대신증권, “NHN, 다시 부상하는 인터넷 대표기업”
그 동안 NHN의 주가 상승 걸림돌이었던 1) 8월 16일 무상신주 상장에 따른 외국인의 물량 조정과 2) 인터넷 포털업체에 대한 규제 논란 등 부정적인 재료들은 대부분 주가에 반영되었거나 소멸된 것으로 판단된다. 따라서 현시점에서는 2006년 3분기 어닝모멘텀 확대에 주목해야 할 시기이다.
3분기 양호한 실적 성장세 시현할 것으로 전망
3분기 NHN의 예상 매출액은 전분기대비 7.9% 증가한 1,435억원, 영업이익은 9.9% 증가한 556억원, 경상이익은 18.7% 증가한 550억원으로 전망된다. 3분기가 연간 중 계절적으로 가장 비수기라는 점과 인터넷 포털 규제 논란, 월드컵 특수가 없었다는 점을 감안할 경우 의미 있는 성장률이라고 판단된다.
4분기와 2006년 연간 예상 실적 큰 폭 성장 기대
4분기 실적은 계절적인 성수기의 영향과 배너 및 검색광고 매출 확대에 따라 매출액은 전분기대비 +14.6%, 영업이익과 경상이익도 각각 전분기대비 +10.5%, +12%의 높은 실적 호전 추세가 지속될 것으로 분석된다. 이에 따라 2006년 연간 예상 매출액은 전년대비 57.4% 증가한 5,627억원, 영업이익 62.9% 대폭 증가한 2,142억원, 경상이익 2,123억원(+310.6%), EPS 3,266원의 어닝서프라이즈(Earning Surprise)를 기록할 것으로 예상된다.
NHN 중심으로 인터넷 트래픽 수치 큰 폭 증가: 업종 내에서 실적 호전 정도가 가장 높을 전망
목표주가 140,500원(유지), 투자등급 Buy(매수) 유지
EV/EBITDA 분석에 의해 산출된 목표주가140,500원(시가총액 6조 5,119억원, 2006년 및 2007년 예상 EPS 기준 PER 각각 43배, 30.6배 수준)을 그대로 유지한다. 향후 주가 상승 여력은 충분할 것으로 보여 투자등급도 Buy(매수)를 그대로 유지한다.
2006년 3분기 양호한 실적 성장 추세 지속될 전망
3분기 NHN의 매출액은 전분기대비 7.9% 증가한 1,435억원, 영업이익은 전분기대비 9.9% 증가한 556억원, 경상이익은 550억원(전분기대비 +18.7%)으로 전망된다. 이 수치는 3분기가 연간 중 계절적으로 가장 비수기라는 점과 인터넷 포털 규제 논란, 월드컵 특수가 없었다는 점을 감안할 경우 낙관적인 견해의 시장기대치에 부합되는 긍정적인 실적이 될 것으로 판단된다.
주요 부문별 매출액은 1) 네트워크 효과와 지식검색의 높은 퀄리티 유지, 높은 검색 쿼리수 등에 따라 검색광고부문이 전분기대비 11% 성장한 756억원, 2) 계절적인 성수기의 영향으로 게임부문이 전분기대비 6.6% 증가한 304억원, 3) 월드컵 특수가 소멸된 배너광고부문이 전분기대비 3.7% 소폭 증가한 257억원으로 예상된다. 영업이익은 월드컵 이벤트 행사 마무리에 따른 마켓팅 비용 감소로 매출액 증가율보다 높은 +9.9%를 기록할 것으로 예상된다.
특히 경상이익이 18.7% 대폭 증가한 이유는 전분기에 발생했던 고객센터 운영 아웃소싱 계약 만료에 따라 자체적으로 고객센터를 운영하게 되면서 일시적인 영업외비용 증가 요인이 없고, 일본 및 중국 자회사의 실적이 소폭 개선될 것으로 전망되기 때문이다.
4분기 실적은 계절적인 성수기의 영향과 배너 및 검색광고 매출 확대에 따라 매출액은 전분기대비 +14.6%, 영업이익과 경상이익도 각각 전분기대비 +10.5%, +12%의 높은 실적 호전 추세가 지속될 것으로 분석된다. 이에 따라 2006년 연간 예상 매출액은 전년대비 57.4% 증가한 5,627억원, 영업이익 62.9% 대폭 증가한 2,142억원, 경상이익 2,123억원(+310.6%), EPS 3,266원의 어닝서프라이즈(Earning Surprise)를 기록할 것으로 예상된다.
NHN 중심으로 인터넷 트래픽 수치 큰 폭 증가: 업종 내에서 실적 호전 정도가 가장 높을 전망
인터넷산업은 규모의 경제, 네트워크 효과로 인해 규모(시장점유율)가 큰 기업 또는 선발 인터넷기업이 유리한 위치에 있게 됨으로써 자연 독점 또는 소수에 의한 시장지배 현상이 나타난다. 인터넷산업은 규모의 경제(가격 경쟁력이 높음)가 강하게 나타나는 부문이다. 그 이유는 1) 인터넷산업에서는 연구개발비와 설비투자 비중이 높기 때문에 고정비용이 가변비용보다 상대적으로 높기 때문이며, 2) 또한 정보재(Information Goods)가 인터넷산업에서는 광범위하게 확산 되기 때문이다. 정보재는 디지털화 될 수 있는 재화를 말하는데, 예들들면 소프트웨어, 책, 웹게임, 온라인게임, 영화 등의 정보재는 처음 1단위를 생산하는 비용이 아주 높은 반면 추가생산에 드는 비용은 아주 낮거나 제로(Zero)에 가까움.즉 한계비용이 거의 Zero에 가깝기 때문에 가격경쟁력이 높다는 것이다.
네트워크 효과(Network Effect)는 인터넷경제의 특성을 가장 잘 설명하는 용어로 네트워크 외부성이라고도 한다. 네트워크 효과를 한마디로 정의하면 인터넷 이용자(소비자)가 다른 인터넷 이용자(소비자)가 많이 사용할수록 그 사이트(재화)를 선호하는 경향을 말한다. 규모의 경제가 공급측면에서의 규모가 가져오는 이점이라면 네트워크 효과는 수요측면에서 나타나는 규모의 잇점으로 볼 수 있다. 예를 들면 어떤 인터넷 이용자가 특정한 키워드(검색어)를 가지고 검색을 하고자 한다. 이 이용자는 사이트 인지도가 높고, 검색 관련 DB가 많아 손쉽게 검색할 수 있는 사이트에 접속하여 검색을 할 것이다. 왜냐하면 많은 인터넷 검색 이용자가 사용하는 사이트는 상대적으로 검색 이용자가 적은 사이트보다 DB를 가지고 있기 때문이다. 결론적으로 인터넷 이용자들은 한 사이트의 사이트 인지도와 시장점유율이 다른 사이트보다 높다면, 대부분의 인터넷 이용자들은 그 사이트에 가입하려고 하고, 그 결과 그 사이트가 시장지배적 지위를 누릴 수 있게 된다. 따라서 네트워크 효과가 존재하기 때문에 인터넷 기업들의 비용구조가 동일하더라도 인터넷 산업 내 부문별 사이트 인지도와 시장점유율 상위에 해당하는 소수의 기업을 제외한 나머지 인터넷 기업들은 도퇴 되는 자연독점 균형이 가능하게 된다.
NHN의 인터넷 트래픽 월별 증가율과 코스닥 등록 3개사의 합산 인터넷 트래픽 월별 증가율을 비교해 보면 규모의 경제와 네트워크 효과가 높은 NHN의 인터넷 트래픽 증가율이 업종 평균 수준을 훨씬 상회하고 있음을 알 수 있다. 인터넷 트래픽의 증가는 곧 CPC(종량제 방식) 과금방식을 채택하고 있는 검색광고부문, 전자상거래 등에 직접적인 매출 확대 요인으로 작용할 것으로 판단되며, CPM(정액제) 방식인 배너광고도 광고 계약기간이 3~6개월이라는 점을 감안할 경우 3~6개월 이후에 인터넷 트래픽 증가로 인한 매출 확대가 예상된다. 따라서 NHN은 인터넷산업 내에서 실적 호전 정도가 가장 높을 것으로 전망된다.
목표주가 140,500원(유지), 투자등급 Buy(매수) 유지
그 동안 NHN 주가 상승의 최대 걸림돌이었던 무상신주 관련 외국인의 매도세 강화와 인터넷 포털 규제 논란과 관련한 불안감이 모두 주가에 반영되었거나 해소된 것으로 판단된다. 또한 현시점에서는 NHN의 2006년 3분기 어닝모멘텀에 강화에 주목할 필요가 있으며, 실적과 밀접한 연관성을 가지고 있는 인터넷 트래픽도 지속적으로 상승하고 있어 향후 주가 상승 여력은 충분할 것으로 보여 투자등급은 Buy(매수)를 유지한다.
NHN의 목표주가도 EV/EBITDA 분석에 의해 산출된 140,500원(시가총액 6조 5,119억원, 2006년 및 2007년 예상 EPS 기준 PER 각각 43배, 30.6배 수준)을 그대로 유지한다.
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