대신증권, “개발가치까지 있는 조선소 한진중공업”
동사는 수출 위주의 조선사업부와 내수 중심의 건설사업부의 상호보완적인 구조로 조선업체들이 대부분 적자를 기록하던 2004년과 2005년, 가장 안정적인 실적을 기록할 수 있었다. 올해2분기에도 건설부문의 부진을 조선부문의 눈부신 실적개선을 바탕으로 만회, 대형3사들보다 높은 수익성을 기록하였다.
조선사업부는 조선업체들 중에서 가장 빠르게 그리고 가장 급격하게 2004년 수주선으로의 건조선종 교체가 이루어지고 있다. 또한, 올해 4분기에는 2004년 하반기 수주선으로 건조선종의 중심이 이동되고, 이러한 계단식 변화는 2005년 수주선이 투입되는 2007년 하반기까지 지속될 예정이다.
또한, 2003년 하반기 수주선과 2004년 수주선들과는 약 35% 이상의 선가상승이 존재하고 있기 때문에 약 20%의 환율하락을 감안하더라도 2004년 수주선 건조를 통해 수익이 날 수밖에 없는 상황이다. 2005년 수주선도 2004년 대비 약 16% 이상의 선가상승이 있었기 때문에 한진중공업 조선사업부의 실적 개선은 2008년까지 刮目相對할 것으로 판단된다.
자산가치에 대한 반영은 이제 고민해도 늦지 않고, 실적만으로 평가해도 싸다
한진중공업이 보유한 토지들은 그 개발시기만이 문제이지 사라질 자산들이 아니다. 건교부 승인 지연으로 본격적인 개발시기가 늦춰진 율도의 경우에도 그동안 과도하게 부풀려졌던 기대감이 있었지만, 오히려 토목사업 중심의 사업구조에서는 가장 크고 장기적인 기회일 수 밖에 없고, 아직 그 첫삽도 뜨지 않은 상황이다. 따라서, 거품을 빼고, 실제적인 개발을 통해 얻어지는 가치들에 대한 현실적인 분석으로 접근하는 것이 지금부터는 요구되어지고, 아직도 가능성은 크다고 밖에 할 수 없다. 따라서, 본연의 우수한 수익구조에 이러한 개발가능 자산까지 보유한 한진중공업의 업종내 유일무이한 특성을 감안하면 현 주가수준은 매력적일 수 밖에 없다고 판단된다.
수주시기별 격차로 인한 빠른 건조선종 변화와 시기별 높은 선가 차이가 실적개선으로 연결
동사는 연간 인도척수 20척 정도의 중형조선사이다. 건조선종은 지금까지는 컨테이너선 단일건조였기 때문에, 10척 이상의 시리즈선도 발주가 되는 컨테이너선의 특성으로 인해 수주가 집중되는 경향을 보여왔다. 이러한 영향으로, 다른 업체들이 수주시기와 상관없이 건조시기 Mix가 이루어지는 데 반해, 한진중공업은 시기별 순차적인 건조투입이 이루어진다. 따라서, 건조선종의 변화가 일어나는 시기에는 수익성이 급격하게 변화하는 효과를 얻게 되는데, 작년 3분기 이후 영업이익률이 -7.3%에서 올해 2분기 8.0%까지 빠르게 개선된 원인이 여기에 있는 것이다.
따라서, 2004년 하반기 수주선으로 건조선종이 완전히 바뀌는 2007년과 다시 2005년 수주선으로 변화하는 2008년까지 동사의 수익성은 계단식 상승이 일어날 것으로 예상된다. 또한, 앞서 언급했던 것처럼, 그리고 현대미포조선에서 경험했던 것처럼, 단일선종 건조라는 생산성 개선 요인으로 추가적인 수익성도 확보할 수 있을 것으로 전망되고 있다.
또한, 한진중공업의 수주시기별 선가추이를 보면 같은 5,100TEU급의 경우, 2003년 수주선대비 2004년 선종은 평균 37%, 2005년 수주선은 2004년보다 약 16% 상승하였기 때문에, 현재 건조중인 2004년 수주선부터 2005년 수주선들이 본격건조될 2008년까지의 수익성 개선속도는 업종내에서 가장 빠를 것으로 예상된다.
현재의 실적을 업종대비 빠르게 견인할 조선부문, 장기발전기반의 건설까지 감안, 투자의견 BUY
한진중공업은 지금까지 본연의 영업적인 가치가 가려진 채, 자산에 대한 기대감이 더욱 부각된 업체였다. 이번 주가하락도 그러한 거품들이 제거되는 과정으로 판단된다. 그러나, 간과해서는 안될 점은 한진중공업은 사업구조나 실적, 장기적인 Vision 모두에서 업종내에서 절대 뒤쳐질 업체는 아니라는 것이다. 또한, 실적전망만을 감안하더라도 현재의 주가수준은 매력도가 높은 수준으로 판단된다. 따라서, 동사에 대한 투자의견 BUY(매수)와 목표주가 31,650원을 유지한다.
웹사이트: http://www.daishin.co.kr
연락처
대신증권 Analyst 전용범 769-3048, 이메일 보내기
