대신증권, “강원랜드, 사통법의 이면과 1분기 실적 모멘텀을 주시하자”
최근 기업방문(3월 12일)에서 집중적으로 확인한 주요 내용은 다음 2가지다.
① 2006년 12월 오픈 한 스키장(HIGH 1)의 2007년 1분기 실적 증분 효과는 과연 얼마나 될 것인가?
② 지난 2월 초 20,000원을 상회하던 주가 수준의 급락 요인으로 부상한 사통법(사행산업통합감독위원회법)이 현 시점 강원랜드에 추가적으로 미칠 수 있는 영향력과 회사측의 구체적인 대응 방안
2007년 1분기 사상 최고 분기 매출 시현 전망
탐방 당일 (3월 12일 기준) 확인한 스키장 이용객 수는 400,000명을 넘어선 것으로 집계 되었다. 과거 스키 시즌과 비교시 평일 강원랜드 입장객수는 평균 5,000명 수준에서 7,500명 선으로, 휴일 기준 역시 7,500~8,000명 수준에서 12,000명 선으로 약 50% 정도 증가하였다.
1) 스키장 이용객 가운데 대략 26% 가량이 카지노 이용객으로 전환되는 것으로 확인되었으며, 이는 드롭액(drop) 증가로 이어지고 있다.
2) 또한, 지난해 2분기~4분기 동안 15%를 하회하던 홀드율(Hold-ratio)이 점진적인 회복 국면에 진입함으로써 1분기 매출액은 분기 기준 사상 최고 수준인 2,500억원을 상회할 것으로 추정된다.
사통법 효과의 이면도 있다
사통법의 기본 취지는 1)합법 시장보다 불법 사행시장의 통제, 2)카지노, 경마, 복권으로 대표되는 사행산업 관할 기관이 각각 문광부, 마사회, 국무총리 산하 기관으로 산별됨에 따른 각 부문별 통합 관리를 취하고자 함이다.
당사는 사행산업 규제위원회 발족 시점인 7월 이전까지 현재 시행령 초안 내용(GDP 대비 0.11%)의 Guidance 변경 또는 완화 가능성을 높게 보고 있는 바, 그 이유는 ①해외 카지노 이용객 유출을 장려할 수 있다는 점, ②국제적인 카지노 시장규모의 GDP 대비 수준이 0.5%를 상회하고 있다는 점이다.
이밖에 신규 내국인 카지노 허용 가능성이 낮아질 수 있다는 점과 불법시장 단속에 따른 강원랜드의 반사이익 가능성도 간과해서는 안된다.
GDP 대비 일정 수준의 제한이라는 최악의 상황을 가정하더라도…
사행산업의 건전성 강화가 골자인 사통법의 초안 내용에서 향후 강원랜드의 성장성 부문에 영향을 줄 수 있는 부문은 시장규모를 GDP 대비 몇 %로 제한함으로써 Casino industry growth에 다시 한 번 규제의 잣대가 가해질 수 있다는 피해의식의 가중이다. 아직 시행령 초안임을 감안하면, 최악의 경우 향후 'GDP 대비 어느 정도 수준이 기준점이 될 수 있는가'가 key-factor가 될 것이다.
해외 사례의 경우를 참고해보면
1) 미국의 카지노 시장 규모는 현재 GDP 대비 0.6% 수준이며,
2) 일본 역시 GDP 대비 0.6~0.7%에 이르고 있는 것에 비해
3) 국내 카지노 시장은 지난해 기준 0.1%에 그치고 있는 실정
최악의 경우 해외 사례의 medium 수준인 0.3% 가량의 규제가 가해진다 하더라도 3조원 이상의 시장규모 달성에는 무리가 없을 것으로 전망된다.
강원랜드의 성장성을 훼손시키지 않는 범위에서의 Guidance 변경 가능성이 높을 것으로 판단
현재 시행령 초안에서 다루고 있는 카지노 시장의 제한 범위는 GDP 대비 0.11% 수준으로 올 7월 발족될 사행산업 규제위원회 구성 시점까지 주무 기관인 문광부 등의 조율이 진행되는 과정에서 강원랜드의 성장성을 훼손시키지 않는 수준에서의 합의점이 찾아질 가능성이 높다는 판단이다. 또한, 시행령은 2년 주기로 갱신될 수 있는 내용이 포함되어 있기에 규제의 잣대가 지속적일 수 있는가에 대한 부분도 간과해서는 안된다.
신규 카지노 증축과 관련한 강원랜드의 로드맵 변경
사통법 부각 이후 신규 카지노 증축 진행은 일단 중단된 상태로 파악된다. 그러나, 메인 카지노 주변에 외부 레스토랑 및 기타 시설 증축을 통해 현재 호텔 내부에 있는 레스토랑 등을 이곳으로 이전시킴으로써 증축 이외의 신규 카지노 시설 공간을 확보할 수도 있다는 입장이다. 이 경우 신규 카지노동 2,000평 규모에는 못미치는 수준이나, 추가적으로 68대의 신규 테이블 가동이 가능할 수 있다. 추가적으로 100대의 테이블을 늘리는 시기는 다소 지연될 수 있으나, 신규 카지노동 증축 시 계획하고 있던 초기 테이블 운영에는 무리가 없을 것으로 판단된다.
1분기 사상 최고 분기 매출 전망
탐방 당일 (3월 12일 기준) 확인한 스키장 이용객 수는 400,000명을 넘어선 것으로 집계 되었다. 과거 스키 시즌과 비교시 평일 강원랜드 입장객수는 평균 5,000명 수준에서 7,500명 선으로, 휴일 기준 역시 7,500~8,000명 수준에서 12,000명 선으로 약 50% 정도 증가하였다. 스키장 이용객 가운데 대략 26% 가량이 카지노 이용객으로 전환되는 것으로 확인되었으며, 이는 드롭액(drop) 증가로 이어지고 있다. 또한, 지난해 2분기~4분기 동안 15%를 하회하던 홀드율(Hold-ratio)이 점진적인 회복 국면에 진입함으로써 1분기 매출액은 분기 기준 사상 최고 수준인 2,500억원을 상회할 것으로 추정된다.
목표주가 24,000원, 투자의견 매수 유지
2008년 이후 강원랜드 매출액 컨센서스의 상당수가 신규 카지노동 증축에 따른 매출 유발 효과를 반영한 상황으로 보인다. 이번 사통법 영향으로 신규 매출 발생분에 대한 추정치 합산액을 분리시켜야하는 고민이 컨센서스에 반영될 것으로 예상된다. 당사는 신규 카지노 매출 증가분을 배제시킨 상황에서 스키장 개장 효과 및 골프장 등 부대 시설을 통한 카지노 이용객 유발 효과만을 추정치에 포함시키고 있는 다소 보수적인 추정 프로세스를 가동하고 있다.
따라서, 이번 사통법 영향에 따른 펀더멘털 변화가 당사 추정치에는 큰 무리 없이 반영되고 있으며, 스키장 개장 효과에 따른 1분기 사상 매출 시현이 예상되는 바, 2007년 연간 매출액을 9,317억원에서 9,518억원으로 2.2% 상향하며, 영업이익은 3,147억원에서 3,574억원으로 13.6% 상향 조정한다. 영업이익률 증가율이 매출액 증가율을 상회할 것으로 추정하는 근거는 스키장 관련 추가 감가상각비가 약 200억원 가량 증가하지만, ① 스키장 및 골프장 개장이 유발시킬 신규 카지노 이용객의 승률이 기존 고객보다 높지 않을 것으로 추측되며, ② 지난해 15%를 하회하던 홀드율이 점진적인 회복세를 보일 것으로 예상하기 때문이다.
목표주가는 24,000원을 유지하는 바, 이는 신규 카지노동 증축 효과를 배제한 2007년~2008년 Forwarding EPS 기준 적정 P/E 20배(해외 카지노 업체들 평균 P/E 대비 10% 할인)를 적용한 것이다. 최근 급락을 저점 매수 관점에서 접근하고자, 투자의견 매수를 유지한다.
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