대신증권, “현대차, 2분기 수출가격 인상과 Sales Mix 개선으로 영업이익률 7.1% 시현”
동사에 대한 투자의견 ‘매수’를 유지하고, 목표주가는 기존의 81,000원에서 91,000원으로 상향 조정한다. 목표주가의 상향 조정은 기존의 적용 P/E 14.4배를 유지하지만, 2분기 영업실적 결과를 반영하여 2007년 수정 EPS를 12.1% 상향 조정하였기 때문이다. 최근 1주일 간 동사의 주가는 2분기 실적개선 기대감을 반영하여 5.8% 상승하였고, 실제 발표된 영업실적 또한 시장의 기대치를 크게 상회하는 수준으로 나타났다. 이에 따라 3분기 이후 실적 개선 기대감이 여전히 지속될 것으로 예상되며, 주가 또한 그동안의 시장수익률 수준에서 시장수익률을 Outperform할 가능성이 커졌다. 다만, 원화강세 압력으로 이루어진 수출가격 인상(평균 3% 추정)이 실제 현지 판매가격으로 이어져야 하고, 판매가격 인상이 가격저항을 유발하지 않아야 하는 부담이 발생하였다. 우리는 다소간의 우려가 있기는 하나, 3% 수준의 가격인상은 충분히 받아들여질 수 있을 것으로 전망한다.
2분기 매출액 14.6%, 영업이익 40.0% 증가(YoY)
2분기 동사의 매출액은 전년동기 대비 14.6% 증가한 8조 270억원을 기록하였으며, 영업이익은 40.0% 증가한 5,728억원, 세전이익은 64.7% 증가한 8,550억원을 각각 시현하였다. 매출액은 내수 ASP가 1.5%, 수출 ASP가 4.5% 상승하는 등 평균 판매단가가 상승하였고, 완성차 판매량도 전년동기 대비 내수판매량 16.2%, 수출량 6.6% 각각 증가하였기 때문이다. 영업이익은 이러한 매출 증가에 따른 효과와 함께 Sales Mix가 개선되었고, 수출가격을 3.0% 가량 인상하였기 때문이다. 일부 V/E 등 비용절감 노력 효과가 발생한 것으로 추정되나 실적개선의 주요인은 수출가격 인상이다.
당사 영업이익 추정치와의 차이는 수출가격 인상에서 비롯된 것
매출액은 실제 발표치와 우리의 추정치가 2.2%, 1750억원 가량 차이를 보였다. 하지만, 영업이익은 당사의 추정치 4,712억원을 21.3% 상회한 5,728억원을 기록하였는데, 이는 수출가격 인상에 따른 것이라 할 수 있다. 실적발표가 이루어지기 전까지만 해도 시장에서는 수출가격이 평균적으로 3% 가량 인상되었다는 사실을 인지하지 못하였고 이를 수익전망에 반영하지 않았기 때문이다. 실제로 우리가 수출부문 ASP 증감효과를 파악하여 본 결과, 전체 ASP증가효과 4.5% 중 +1.5%는 Sales Mix 개선효과라 할 수 있었고, 원/달러환율 하락효과 -0.6%, 원/유로환율 상승효과 +0.6%, 가격인상 효과 +3.0% 등이었다. 가격인상효과 3.0%는 금액으로 보면, 1064억원 수준이고, 이는 당사 영업이익 추정치(4712억원)와 실제 영업이익(5728억원) 간의 차이인 1016억원과 유사한 수준이다. 결국 2분기 영업실적이 시장의 추정치(4,500~4,700억원)를 크게 상회한 이유는 획기적인 변화에 따른 결과라기보다는 수출가격 인상의 결과라 할 수 있다.
가격인상 효과 하반기에도 지속, 수익전망 상향 조정
2분기 이루어진 수출가격 인상효과는 별다른 변화가 없는 한 하반기에도 영업활동 수익성을 개선하는데 기여할 전망이다. 또한 지난해에는 3분기 노조의 장기간 파업, 4분기 정치파업 등으로 가동률이 하락하여 베이스효과도 크게 나타날 것으로 예상되고, 2002년 이후 장기간 침체상태를 지속하고 있는 내수가 완만한 회복세를 보일 것으로 예상되고 있어 본사의 전년동기 대비 수익성 개선 폭이 크게 나타날 전망이다. 우리는 이를 반영하여 2007년 수익전망치에 대하여 매출액 29조 6440억원, 영업이익 1조 6520억원, 세전이익 2조 4110억원, 순이익 1조 9290억원, 수정 EPS 6,305원으로 각각 1.6%, 20.1%, 16.6%, 16.6%, 12.1% 상향 조정한다.
해외법인 수익성 부진 우려는 지속
2분기 지분법평가이익 규모는 순액 기준으로 1,580억원을 기록하여 우리의 추정치 791억원을 789억원 초과하였다. 이는 인도 법인의 일회성 이익이 470억원 가량 발생하였고, 금융계열사 지분법평가이익 등이 예상치를 초과하였으며, 중국법인의 지분법평가이익이 111억원으로서 판매량이 25.0% 감소하였고 가격을 6~7% 인하하였음에도 불구하고 재료비 절감, 믹스 개선 등으로 1분기 수준을 유지하였기 때문이다. 하지만, 미국판매법인인 HMA는 -330억원의 지분법손실을 기록하여 여전히 부진한 실적을 지속하였고, 중국법인도 판매부진과 가격경쟁이 현재까지도 심화되고 있어 위험요인이라 할 수 있다. 유럽지역은 i30의 판매와 함께 전체적인 판매는 개선될 전망이나, 기아차 Cee’d와의 Cannibalization에 대한 우려, 유럽시장의 가격경쟁 심화 등이 역시 부담스러운 요인이다.
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대신증권 Analyst 양시형 769-3079
