대신증권, “동국제강, 목표주가 하향하나 모멘텀은 살아 있다”
4분기 실적 부진 우려와 국내외 철스크랩(고철)가격의 급등에 따른 수익성 악화 우려로 올 초부터 급락세를 보였던 동국제강의 주가가 다시 상승세를 보이고 있다.
4분기 실적 부진은 주가에 반영되고 철근가격의 할인제 폐지 등으로 고철가격의 상승에 따른 수익성 악화 우려가 사라지고 있기 때문이다.
향후 동국제강의 주가는 1) 3월에 있을 철근 단가 인상 폭과 후판가격 인상 여부가 관건이나 지난 4분기 영업이익을 최악으로 하여 점차 개선될 전망이며, 2) 세계 철강사들의 주가 재평가로 인한 주가지표 상승으로 동사의 주가 가 저평가 국면에 있기 때문에 상승 여력은 있다고 보여진다. 따라서 매수(Buy)관점을 유지하는 것이 바람직 해 보이고, 목표주가는 기존보다 7.3% 하향 조정한 25,500원으로 한다. 이는 4분기 실적이 예상보다 부진하고 그에 따라 올해 및 내년 실적을 하향 조정하기 때문이다.
목표가격 25,500원은 올해 예상 EPS 3,504원의 PER 7.3배 수준이다.
4분기 실적 악화의 요인은 톤당 스프레드 축소 때문으로 분석됨
동국제강의 지난 4분기실적은 예상보다 부진하게 나타났다. 매출액은 전년동기대비 4.2% 감소한 7,573억원, 영업이익은 62.4%감소한 373억원을 시현하였다. 매출액영업이익률이 4.9%로 근래에 보기 드물게 최악의 수익성을 보였다.이렇게 실적이 좋지 않았던 것은 1) 전반적으로 판매량이 예상보다 적었고, 2) 전분기에 이어 고가의 슬라브(slab)가 제조공정에 투입되는데 비해 후판제품가격은 늦게 반영되어 후판부문의 스프레드(후판가격-슬라브가격)가 전분기대비 축소되었기 때문이며, 3) 철근부문도 국내 판매단가의 할인 지속 등으로 톤당 마진이 위축되었기 때문으로 분석된다. 4분기 경상이익도 지분법평가이익이 예상보다 저조하게 나타나 전년비 71.5% 감소한 271억원을 시현하였다.
철근,형강제품 단가 인상으로 2~ 3월부터 수익성 점차 개선 전망
그간 동국제강의 실적 및 주가의 부정적 요인이었던 고철가격의 급등에 따른 수익성 악화 우려는 점차 해소될 전망이다. 즉 지난해 12월부터 가격이 상승한 철스크랩이 제조공정에 투입되는 시기가 1~ 2월중인데, 2월부터 제품가격 인상으로 2~ 3월부터는 점차 수익성이 회복될 전망이다.
제품가격 인상은 철근부문에서 2월에 할인제 폐지에 이어 3월에 추가로 고시가격 인상을 단행할 것으로 보여진다. 이는 1월중 동업계의 생산량 조절 등으로 재고량이 감소(30만톤 수준-> 20만톤 수준)하고, 수입 철근 오퍼가격이 상승하고 있어(연초대비 톤당 30~40달러 상승) 가능한 것으로 보인다. 다만 상승 폭이 관건으로 보인다.
형강제품가격도 2월부터 톤당 3~ 4만원 인상하여 톤당 마진 개선에 기여할 것으로 보인다.
국내 후판가격 인상 가능성 잠재
한편 후판부문은 지난 4분기에 고가의 슬라브 투입으로 스프레드가 축소되면서 4분기 영업이익 감소 요인이었는데 1분기에는 4분기보다 개선될 전망이다. 이는 지난 12월부터 인상된 국내 후판가격의 본격 계상 때문이다.
향후에는 후판가격이 추가로 인상될 가능성도 있어 보인다.
국제 슬라브가격이 상승하고 있고, 중국 후판 유통가격이 상승하여 수입 후판가격이 상승할 가능성이 있고, 일본산 후판가격도 인상될 것으로 보이기 때문이다.(아래 그림 4,5참조) 현재 일본 철강사와 국내 조선업계간에 4~ 9월 선적분 후판가격을 협상 중인데, 일본 철강사들은 전분기보다 톤당 40달러 인상한 $650/톤으로 제시하고 있다. 과거에 일본산 후판가격이 인상되면 국내 동국제강산 후판가격도 인상되었던 점을 고려할 때 동국제강산도 인상 가능성이 있는 것이다. 현재 동국제강산이 일본산 수입 후판가격보다 톤당 40달러 높은 $650/톤 수준이나 04년부터 05년 2분기까지 슬라브가격의 상승기에는 일본산보다 40~ 170달러까지 비쌌다는 점을 고려하고, 현재 국제 슬라브가격이 톤당 20~ 30달러 상승하고 있는 점을 감안할 때 동국제강의 후판가격도 인상할 수 있다고 보여진다.
올 1분기 영업이익이 전분기보다 17% 증가 전망
동국제강의 향후 분기별 실적은 위와 같이 원재료인 철스크랩과 슬라브가격의 상승속에 철근, 형강,후판 제품가격의 인상으로 예전의 톤당 마진을 확보하여 지난해 4분기 영업이익을 최악으로 하여 점차 향상될 전망이다.
올 1분기 매출액과 영업이익은 전분기대비 각각 2.6%, 16.9% 증가할 전망이다.(전년동기대비로는 각각 +13.2, -24.2%) 철강 비수기임에도 불구하고 전분기대비 실적이 증가하는 것은 인상된 후판가격의 본격 반영과 철근 및 형강제품 단가의 인상 등 때문이다. 이에 따라 매출액영업이익률은 5.6%로 전분기대비 0.7% 포인트 개선될 전망이다.
이런 추세로 가면 올해 3분기부터는 영업이익 전분기대비 증가세로 돌아설 전망이다.
국내 후판 수급, 2010년부터 점차 공급량이 많아지면서 판매경쟁이 치열할 전망
올 연간 전체 매출액은 전년비 4.9%증가한 3조 1,840억원, 영업이익은 12.5%증가한 2,845억원으로 전망된다. 이는 종전 전망치에 비해 각각 1.2%, 9.8%씩 하향 조정하는 것이지만 2년연속 영업이익의 감소세에서 벗어나 증가세로 전환되는 해가 될 전망이다.
향후 국내 후판 수급은 2010년부터 점차 판매경쟁이 치열할 전망이다. 동사가 09년 9월까지 당진에 연산 150만톤 규모의 후판공장을 건설 중(총 7,600억원 투자 계획)이고, 현대제철이 2011년부터 연산 150~ 200만톤의 후판을 생산할 예정이며, 포스코도 09년이후에는 연산 110만톤이 증가한 470만톤으로 확장할 계획이어서 2011년에 국내 후판 생산능력이 총 1,080만톤이 될 전망이다. 하지만 수요는 현재보다 200여만톤이 증가한 1,030만톤으로 전망된다.
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