대신증권, “외환은행, HSBC 인수 합의는 외환은행 주가에 부정적”
전일 HSBC은행은 론스타가 보유하고 있는 외환은행 보유주식 51.02%를 인수하기로 합의했다고 발표했다. 주식매매대금은 주식인수가 2008년 1월 31일까지 완료될 경우, 원화 3.4조원과 27억 달러를 합한 총 63.2억 달러를 현금으로 지급하기로 하는 조건이다. 만약 2008년 1월 31일이 경과한 후에 거래가 완료될 경우 HSBC는 론스타에게 1.3억달러를 추가로 지급하게 된다. 63.2억달러는 환율 W940/$ 적용시 원화로 약 5.94조원이며 이는 주당 약 18,050원이다. 또한 수출입은행이 보유하고 있는 외환은행 지분 6.3%는 Tag-along 조항에 따라 수출입은행이 지분매입을 요청할 경우 HSBC가 약 7.7억달러를 지급하고 인수하기로 되어 있다. 따라서 수출입은행이 Tag-along을 행사할 경우 HSBC는 총 57.3%를 인수하게 되며 그 외 나머지 주주들이 보유하고 있는 주식에 대해서는 공개매수를 계획하고 있지 않다고 밝혔다.
주당 인수가격 18,050원은 합리적 수준에서 결정된 것으로 판단
주당 인수가격 18,050원은 2006년 6월말 주당 순자산가치 대비 1.8배로 과거 국민은행이 외환은행에 제시했던 가격 15,400원과 비슷한 수준이다(국민은행이 제시한 가격도 2005년말 주당 순자산가치 대비 1.8배 수준이었음). 총자산대비 인수가격으로 환산한 시가총액 비중도 각각 15.3%와 15.8%로 과거 국민은행이 제시했던 인수가격과 비교시 유사하다. 이 가격은 또한 당사가 지난 8월 13일자 자료에서 제시한 과잉자본 해소 가정시 적정 주당가치 18,549원에 근접하는 가격으로(현재의 매도가능증권 평가익 만큼 자본이 배당을 통해 해소된다고 가정하면 총자산/총자본 비율이 13.6% 수준으로 상승해 우리가 판단하는 적정 수준으로 상승, 우리는 매도가능증권 평가익 만큼 과잉자본이라고 판단) 인수가격은 합리적 수준에서 결정된 것으로 판단된다.
HSBC 인수 합의는 외환은행 주가에 부정적, 투자의견 ‘Marketperform’ 유지
HSBC의 지분 인수 합의에도 불구하고 금감원은 여전히 법원 판결 이전에는 매각 승인 검토가 불가하다는 입장을 견지할 것으로 추정되어 HSBC가 외환은행을 최종인수 할 수 있을지의 여부는 여전히 불투명하다. 어쨌든 HSBC가 타주주에 대한 공개매수는 계획하고 있지 않다고 명시했듯이 외환은행의 소액주주는 론스타와 동일한 프리미엄을 향유할 수 없다는 점에서 HSBC의 외환은행 지분인수 결정은 외환은행 주가에 부정적 영향을 미칠 것으로 예상된다. 이러한 점은 과거 국민은행 우선협상대상자 선정 발표 이후 외환은행 주가가 인수예정가격 15,400원 대비 약 20% 정도 할인된 12,000원대에서 거래되었던 사례에서도 유추해 볼 수 있다. 외환은행에 대한 투자의견 Marketperform과 목표주가 15,600원을 그대로 유지한다.
국민은행도 단기적으로 투자심리 위축 불가피, 그러나 배댱매력이 더 높아졌다는 점은 긍정적
최종 승인은 법원의 1심 판결 이후에 결정될 소지가 높지만 결국 외환은행 인수에 한걸음 더 멀어졌다는 점에서 단기적으로 국민은행에 대한 투자심리 위축은 불가피할 전망이다. 그러나 현 주가 76,400원은 12개월 Forward BPS 대비 PBR 1.5배에 불과한데다 2006년 3월 외환은행 인수 우선협상대상자 선정 전보다도 오히려 낮은 가격이라는 점에서 이미 외환은행 인수를 배제한 가격이라고 볼 수 있다. 따라서 이번 HSBC의 론스타의 외환은행 지분인수 합의로 국민은행의 주가가 큰 폭으로 하락할 여지는 높지 않은 것으로 판단된다. 오히려 외환은행 인수 실패 가능성이 커질 수록 배당매력은 더 높아진다는 점을 주목해야 한다. 우리는 외환은행 인수 실패 및 연내 금융지주사 전환 확정시 국민은행의 주당배당금은 시장의 기대치를 크게 상회할 가능성이 높다는 견해를 견지해 왔다. 만약 올해도 배당성향이 전년도 수준(약 50%)을 기록한다면 주당 배당금은 약 4,200원으로 추정되고 이는 현 주가 기준으로 시가배당률이 5.5%에 달한다. 따라서 국민은행에 대한 배당투자 매력도는 높은 것으로 판단된다.
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대신증권 Analyst 최정욱 CFA 769-3837
