대신증권, “현대미포조선, 수익성 개선은 불문가지, 업황호황은 명약관화”
2분기 동사의 실적이 시장기대치를 충분히 충족시켜줄 수 있을 것으로 예상된다. 2004년 수주선들의 건조비중이 증가하면서 수익성을 Level-Up시키고 있기 때문이다. 따라서, 지난해와 같은 영업이익률 5%와 8%를 오가는 변동성은 이제 사라질 것으로 예상되고, 추세적인 수익성 개선이 본격화될 것으로 전망된다.
올해 하반기 건조선종들은 2007년 인도예정 선박들이다. 2007년에는 2003년 수주선은 5척뿐이고 2004년 수주선은 46척이나 된다. 또한, 2005년과 2006년 수주선도 16척이나 포함되어 있어 2004년부터 급등하기 시작한 선가를 감안한다면, 수익성 개선은 不問可知인 것으로 판단된다.
중동 중심의 대규모 정제설비 증설은 PC선 시장 호황의 기반 제공
또한, 동사의 주력 선종인 PC선의 경우, 중동을 중심으로 한 대규모 정제설비 증설Rush로 향후 물동량 증가가 빠르게 진행될 것으로 예상되고 있다. IEA전망에 따르면 향후 2030년까지 석유제품 해상물동량은 현재보다 2배가 증가할 것으로 전망되고 있어, 지속적인 업황호조의 수혜를 받을 수 있을 것으로 예상된다.
건조예정인 03년 4분기 이후 선박 선가상승 刮目相對, 수익성 개선도 明若觀火
2분기 실적개선을 전망하는 근거는 실적개선의 걸림돌이었던 2003년 수주선들의 건조가 마무리단계에 접어들었기 때문이다. 올해 4분기 이후 인도가 남아있는 2003년도 수주선들은 10척 정도이고, 분기별 인도비중도 10%대로 낮은 상황이다. 특히, 올해 4분기의 경우에는 인도예정인 17척 중에서 2003년 수주선은 4척뿐이고, 그나마 2척은 선가가 급등하기 시작한 4분기 수주선이기 때문에, 실질적으로 저가수주선은 전체에서 10% 수준인 2척에 지나지 않는다.
따라서, 이들의 건조가 집중되는 올해 2분기에는 수익성 개선이 나타날 수밖에 없고, 2007년 1분기 인도 예정 선박들이 집중 건조되는 3분기에는 이러한 추세가 더욱 심화되면서 2분기 실적에서부터 추세적인 개선을 시작할 것으로 예상된다.
03년 4분기부터 분기별 선가 5 ~ 10% 상승률 기록, 수익성 개선폭 높아질 전망
이러한 수익성 개선을 기대할 수 있는 이유는 1분기 건조주력선들이었던 PC선과 컨테이너선 선가가 2003년 3분기보다 4분기에 전분기 대비, 각각 6.9%와 10.5%, 2004년 1분기에는 4분기보다 각각 9.7%와 3.6%씩 상승을 기록하였기 때문이다.
2003년 4분기부터 2004년 상반기까지는 조선사들이 풍부한 수주잔량을 확보한 이후 선별수주에 들어감으로써, 분기별뿐만 아니라 월별선가도 급등했던 시기이다. 이에 따라 올해 2분기부터 내년 2분기까지 건조되는 PC선과 컨테이너선의 선가는 각각 2003년 3분기대비 25.9%와 28.9%의 상승률을 기록하였다. 따라서, 이 선가급등기에 수주되었던 선박들이 이제 본격적인 건조에 투입될 예정이기 때문에, 올해 2분기와 3분기 현대미포조선의 실적개선은 필연적이라는 것이다.
대형사와 비교 시에도 높은 수주단가 기록 중이어서 동사의 수익성 차별화는 지속될 전망
또한, 대형조선사들과 비교 시에도 동사는 수주잔고 구성에 있어 톤당 수주단가가 가장 높은 수준을 기록하고 있다. 즉, 수주잔고 구성에서도 고부가가치성을 기록하고 있기 때문에, 지금까지 우위를 유지하고 있던 미포조선 수익구조의 차별성을 지속적으로 유지할 것으로 예상된다.
PC선은 세계적인 원유정제설비 Shortage에 따른 증설 Rush의 최대수혜
유가는 급등하고 있지만, 전세계 어느지역에서도 소비는 쉽사리 줄어들지 않고 있다. IEA는 전망치를 지속적으로 하향하고 있지만, 2006년에는 원유수요 증가율이 2005년 `1.3%보다 높아진 1.8%를 기록할 것으로 예측하고 있다.
이러한 원유수요는 지속적으로 증가하여 2005년말 83.3m bpd를 기록, 2000년 대비 9.3% 증가하였으나, 원유정제능력은 4.7% 증가한 85.1m bpd를 기록하는 데 그쳤다. 또한, 2006년에는 원유정제능력 증가가 전년대비 불과 0.8%에 그칠 것으로까지 예상되고 있다.
정제능력이 원유수요대비 매우 타이트한 상황이 된 원인은 환경문제 등으로 신규 정유설비 건설이 이루어지지 않았기 때문이다. 그 예로 미국의 경우에는 지난 1976년 이후 신규 정제설비를 건설하지 않았다. 또한, 향후에도 기존 정유설비의 노후화와 환경적인 이유로 미주지역의 신규정유설비 건설도 쉽지는 않을 전망이다.
정제설비 증설의 중심지인 중동의 정제유 수출지역화는 PC선 시장 확대의 가장 큰 모멘텀 역할
아시아 국가의 경우에는 중국과 인도 등지에서 정제능력이 약 6.6m bpd정도가 추가될 전망이지만,이지역들의 경우에는 모두 자체수요로 충당될 전망이다. 특히, 중국의 원유 수요는 1999년 4.3m bpd에서 2006년 7.0m bpd가 될 것으로 예상되어 무려 62.8%의 증가율을 기록할 것으로 예상된다. 따라서, 중국의 원유수요를 감안할 때, 중국에서의 정제능력 확대 여부가 향후 석유제품의 교역패턴에 있어서 중요한 영향을 미칠 것으로 예상된다.
석유시장분석기관인 Wood Mackenzie는 2006년 1월말 기준으로 전세계에서 약 500개의 정유설비 관련 프로젝트가 고려중에 있으며 이 가운데 66개는 신규계획이라고 밝혔다. 그러나, 실제로 구체화되는 신규설비는 절반에도 못 미칠 것으로 전망하고, 모든 프로젝트가 구체화될 경우 예상되는 정제능력 증설분 18m pbd 중에서 8m pbd 정도만이 실제화될 것으로 예상했다. 향후 10년간에 걸쳐 예상되는 원유수요 증가분 15.7m bpd와 비교하면 턱없이 부족한 수준으로 10년 후에는 원유수요가 정제능력을 초과할 가능성이 커지고 있는 것이다.
이러한 정제설비 부족에 대비해 가장 활발하게 증설이 이루어지고 있는 지역이 바로 중동지역이다. Wood Mackenzie는 동지역의 정제능력이 향후 10년간 60% 이상 증가할 것으로 전망하고 있고, OPEC은 향후 7년간 약 6m bpd 혹은 50% 이상의 정제능력 증대를 계획하고 있는 것으로 추정하고 있다.
IEA의 경우에도 2011년까지 미국과 유럽의 신규 정제설비 투자는 전무한 상태이고, 현존하는 정제설비 확충 및 업그레이드 수준에 그칠 것으로 전망했다. 반면에 2011년까지 예상되는 약 11.7m bpd의 정제능력 증가의 대부분은 아시아(4.6m bpd)와 중동(2.6m bpd)에 집중될 것으로 예상했다. 이는 중동지역이 기존의 원유수출지역에서 향후에는 가솔린, 디젤, 난방용 연료유 및 항공기 연료류 등의 주요 수출지역으로 변화한다는 의미를 갖는 것이다.
결론적으로 이러한 정제설비의 개도국 이전 현상은 필연적으로 석유제품물동량의 증가를 유발시킬 것으로 예상된다. 특히나, 중동에서 미국 및 유럽으로의 물동량 이동 증가는 톤마일의 증가와 동시에 선박대형화에 더욱 강력한 유인을 제공함으로써, PC선 시장 확대에 가속도를 붙일 것으로 예상된다. 따라서, 현대미포조선이 주력으로 하는 PC선 시장에 대해 지속적으로 집중하는 것은 합리적인 선택이라고 판단된다.
중국조선사의 대형화 추구와 PC선 시장내 다양한 참여자로 중국의 위협은 크지 않을 전망
또한, 우려되고 있는 중국업체들과의 경쟁 격화에 있어서도 오히려 대형선보다는 중국의 비중이 크지 않은 상황이다. 중국은 자국내 수요충족은 물론이고, 국가적인 조선육성정책을 통해 2015년 세계 1위의 조선국가를 준비하고 있다. 이를 위해 공격적인 설비확장이 대부분 대형선 건조를 위한 도크 확장에 촛점이 맞춰져 있다. 이러한 드라이브정책으로 국내 대형사들의 주력선종이랄 수 있는 VLCC선 시장에서 중국의 점유율 확대는 2000년대 들어 본격화되고 있다.
반면, PC선 시장의 경우에는 이미 2000년 초반부터 중국의 시장점유율은 15~20% 수준을 유지하고 있다. 오히려 국내 현대미포조선과 STX조선의 점유율 확대가 2000년 이후의 두드러진 현상이었다. 특히나, 한국, 일본, 중국의 3개국이 대부분의 선종에서 시장을 장악하고 있는 것과 달리 PC선이나 Chemical Tanker 시장은 기타지역에서의 건조비중도 높아 상대적으로 시장 참여자가 많고 지역도 다양하게 편재되어 있다. 따라서, 중국의 이 시장에서 점유율 확대는 다소 한계가 있는 것으로 판단되고, 또한, 중국의 정책기조를 감안할 경우, 대형선 시장보다 중국의 시장 잠식 우려는 크지 않은 것으로 판단된다.
따라서, PC선 분야에서 현대미포조선의 시장지위는 대형선시장에서의 업체들보다 더욱 안정적인 것으로 판단된다.
동사에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 117,500원 유지
현대미포조선의 본격적인 실적고도화 시기 진입이 예상되고 있고, 2분기가 그 시발점이 될 것으로 전망된다. 또한, 주력선종인 PC선 시장의 환경이 우호적인 상황인 점까지 감안한다면 올해 하반기에도 실적과 업황 모두에서의 호황기가 예상된다.
따라서, 현대미포조선에 대해 투자의견 매수(BUY)와 목표주가 117,500원을 유지한다.
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