대신증권, “현대증권, 유상증자 효과를 고려하여 목표주가 26,000원으로 하향, 향후 ROE 회복속도가 체크포인트”
현대증권은 9월 12일자 이사회결의를 통해 5,365억원 규모의 보통주 유상증자계획을 공시하였다. 동 규모는 현대증권 기존주식수의 22%에 해당하는 것이다
보수적인 가정시 EPS감소효과 FY08 7.9%로 축소되나 ROE 회복은 더디게 진행될 전망
자산구성비율에 큰 변화가 없다고 가정 시 유상증자 후 FY07F EPS는 12.6% 감소하고 BPS는 5.5% 증가할 것으로 추정된다. 유상증자 시 증분이익이 없다면 EPS가 18%(=1 - 1/1.22) 감소하게 되는 데 실제로는 유상증자로 인한 금융수익의 증가로 EPS 감소효과가 더 작게 나타나기 때문이다.
FY08에는 EPS가 7.9% 감소하였으나 유상증자 전과의 ROE GAP은 오히려 2.0%p 증가하는 것으로 추정된다. ROE GAP이 확대된 것은 신규로 유입된 자금이 효율적으로 집행되지 않는다는 가정에 기인한 것이다.
(장기) ROE 회복가능성에도 불구하고 (단기) Dilution 효과 반영 목표주가 26,000원으로 하향
국내증권사들은 대부분 영업용순자본비율이 대부분 600%를 초과하는 자본여력이 존재하여 유상증자대금을 PI 등 New Business에 투입가능한 것으로 판단된다. 장기적으로 보면 New Business의 기대수익률(ROE)은 15% 이상인 것으로 판단되어 주가에 미치는 부정적인 효과는 제한적일 것으로 판단된다.
그러나 단기적으로는 ROE 하락 및 EPS Dilution은 불가피한 상황이다. 따라서 당사는 FY08F EPS Dilution 효과(-7.9%)를 반영하여 동사에 대한 목표주가를 기존 28,000원에서 26,000원으로 하향조정하고 투자의견은 시장수익률로 유지한다.
향후 ROE회복속도가 관건임
동사의 현 주가는 PBR 1.6배(FY07F)에 거래되고 있어 타 대형증권사 대비 상대적으로 저평가된 상황이다. 그러나 대형사 중 브로커리지 의존도가 가장 높아 편중된 수익구조를 보유하고 있으며 유상증자로 ROE(FY08F)가 15% 이하로 하락함에 따라 상대적인 저평가 상태는 당분간 유지될 것으로 판단된다. 향후 상대적 저평가가 해소되려면 PI 등 New Business에서 수익성 확보를 통한 ROE회복이 선행되어져야 할 것이다.
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대신증권 Analyst 정제영 769-3069
