대신증권, “고려아연, 수익성에 비해 주가 낙폭 과대, 매수(Buy) 유지”
지난해 11월 중순 이후 국제 아연가격의 하락(월평균가격의 고점: 06.12월 $4,405/톤)과 함께 하락세를 보여온 고려아연의 주가는 향후 점차 다시 상승세로 전망된다.
그 이유는 1) 지난 4분기 실적이 예상외로 깜짝 실적을 시현하여 현 주가 수준이 06년 및 07년 EPS대비 PER가 4.4배에 지나지 않아 가격 메리트가 발생하였고, 2) LME아연 재고량과 선현물간 스프레드 추이로 보아 국제 아연가격이 점차 기간 조정을 거친 후 재차 상승할 것으로 전망되기 때문이다.
이에 따라 고려아연에 대해 투자의견을 매수(Buy)로 유지하고, 목표주가는 종전대로 12.5만원으로 한다. 이는 올해 예상 EPS 20,264원의 PER 6배 수준이고, BPS 82,712원의 PBR 1.5배 수준이다.(현재 세계 유수의 아연제련업체의 PER은 7~ 8배 수준임.) 올해 영업이익 및 순이익을 후술하는 바와 같이 상향 조정하지만 목표주가를 종전대로 유지하는 것은 향후 여전히 고수익성은 전망되지만 국제 아연가격의 상승 탄력 둔화로 인해 수익성이 지난해 4분기를 피크로 둔화 전망되는 것이 주가 DC(할인)요인으로 하기 때문이다.
향후 변수는 1) 이달 말에 윤곽이 드러날 TC(Treatment charge)의 폭과, 2)달러가치의 약세 정도, 3) 호주 자회사인 SMC사의 상장 시기 등이라 할 수 있다.
4Q영업실적, Earning Surprise!, 순이익이 04,05년 연간 순이익 상회
고려아연의 지난 4분기 실적은 한마디로 Earning Surprise를 시현하였다. 매출액은 전년동기대비 67.1%증가한 6,568억원, 영업이익은 146%나 증가한 1,344억원을 시현하였다. 이에 따라 영업이익률은 20.5%를 시현하였다. 이는 시장 컨센서스(각각 6,381억원, 939억원)에 비해 각각 2.9%, 43%씩 상회하는 것이며 당사 추정치보다는 각각 1.1%, 55%나 상회하는 것이다.
이렇게 실적이 크게 호전된 것은 당초 예상보다 아연가격 및 연가격이 연말로 갈수록 상승 폭이 크게 나타났기 때문이다.(4Q 가격: 아연이 전분기대비 25%상승한 $4,190/톤, 연은 전분기대비 37% 상승한 $1,626/톤)
경상이익도 이와 같은 영업이익의 증가와 함께 호주 SMC사 등 자회사 실적 호전으로 지분법평가이익의 증가로 716%나 증가한 2,030억원으로 사상 최고치를 달성하였다. 순이익이 05,06년도 연간 수치를 상회한 것이다.
향후 국제 아연가격 재 상승 예상, 올 연간 평균가격은 전년비 7% 상승 전망
고려아연의 실적 및 주가에 가장 크게 영향을 미치는 국제 아연가격은 점차 재상승 할 수 있을 것으로 전망된다. 그 이유는 1) LME재고량이 지난달말에 비해 증가 추세가 멈추고 있고(1월말 9.7만톤에서 2월 7일 현재도 같은 수준), 2) 선현물간 스프레드가 축소되어 다시 상승할 수 있을 전망이며, 3) 국제 비철금속 시장에 영향을 미치는 달러가치가 일본의 금리 인상 전망으로 점차 강세를 보여 국제 비철금속시장에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 전망되기 때문이다. 단기적으로는 일본의 금리 인상으로 엔 캐리 트레이드 자금 이동 현상(상품시장에서 자금이 빠져 나옴으로써)으로 국제 비철금속가격이 다시 하락할 수도 있으나 이는 일시적일 것으로 보이고 점차 세계 경기 회복과 달러약세에 따른 국제 상품시장으로 자금 유입 예상 등으로 비철금속 가격이 상승할 수 있을 전망이다.
06년에 37만톤이 공급이 부족했던 세계 아연 수급은 올해에도 여전히 공급부족(13만톤 정도이 예상돼 다른 비철금속과는 달리 고공행진을 보일 전망이다. 세계 유수 비철금속가격 전망 기관들이 전망한 올해 평균 가격 예상치는 아연은 $3,741/톤이며, 연은 $1,281/톤, 전기동은 $$6,199/톤으로 집계되고 있다. (올해 1월 로이터 조사)
한편, 중국의 아연 수출입 동향을 보면, 지난해 11월부터 아연 순수출로 전환되는 모습을 보이고 있으나 이는 중국내 철강사들의 일시적인 생산량 조절과 중국 정부의 수출환급세율 축소 및 수출관세의 추가적인 시행 전에 수출을 먼저 하려는 중국 비철기업들의 전략 때문으로 풀이된다.
올해 분기별 영업이익, 1Q를 저점으로 점차 회복 전망
고려아연의 올 1분기 실적은 전분기보다 매출액 및 영업이익 모두 감소세를 보일 전망이다. 수요산업인 철강산업이 비수기인데다 국제 아연 및 연(납)가격이 전분기대비 각각 15%정도씩 하락(아연은 지난해 4Q 평균가격이 $4,190/톤에서 07.1Q에 $3,560/톤으로 전망하고, 연은 $1,626/톤에서 $1,380/톤)할 것으로 전망되기 때문이다.
하지만 2분기부터는 다시 증가할 전망이다. 국제 아연 및 연가격이 점차 상승할 것으로 전망되기 때문이다.
올 연간 전체 매출액은 전년비 7.1% 증가한 2조 3,056억원, 영업이익은 4%증가한 3,654억원으로 전망된다. 이는 국제 아연가격과 연 평균가격을 각각 $3,500/톤과 $1,300/톤으로 가정한 것이다. 영업이익 전망치 3,654억원은 종전 수치보다 2.8% 상향 조정하는 것인데, 이는 연(납)의 연간 평균 가격을 톤당 300달러 상향 조정하고, 인듐부문에서 IT경기 회복으로 영업이익이 증가할 것으로 보이기 때문이다.
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