대신증권, “현대미포조선, 수익성 Take-off, 2분기부터”
2003년 3분기 대비, 4분기에는 PC선과 컨테이너선 선가가 각각 6.9%와 10.5% 상승을 기록하였고, 다시 2004년 1분기에는 2003년 4분기보다 각각 9.7%와 3.6%의 상승을 기록하였다. 따라서, 이시기 수주선의 건조가 본격화되면 수익성 개선이 뒤따를 것은 不問可知인 것이다. 또한, 2007년도 4분기에는 다시 2004년도 하반기 수주선들로 선종교체가 이루어지기 때문에, 이선박들의 건조투입이 집중되는 2007년 2분기에는 또한차례의 수익성 Level-up이 이루어지면서 진정한 고수익기에 진입할 것으로 예상된다.
바로, 이러한 수익성 고도화의 출발선에 올해 2분기가 서있는 것이다.
1분기 실적은 영업이익률이 5%대로 하락하는 다소 부진한 모습을 기록하였다. 이는 올해 3분기 인도가 예정되어 있는 2003년 3분기 수주선들의 건조가 집중되면서 재차 수익성이 하락한 것으로 판단된다. 반면, 2005년 4분기의 경우에는 오히려 2004년 수주선들의 건조비중이 높았었기 때문에 수익성이 일시적으로 높아졌었던 것으로 추정된다. 그러나, 향후 건조선종의 변화를 감안한다면 저가수주에 따른 낮은 수익성도 1분기가 마지막인 것으로 판단된다.
경상이익에 있어서는 1분기 환율급락에 따라 통화선도이익이 증가하고, 전년대비 늘어난 배당금 수익 등으로 인해 전분기대비 이익감소폭을 대폭 감소시킬 수 있었다.
실적개선의 걸림돌인 2003년 수주선들의 건조는 거의 마무리단계에 접어든 것으로 판단된다. 올해 4분기 이후 인도가 남아있는 2003년도 수주선들은 10척 미만이고, 분기별 인도비중도 10%대로 낮은 상황이다. 특히, 올해 4분기의 경우에는 인도예정인 17척 중에서 2003년 수주선은 4척이고, 그나마 2척은 선가가 급등하기 시작한 4분기 수주선이기 때문에, 실질적으로 저가수주선은 전체에서 10% 수준인 2척에 지나지 않는다.
따라서, 이들의 건조가 집중되는 올해 2분기에는 달라진 수익성이 나타날 수밖에 없는 것으로 판단되고, 2007년 1분기 인도 예정 선박들의 집중건조시기인 3분기에는 이러한 추세가 더욱 심화되면서 올해 1분기와는 확연히 달라진 수익성을 기록할 수 있을 것으로 예상된다. 따라서, 2003년에서 2004년으로 대폭적인 건조선 변화가 일어나는 올해 2분기 이후 동사의 실적개선폭은 기대할만한 수준일 것으로 추정된다.
이러한 수익성 개선을 기대할 수 있는 이유는 1분기 건조주력선들이었던 PC선과 컨테이너선 선가가 2003년 3분기보다 4분기에 전분기 대비, 각각 6.9%와 10.5%, 2004년 1분기에는 4분기보다 각각 9.7%와 3.6%씩 상승을 기록하였기 때문이다.
2003년 4분기부터 2004년 상반기까지는 조선사들이 풍부한 수주잔량을 확보한 이후 선별수주에 들어감으로써, 분기별 뿐만 아니라 월별선가도 급등했던 시기이다. 이에 따라 올해 2분기부터 내년2분기까지 건조되는 PC선과 컨테이너선의 선가는 각각 2003년 3분기대비 25.9%와 28.9%의 상승율을 기록하였다. 따라서, 이 선가급등기에 수주되었던 선박들이 이제 본격적인 건조에 투입 될 예정이기 때문에, 올해 2분기와 3분기 현대미포조선의 실적개선은 필연적이라는 것이다.
또한, 환율이 추가로 하락한다고 할지라도, 오히려 헷지로 인해 하락에 따른 통화선도평가이익이 지속적으로 증가할 것으로 예상되고 있어, 이익개선은 가속도가 붙을 수밖에 없는 상황이다.
현대미포조선에 대한 시장의 가장 큰 우려는 아이러니하게도 지금까지의 성장을 이끌어왔던 단일선종 건조에 대한 것이다. 국내 대형사들과 같이 LNG선이나 해양플랜트로의 시장진출이 이루어지고 있지 않아서, 향후 성장동력이 없다는 우려감이다.
그러나, 이러한 우려는 기우로 판단되고 오히려 PC선 시장이 지속적으로 성장할 것으로 예상되기 때문에, PC선에 집중하는 것이 오히려 합리적이고 수익성에도 더욱 긍정적이라고 판단된다. 왜냐하면, 원유수요는 증가하는 가운데, 정제능력 확대는 이를 따라가지 못하고 있어, 중동지역을 중심으로 한 정제설비 증설이 본격화되고 있기 떄문이다. 여기서 생산된 정제유들은 대부분 수출될 것으로 예상되기 때문에, PC선에 대한 수요증가는 필연적일 수밖에 없다는 것이다.
원유수요는 2005년말에 83.3m bpd를 기록, 2000년 대비 9.3%가 증가하였으나, 원유정제능력은 4.7%가 증가한 85.1m bpd를 기록하는데 그쳤다. 이러한 상황은 2006년의 경우에도 마찬가지여서 2006년의 원유정제능력은 전년대비 불과 0.8% 증가할 것으로 전망되고 있다. 전 세계 원유정제능력은 원유 수요에 비해 매우 타이트한 상황으로서 이는 환경문제로 그 동안 신규 정유 설비들이 건설되지 않았기 때문이다. 일례로 미국은 지난 1976년 이후 신규 정제설비를 건설하지 않았는데 2005년 허리케인이 기존의 정제시설을 파괴한 이후 가솔린 공급이 매우 타이트해져 있다. 따라서 미주지역의 정유설비들은 노후화 되었고 환경적 이유로 동지역에서의 신규 정유설비 건설은 쉽지 않을 것으로 전망되고 있다.
석유시장분석기관인 Wood Mackenzie 는 이를 해소할 수 있는 방안으로 향후 10년간에 걸쳐 중동 지역에서 4mbpd상당의 정제능력이 증대될 것이라고 전망하면서 이들 중 일부는 수출 시장을 목표로 400,000bpd를 정제할 수 있는 대형 설비가 될 것이라고 예상하고 있다.
따라서, 현대미포조선은 PC선 시장의 이러한 성장가능성에 대비, 오히려 현재의 건조선종에 집중하고 있으며 이를 통해 현재의 수익성을 더욱더 고도화시킬 준비를 하고 있는 것이다.
현대미포조선의 1분기 실적이 비록 지난해 수준에서 벗이나지 않는 조금은 실망스러운 수치를 기록하였지만, 지금은 한단계의 수익성 고도화를 이루어낼 수 있는 막바지 준비단계로 판단된다. 동사의 수주구성에서의 변화가 이를 곧 증명해줄 것으로 예상되기 때문이다. 또한, 대형사의 선종다양화와 신규시장 진출에 흔들림 없이 오히려 단일선종 건조에 더욱 집중함으로써 지속적인 수익성 향상을 준비하고 있는 것에 프리미엄을 주어야할 것으로 판단된다.
따라서, 현대미포조선에 대해 이번 실적발표에 흔들림 없이 투자의견 매수(BUY)를 유지하는 것이 현명한 판단이라고 제시하며, 목표주가 117,500원을 유지한다.
웹사이트: http://www.daishin.co.kr
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