대신증권, “SBS, 영업가치 하락보다 지분가치 상승에 주목”
9월 광고판매율이 84% 선으로 회복하는 모습을 보였으나, 7~8월 60% 수준의 저조한 광고판매율을 기록하며, SBS의 3Q 영업실적은 영업이익 기준 당사 예상치를 하회하였다. 3Q 영업실적을 구체적으로 살펴보면 매출액은 전년 동기 대비 3.7% 역신장 하였으며, 영업이익은 전분기 및 전년 동기 대비 각각 28.3%, 3.7% 감소하였다. 영업이익 감소는 1) 매출액 감소에도 불구 외주제작비가 전년 동기 대비 5.4% 증가한 242억원을 기록하였으며, 2) 전년 각 분기 90억원에 육박하던 감가상각비가 70억원 수준으로 감소하였음에도 불구, 급여, 회선사용료, 수선비 등의 증가가 그 원인이다. 판관비는 DMB 등 뉴미디어 관련 외부용역비가 16억원 가량 늘어난 점 이외에 전반적으로 효율적인 관리가 이루어지고 있는 상황이다.
주목할 부분은 지분법평가이익이 지속적인 증가세를 보이고 있다는 점이다. 지난해 연간 지분법평가이익 규모인 200억원이 이미 3Q 누계 기준으로 초과되었으며, SBS드라마플러스, SBS골프, SBS프로덕션, SBSi 등 주요 자회사의 순이익이 각각 전년 동기 대비 두 자리수 이상의 성장세를 보이고 있는 점은 긍정적으로 평가된다.
영업가치 하락보다 지분가치 상승에 주목 : 목표가 66,000원, 매수 의견 유지
지분법평가이익을 배제한 2006~2007년 수정 EPS는 각각 1,368원, 1,785원으로 과거 3년간 평균 P/E 26.1배를 적용할 경우 동기간 영업가치는 35,714원~46,611원이다. RIM에 근거하여 추정된 2006~2007년 자회사 가치는 각각 21,125원, 23,417원으로 영업가치와 합산한 적정 가치는 각각 56,839원, 70,028원으로 Forwarding Valuation을 적용하여, 각 년도에 30%, 70% 가중 평균한 적정주가는 66,000원으로 평가된다.
3Q 광고 영업 부진 양상은 4Q에도 이어질 가능성이 높지만, 자회사들의 가치가 급속도로 증가하고 있는 점은 향후 지주회사 스토리 또는 자회사들 간의 합병/정리 가능성은 더욱 고조되고 있다는 판단이며, 향후 12개월 목표주가는 66,000원을 제시한다.
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