대신증권, “한진중공업, 자산은 수익으로, 조선은 실적 정점으로”
동사는 조선주도, 건설주도 아니라는 이유로 상대적인 저평가를 당해왔다. 그러나, 조선과 건설 두 업종 모두 2007년, 적어도 상반기까지는 업황 둔화 가능성이 대두될 시기에 진면목을 드러낼 시기를 맞았다고 판단된다. 조선부문은 올해 2자릿수 영업이익률을 달성할 전망이다. 조선업체 중에서 미포조선과 함께 유일한 업체가 될 것으로 판단된다. 두업체 모두 각자의 전략선종으로의 집중을 통해 이러한 수익성을 도출해내고 있는 것이고, 오히려 향후에도 선택적 집중은 지속되어야 한다고 판단된다. 따라서, 2008년에는 20%대에 육박하는 영업이익률을 조선부문에서 달성가능할 전망이다.
건설부문은 가장 우려스러운 업황을 기록 중인 주택부문의 경우, 동사 2007년 건설매출에서 차지하는 비중은 약 13.4%에 지나지 않을 전망이다. 즉, 토목과 일반건축 위주의 사업구성으로 현재와 같은 업황위축기에 상대적으로 안정적인 실적을 유지할 수 있는 기반을 구축하고 있는 것이다.
또한, 동사에게서 빼놓을 수 없는 가치는 바로 보유한 토지를 통해 얻어지는 수익가치들이다. 그 중에서 첫 열매인 영정도 토지분이 올해와 내년에 걸쳐 매출액 약 1,890억원과 영업이익 1,830억원 규모로 실적을 배가시켜줄 예정이다. 이외에도 남아있는 율도 및 부산 암남동, 동서울터미널 부지들의 개발이 올해와 내년에 걸쳐 시작되면서 장기간 수익으로 반영될 것이다.
조선과 건설 어느 부문에서도 매력도 높은 업체로 판단, 목표가 상향
결국, 한진중공업의 사업부는 강력한 경쟁력을 보유한 컨테이너선, 토목, 일반건축 부문으로의 선택과 집중을 통해 어떠한 환경 하에서도 안정적이면서 또한 폭발력을 가진 실적을 기록할 수 있는 잠재능력을 보유한 업체이다. 따라서, 집중강화된 주력사업부문에서의 안정성과 높은 수익성에 어떠한 경기여건 하에서도 가치를 발휘할 수 있는 자산까지를 보유한 동사는 조선과 건설 어느 업종에서도 가장 높은 투자매력을 보유한 업체 중에 하나로 꼽힐만 하다고 판단, 투자의견을 BUY로 유지하고 목표주가는 38,100원으로 상향조정한다.
수주시기 차이로 인한 획기적인 건조선 변화와 시기별 높은 선가 차이가 실적개선으로 연결
한진중공업은 연간 인도척수가 20척 정도의 중형조선사이고, 컨테이너선 중심의 수주정책으로 과거 시기별로 수주가 집중되는 경향을 보여왔다. 이에 따라, 수주시기별 Mix가 이루어지는 다른 업체와 달리 거의 수주순서별 건조투입이 이루어지고 있다. 이미 지난해 4분기부터는 2004년 하반기 수주선들이 건조에 투입되기 시작하면서 대형사들보다고 높은 6%대의 연간 영업이익률을 기록한 것으로 추정된다. 또한, 올해 하반기부터는 2005년 상반기 수주선들의 건조투입이 본격화되기 때문에, 동사의 분기별 실적개선 속도는 조선업체중에서 가장 빠른 수준이 될 것으로 판단된다.
또한, 한진중공업의 수주시기별 선가추이를 보면 같은 5,100TEU급의 경우, 2003년 수주선대비 2004년 선종은 평균 37%, 2005년 수주선은 2004년보다 약 16% 상승한 것으로 추정된다. 즉, 현재 건조 중인 2004년 수주선들보다 2005년 수주선들은 환율하락을 감안하더라도 10% 이상의 이익률 개선을 이끌어낼 수 있을 것으로 예상된다. 여기에, 현대미포조선에서도 검증된 바와 같은 단일선종 건조에 따른 생산성향상까지 더해지는 점을 감안한다면, 이러한 중형사들의 선택적 집중에 따른 높은 효율성은, 중형사이고 선종이 다변화되지 못했다는 이유로 격하시키기 보다는 오히려 할증요인으로 접근해야할 것이라고 판단된다.
영정도 영업이익 1,800억원부터 순차적으로 개발될 자산들은 동사의 드러난 Hidden Card
또한, 동사의 또다른 성장축은 건설사업부의 자산가치일 것이다. 지난해까지 기대감 수준에 머물러 있던 이러한 자산들의 본격적인 개발 원년이 바로 2007년이 될 전망이다. 이미 지난해 토지개발공사에 매각이 확정된 영정도 부지는 재고자산으로 반영되어 있었기 때문에, 보상비 약 1,900억원 중 세금을 제외한 약 1,800억원이 고스란히 영업이익으로 반영될 예정이다. 다만, 단일규모로는 보상금액이 최대규모수준이기 때문에, 보상시기는 2008년으로까지 연장될 가능성은 있지만, 올해 상반기 약 절반규모와 하반기 약 1/4수준의 보상이 이루어질 수 있을 것으로 추정되어 올해 조선부문과 함께 실적개선의 가장 큰 중심축 역할을 할 전망이다.
그 다음으로 올해 중에 구체적인 세부개발계획안이 확정된 이후에는 늦어도 2008년부터는 실제개발이 시작될 율도와 주상복합단지로 개발 예상되는 부산 암남동 부지, 서울시와 터미널 이전 등에 관 한 협의가 진행 중인 동서울터미널 등이 영정도에 이어 순차적으로 수익으로 반영될 예정이다. 따라서, 영정도는 일회성이지만 자산개발은 이제 장기간에 걸쳐 실제적인 수익가치로 연결되는 그 첫해가 2007년이 될 것으로 예상되기 떄문에, 이제는 업황변화에 흔들리지 않는 동사 건설부문의 실적에도 크게 기대를 걸 수 있을 것으로 전망된다.
조선과 건설 어느하나 버릴 것 없는 한진중공업, 투자의견 BUY 유지, 목표주가 38,100원 상향
한진중공업은 완전한 조선업체도 건설업체도 아니라는 ‘정체성 논란’으로 오로지 땅으로만 판단되는 업체로 평가되었었다. 그러나, 조선부문은 현대미포조선과 함께 성공적인 선택과 집중으로 중형선 시장의 강자로서의 면모가 올해부터 본격적으로 발현될 전망이고, 건설부문은 침체에 있는 업황과는 전혀 무관하게 실적을 안정적으로 기록할 수 있는 자산기업으로서의 가치가 부각될 시기라고 판단된다.
따라서, 동사에 대한 투자의견 매수(BUY)를 유지하고, 목표주가는 2007년과 2008년 KOSPI제조업 평균 PER과 EV/EBITDA를 적용한 38,100원으로 상향조정한다.
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