대신증권, “고려아연, 06년 영업실적 및 목표주가 상향 조정”

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2006-02-08 12:00

서울--(뉴스와이어)--고려아연에 대해 목표주가를 74,000원으로 종전보다 13.8% 상향 조정하고, 매수(Buy)관점을 유지한다.

목표주가의 상향 조정 이유는 1) 06년 영업이익 및 예상 EPS를 종전보다 각각 11.7%, 10.6% 씩 상향 조정하고, 2) 주주위한 배당금 증가 발표(750원->850원)로 주주를 배려하는 있기 때문이다. 목표주가 74,000원은 06년 예상 EPS 10,239원에 PER 7.2배 수준(과연 5년간 평균)이며, 06년 예상 BPS의 1.3배 수준이기도 하다. 향후 주가는 단기 급등에 따른 조정 가능성이 있으나 여전히 강한 비철금속가격과 실적호전세를 감안, 상승 추세는 유지할 전망이다.

지난해 4분기 실적이 예상대로 매출액 및 영업이익이 전분기대비, 전년동기대비 모두 증가세로 나타났다. 즉, 매출액은 전년동기대비 24.2% 증가한 3,930억원, 영업이익은 106% 증가한 550억원을 시현하였다. 특히 영업이익은 당사 추정치보다 더욱 높게 시현하였다. 이렇게 실적이 호전되게 나타난 것은 1) 국제 아연 및 연가격의 상승에 따른 제품단가 인상 영향과, 2) 제조 금(gold)과 전기동 부문의 전분기에 이은 판매 확대와, 3) 인듐 생산량 및 판매량이 전분기대비 증가했기 때문으로 풀이된다.

05년 4분기 영업이익 550억원은 사상 최고 수준이며, 영업이익률로는 14.0%로 04년 4분기부터의 상승세가 이어지고 있는 상황이다.

이런 결과 05년 연간 총 매출액은 16.8% 증가한 1조 3,759억원, 영업이익은 34.6% 증가한 1,574억원을 시현하였다. 매출액영업이익률은 11.4%로 두자리수를 보여 고환율 시기인 97~98년을 제외하고는 최고 수준을 나타냈다.

경상이익은 이러한 영업이익의 증가에도 불구하고 전년비 22.7% 감소한 1,204억원을 시현하였다. 이는 매각처리 절차를 밟고 있는 미국 현지법인 BRZ사에 대한 비용처리 530억원(BRZ사가 발행한 금리변동부채권 U$5,000만에 대한 채무보증)계상과, 지분법 평가이익(63억원)보다 평가손실(BRZ사 -144억원, SMC사 -94억원, 서린유통 -22억원 등, 총 260억원)이 크게 나타났기 때문이다. 당사 추정치보다 다소 높게 나타난 것은 환율하락에 따른 외환수지 개선이 예상보다 컸고, 예상치 못한 매도가능 유가증권 평가이익 및 처분익이 계상되었기 때문이다.

지난해 4분기 영업이익의 대폭적인 증가 요인은 국제 비철금속가격의 상승 요인도 있지만 인듐(Indium)부문의 생산량 및 판매량의 증가에 기인한다. 지난해 연간으로 30톤을 판매하여 이 부문에서만 약 300억원의 매출을 올린 것으로 추정되는데, 영업마진은 70~ 80%이기 때문에 전체 영업이익에 약 200억원을 기여하고 있는 것으로 추정된다.

06년에는 인듐 판매량이 60톤 정도는 판매할 것으로 전망되어 이 부문에서만 560억원의 매출액과 400억원 정도의 영업이익을 시현할 것으로 전망된다.

고려아연의 영업실적 및 주가에 직접적으로 영향을 미치는 국제 아연가격은 지속적으로 강세를 보이고 있다. 이는 중국을 비롯한 세계 철강업계의 도금용 아연수요가 증가하고 있고, LME재고가 지속적으로 감소하고 있기 때문이다.

4대 비철금속의 선도격인 전기동가격이 5천달러를 돌파, 사상 최고치를 보이고 있어 아연도 동반 상승하고 있을 뿐만 아니라 타 비철금속에 비해 공급부족 요인이 계속 발생하여 가격의 강세 현상은 당분간 지속될 전망이다.

하지만 지난 1월 넷째주부터 국제 원자재 시장 및 현물상품 시장에 영향을 미치는 (엔/달러)환율이 미국 금리 인상에 따른 영향으로 재차 상승하고 있어 불안 요인이 등장하고 있다. 현재로서는 이러한 달러강세 현상이 일시적인 것으로 판단되나 향후 미국을 비롯한 세계 각국이 금리 인상 및 고유가로 인해 경제성장의 둔화에 따른 비철금속 수요의 둔화 가능성 등을 염두에 두면서 향후 일별 LME재고와 가격 상승 탄력도를 지켜보아야 할 것으로 분석된다. 아래 [그림 2]에서 보는 바와 같이 한번 가격 상승률이 급락하면 국제 아연가격이 추세 반전되었다는 사실을 인식해야 할 것이다.

한편, 고려아연의 06년 영업실적에 영향을 미치는 제련비용(Treatment Charge,TC; 광산업자가 고려아연에게 주는 비용으로써 고려아연의 입장에서는 수익임,)이 세계 광석시장에서의 공급 부족으로 예상보다 더욱 크게 하락할 수 있는 것으로 보인다.

지난연말에는 톤당 90달러 수준으로 추정되었으나 최근에는 전년보다 약 60달러 하락한 60~ 70달러 수준까지 떨어질 것이라는 설이 난무하고 있다.

하지만 국제 아연가격이 지난해 평균가격 $1,381/톤보다 1천달러 가까운 상승세를 보이고 있어 실질 TC는 전년보다 하락하지 않을 전망이다. 아연가격이 1달러 상승할 경우 제련업자인 고려아연은 15센트씩 광산업자로부터 돌려 받는데, 올해 평균 아연가격이 톤당 1,800달러라고 가정할 경우 지난해 평균보다 419달러가 상승하여 톤당 63달러($419*0.15)정도의 수익이 발생하여 전년보다 톤당 제련수익이 감소하지는 않을 전망이다.

올해 연간 매출액과 영업이익을 종전보다 각각 2%, 11.7% 씩 상향 조정한 1조 4,480억원, 2,357 억원으로 수정 전망한다. 이는 올해 국제 아연 평균가격을 상향 조정($1,700->$1,800/톤)하였기 때문이다. 아연가격의 상승에 따른 영향 정도가 영업이익에 전부 반영되지 못한 것은 TC를 보수적으로 종전 예상치보다 10달러정도 더욱 하락할 것으로 전망하고 있기 때문이다.

한편 올해 분기별 수익을 전망해 보면, 하반기로 갈수록 아연상승률 둔화 및 하향 안정 전망으로 1~ 2분기에 매출 및 영업이익이 피크를 보인 후 점차 안정세를 보일 전망이다. 매출액영업이익률로는 2분기에 피크를 보인 후 점차 하향 안정세를 보일 전망이다.

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