LG경제연구원 ‘올해 회사채 만기도래 사상 최대…비우량기업發 자금 불안 대비해야’
국내 회사채시장은 지난해 여름까지만 해도 호황을 누렸다. 회사채 시장 호황의 가장 큰 원인은 경기 부진 및 한국은행의 기준금리 인하로 인한 시중금리 하락세였다. 저금리 기조 하에서 낮아지는 운용수익률로 고민하던 투자자들에게 회사채 투자는 매력적인 고수익 투자 대상이었다. 회사채에 대한 투자자들의 관심이 고조되면서 상대적으로 신용등급이 낮은 기업들의 회사채 발행까지도 수월해졌다. 이를 반영하듯, 글로벌 금융위기 이후 2009년 2월 12.55%까지 치솟았던 3년 만기 BBB- 등급 회사채수익률은 지난해 9월 초 8.6%까지 떨어졌다.
회사채시장내 우량-비우량 기업의 차별화 확대
그러나 지난해 9월 웅진그룹의 전격적인 법정관리 신청 이후 회사채시장 분위기는 크게 달라졌다. 비우량기업의 회사채에까지도 관심을 보이던 투자자들이 기업 부실 리스크에 주목하기 시작한 것이다. 그 결과, 신용등급이 낮은 기업 또는 업황이 좋지 않은 업종의 회사채에 대한 매수세가 위축되고 있다. 반면, 신용등급이 높은 우량기업들이 발행하는 회사채에는 여전히 투자자들이 몰리고 있다. 연일 역사적 저점을 경신하며 떨어지는 국고채수익률 등에 비하면 도산 가능성이 낮은 기업들이 발행하는 우량 회사채 금리는 여전히 매력적이기 때문이다. 한 마디로 회사채시장 내에서 우량기업들과 비우량기업들 사이의 차별화가 심화되고 있다.
실제로 발행기업의 신용등급별 회사채수익률과 국고채수익률과의 차이, 즉 신용스프레드의 움직임은 이를 뒷받침한다. BBB- 등급 회사채의 신용스프레드는 지난해 9월 이후 약 0.13% 포인트 확대되었다. 반면, AA- 등급 회사채의 신용스프레드는 같은 기간동안 약 0.13% 포인트 축소되었다. 즉, 웅진사태 이후 비우량기업들의 회사채수익률은 여타 시중금리에 비해 상대적으로 높아진 반면, 우량기업들의 회사채수익률은 여타 시중금리에 비해 상대적으로 낮아진 것이다.
이를 반영하듯, BBB- 등급 회사채수익률과 AA- 등급 회사채수익률 간의 격차, 즉 비우량-우량 회사채 스프레드 역시 지속적으로 확대되고 있다. 지난해 8월 하순 5.31% 포인트까지 줄어들었던 비우량-우량 회사채 스프레드는 지난해 말과 올해 초 빠르게 확대되어 올해 2월 초에는 5.6% 포인트까지 늘어났다. 특히, 지난해 2차례에 걸쳐 이루어진 한국은행의 기준금리 인하와 관련하여, 7월의 기준금리 인하 이후에는 비우량-우량 회사채 스프레드가 줄어들었지만, 10월의 기준금리 인하 이후에는 도리어 비우량-우량 회사채 스프레드가 확대되었다.
비우량기업 회사채 발행 위축된 가운데 올해 회사채 만기 도래 규모 사상 최대
이러한 채권금리, 즉 가격 측면에서의 차별화보다 더욱 우려되는 부분은 비우량기업들의 경우 최근 회사채 발행 자체에 어려움을 겪고 있다는 점이다. 발행 기업의 신용등급별로 무보증 일반 회사채 발행액 및 순발행액(발행액-만기도래액) 추이를 분석한 결과, 신용등급이 BBB+ 이하인 투기등급 기업들의 경우 지난해 말 이후 회사채 발행액이 크게 줄어드는 가운데 회사채 순상환액이 늘어나고 있는 것으로 나타났다. 지난해 10월 4천 6백억원이던 이들 기업의 회사채 발행액은 올해 1월 1천 2백억원으로 감소했는데, 이는 지난해 1월 발행액의 절반에도 못 미치는 저조한 수준이다. 이처럼 회사채 발행이 위축되면서 이들 기업은 지난해 11월부터 올해 1월까지 3개월 동안 모두 6천 8백억원 규모의 회사채를 순상환했다. 이는 비우량기업들의 경우 회사채 발행을 통해 자금을 조달하기보다 만기가 도래한 회사채의 상환을 위해 보유 현금을 소진하거나 자산을 매각해야 하는 경우가 늘고 있음을 반영하는 것으로 보인다.
반면, 신용등급 A- 이상 우량기업들의 경우에는 여전히 회사채 순발행 기조를 이어가고 있는 것으로 나타났다. 지난해 12월 3조 4천억원으로 다소 둔화되는 듯 하던 이들 기업의 회사채 발행액은 올해 1월 3조 6천억원으로 다시 늘어났고, 지난해 11월부터 올해 1월까지 3개월 동안 이들 우량기업은 모두 6조 4천억원에 달하는 회사채를 순발행했다.
문제는 이처럼 비우량기업들이 회사채시장에서 어려움을 겪고 있는 가운데, 올해 사상 최대 규모인 40조 4천억원 규모의 무보증 일반 회사채가 만기도래 한다는 점이다. 지난 2001년에도 30조 5천억원에 달하는 무보증 일반 회사채가 만기도래하면서 채권시장 불안이 고조되자 당시 금융감독당국은 회사채신속인수제도(유동성 위기에 빠진 기업이 만기가 돌아온 회사채를 상환하기 위해 사모사채를 발행하면 국책은 행이 이를 사들여 지원하는 방식), 프라이머리 CBO(투기등급 기업들이 발행하는 채권을 발행 단계에서 인수하는 방식으로 모아 이를 담보로 하여 자산유동화채권으로 발행하는 것) 등의 대책을 시행하여 고비를 넘긴 바 있다. 이후 점차 감소하던 만기도래 규모는 2008년에 14조 4천억원 수준까지 줄어들었지만, 이후 회사채시장 활황 국면에서 회사채가 대거 발행되면서 다시 빠르게 늘어났다. 특히, 신용등급 BBB+ 이하 투기등급 기업들이 발행한 무보증 일반 회사채 중 올해 만기도래하는 규모는 5조 1천억원에 달하는데, 이는 2005년 이후 최대 규모이다.
무보증 일반 회사채에 보증 및 담보부 회사채, 주식관련 회사채, 변동금리부(FRN) 회사채, 옵션부회사채, 자산유동화(ABS, MBS) 회사채까지 포함할 경우 올해 만기도래하는 전체 회사채 규모는 50조 5천억원에 달한다. 특히 신용등급 BBB+ 이하 투기등급 기업들이 발행한 회사채 중 올해 만기도래하는 규모는 6조 2천억에 이른다. 결국, 최근 빠르게 악화되고 있는 비우량기업들의 회사채 발행 여건과 올해 예상되는 사상 최대 수준의 회사채 만기도래액을 감안할 경우, 회사채시장 내에서 비우량기업들은 만기도래하는 회사채의 차환발행 및 상환에 상당한 어려움을 겪을 가능성이 높아 보인다.
이미 둔화되기 시작한 은행의 기업 대출 더욱 어려워질 전망
회사채 발행을 통한 자금조달이 여의치 않다면 은행 대출을 통한 기업 자금조달은 원활할까? 우선 최근 은행들의 대출 추이를 살펴보면, 중소기업 대출 증가세가 미약한 가운데 높은 증가세를 나타내던 대기업대출마저도 지난해 중반 이후 빠르게 둔화되고 있다. 은행들의 중소기업 대출은 글로벌 금융위기 이전까지만 하더라도 두 자릿수 증가율을 기록했지만, 2008년 이후 증가율이 낮아지기 시작해 2011년과 2012년에는 각각 전년 대비 2.5%와 1.3% 늘어나는데 그쳤다. 대기업 대출은 중소기업 대출에 비해 상대적으로 큰 폭의 변동성을 나타냈다. 대기업 대출은 2007년과 2008년에는 빠르게 늘다가, 2009년에는 증가세가 주춤했지만, 2010년 이후 다시 크게 늘어 지난해 7월에는 대출증가율이 전년동월대비 36.4%에 달했다. 그러나 이후 대기업 대출 증가율은 점차 낮아지기 시작해 지난해 12월에는 전년동월대비 23.5% 수준까지 떨어졌다.
이러한 은행들의 중소기업 대출 및 대기업 대출의 변화는 은행들이 판단하는 신용위험 변화 및 이에 기반한 은행들의 대출 태도 변화에 기인한 것으로 보인다. 실제로 국내 16개 시중은행을 대상으로 한 금융기관 대출행태 서베이 결과를 분석해 보면, 은행들이 응답하는 신용위험지수 및 대출태도지수와 기업대출 증가율 변화 사이에 밀접한 관계가 있는 것으로 나타난다. 여기에서 신용위험지수 및 대출태도지수는, 지수가 정(+)이면 ‘신용위험 증가(대출태도 완화)’라고 응답한 금융기관의 수가 ‘신용위험 감소(대출태도 강화)’라고 응답한 금융기관의 수보다 많음을 의미하며, 지수가 부(-)로 나타나면 그 반대의 경우를 의미한다.
우선 중소기업 대출에 대한 지수 추이를 살펴보면, 2008년에 중소기업 신용위험이 증가하고 있다고 평가하고 중소기업에 대한 대출태도를 강화하겠다고 응답한 은행이 크게 증가하자, 실제로 중소기업 대출증가율은 2008년 1월 23.1%에서 같은 해 12월 12.3% 수준으로 급락했다. 주목할 대목은 이후 다소 호전되는 듯하던 중소기업 대출에 대한 신용위험지수 및 대출태도지수가 2011년 이후 지속적으로 악화되고 있다는 점이다. 2008년 4분기에 56까지 상승했던 신용위험지수는 2011년 1분기에 6까지 하락했지만, 이후 상승세로 돌아서 2013년 1분기에는 34로 높아졌다. 2008년 3분기에 -34까지 하락했던 대출태도지수 역시 2011년 1분기에 22까지 상승했다가, 2013년 1분기에는 -3으로 낮아졌다. 부(-)의 대출태도지수가 의미하는 바와 같이, 중소기업에 대한 대출태도를 강화하겠다고 응답한 금융기관이 대출태도를 완화하겠다고 응답한 금융기관보다 많아진 것은 2008년 4분기 이후 처음이다.
문제는 은행들이 중소기업 대출뿐만 아니라 대기업 대출에 대해서도 신용위험이 높아지고 있다고 응답하거나 대출태도를 강화하겠다고 응답하는 비율이 높아지고 있다는 점이다. 대기업 대출에 대한 신용위험지수는 2011년 2분기에 -6을 기록한 후 점차 높아져, 2013년 1분기에는 13으로 상승했다. 대기업 대출에 대한 대출태도지수 역시 2011년 2분기에 13을 기록한 후 점차 낮아져, 2013년 1분기에는 -6으로 하락했다. 대기업 대출 증가율이 급락하던 2009년 2분기 이후 가장 높은 신용위험지수 및 가장 낮은 대출태도지수 수준이다.
여기에서 눈 여겨 볼 대목은 대기업 대출 및 중소기업 대출 양자 모두에 있어서 최근 대출취급기준 또는 대출조건을 강화하는 요인으로서 경기 부진 및 기업 수익성 악화로 인한 차주의 신용위험 증가를 지적한 금융기관이 가장 많았다는 점이다. 즉 금융기관의 자본 악화 및 리스크 수용 방침의 변화와 같은 내부요인, 혹은 통화 및 감독 정책의 변화와 같은 정책요인보다 돈을 빌리는 차주의 리스크 증가가 최근 은행들의 기업대출에 대한 대출태도 강화의 가장 주된 원인인 것으로 보인다. 결국, 이미 은행들은 그 동안 상대적으로 대출을 완화하던 대기업 대출에 있어서조차 더욱 신중을 기하는 모습으로 돌아선 것으로 판단된다. 나아가 업황 부진을 겪고 있는 일부 취약 업종 및 재무 건전성이 악화되고 있는 일부 기업들에 대해서는 은행들이 추가 여신 제공을 꺼릴 가능성이 높아지고 있는 것으로 판단된다.
주식시장을 통한 기업 자금 조달 역시 기대하기 어려워
회사채 발행뿐만 아니라 은행 대출을 통한 자금조달 역시 어렵다면, 남은 대안은 유상증자 및 기업공개 등 주식시장을 통한 자금조달일 수 있다. 그러나 최근 수년 간 주식 발행이 극도로 위축됨에 따라 주식시장이 기업 자금조달 창구로서의 역할을 사실상 제대로 수행하지 못하고 있음을 감안하면, 주식시장을 통해 기업들이 자금조달의 활로를 찾기란 쉽지 않아 보인다. 2000년을 전후한 닷컴 버블 붕괴 이후 지속적으로 감소해 온 기업들의 주식발행 건수와 주식발행액 규모는 지난해 각각 88건과 2조 4천억원에 그쳤다. 주식발행 건수 기준으로는 지난 1988년 이후 가장 낮은 수치이며, 주식발행 건수가 최대를 기록했던 2000년 발행 건수의 17%에 불과한 수준이다. 주식발행액 규모 기준으로도 지난 1993년 이후 가장 낮은 수치이며, 주식발행액이 최고치를 기록했던 1999년 발행액의 6%에 불과한 수준이다.
이와 함께, 저조한 주식발행의 주된 원인이 주식시장 침체라는 점도 우려되는 대목이다. 지난해에만 주가가 낮은 수준에 머물러 기업공개를 철회한 기업이 12개사에 달했다. 더욱이 최근 업황이 악화되고 재무 리스크가 고조되고 있는 비우량기업들의 경우 주가 역시 저조한 흐름을 나타낼 가능성이 높고, 이들 기업의 주가가 낮을수록 주식 발행을 통한 자금조달 가능성은 그만큼 줄어들기 때문이다.
기업 부실 리스크, 경기 저점 통과 이후에 표면화될 수도
최근 미국, 중국 등 일부 주요국들의 경기가 다소 살아나는 조짐을 보이면서 여전히 수출에 크게 의존하고 있는 국내 경기 회복에 긍정적으로 작용할 것이라는 기대가 형성되고 있다. 지표상 국내 경기 역시 지난해 말 이미 저점을 통과했다는 의견도 제시되고 있다. 그러나 향후 경기 회복세는 미약할 것으로 예상되고, 원화 절상으로 인한 부정적 효과도 우려된다.
무엇보다도 자금시장과 관련하여 업황 부진을 겪고 있는 일부 업종 및 최근 재무 상태가 악화된 비우량 기업들의 부실이 경기 흐름에 후행하여 표면화될 수 있다는 점에 유의할 필요가 있다. 누적된 매출 부진 및 수익성 하락의 영향으로 경기가 최악의 국면을 지나는 시기에 기업의 현금흐름 역시 매우 악화될 가능성이 높고, 경기가 저점을 통과했더라도 기업의 매출이 늘고 이익이 회복되어 현금흐름이 개선되기까지는 상당한 시간이 걸릴 수 있기 때문이다. 더욱이 현재 어려움을 겪고 있는 일부 업종의 경우, 해당 업종의 특수성으로 인해 전반적인 경기 움직임과 다른 모습을 보일 가능성도 있다. 이에 따라 경기는 저점을 통과했더라도 이보다 뒤 늦게 유동성 문제 등으로 인한 기업 부실 리스크가 본격적으로 대두될 가능성이 있다.
앞서 살펴본 바와 같이, 비우량기업들의 자금조달 상황이 악화되고 있는 상황에서 추가적인 기업 부실 리스크가 현실화될 경우, 비우량기업들의 자금조달 여건은 더욱 악화될 전망이다. 나아가 문제가 발생하는 기업 또는 기업집단의 크기 및 중요도에 따라 충격이 자금시장 전반으로 확산될 위험성도 있다.
자금시장 불안 확산 방지를 위해…
일부 부실기업 또는 업종의 신용 위험이 자금시장 나아가 금융시장 전반의 시스템 리스크로 확대되지 않도록 다음과 같은 대비가 필요한 시기인 것으로 판단된다.
첫째, 금융감독 당국의 시장 모니터링을 강화해야 할 것이다. 금융시장 내 이상 징후 발생시 보다 신속하게 파악하고 대처하기 위해서이다. 이를 위해 부실 우려 기업 및 업종의 은행 차입금뿐만 아니라 회사채, 기업어음(CP) 등 시장성 차입금 동향까지 포괄적으로 모니터링하는 것이 효과적일 것이다.
둘째, 주채권은행의 책임 및 역할을 더욱 강화할 필요가 있다. 부실 우려 기업의 초기 유동성 문제 발생시 주채권은행과의 보다 긴밀한 사전 공조 및 협의를 통해 금융시장 전반으로의 사태 확산을 방지하기 위해서이다.
셋째, 채권 및 자금시장 안정 대책들의 운영 방침을 명확히 하고, 실행 계획을 구체화할 필요가 있다. 자체적인 구조조정을 통해 부실 업종이 경쟁력을 회복하기 위해서는 인위적인 유동성 지원이 도리어 바람직하지 않다는 의견도 있으므로, 정책 당국의 개입 및 지원 여부는 해당 신용 위험이 금융시장 전반의 시스템 리스크로 발전할 가능성이 있는가에 따라 판단되는 것이 바람직하다. 만약 그럴 위험성이 있다면 이미 시행 중인 건설업 프라이머리 CBO뿐만 아니라, 회사채신속인수제도, 채권안정펀드 등 과거 시행되었던 여타 채권시장 안정화 장치들의 시행도 검토해 볼 필요가 있다.
넷째, 기업 신용평가를 강화함으로써 기업 신용등급에 대한 신뢰도를 제고해 나가야 할 것이다. 최근 채권시장에서는 업황이 악화되고 있는 일부 업종 기업들의 경우, 보다 낮은 신용등급의 기업들보다도 높은 가산금리를 지불하는 경우도 있고, 동일 신용등급의 기업들 사이에서도 발행 채권 금리에 상당한 격차가 나타나고 있다. 부실이 현실화된 기업들의 경우, 문제가 현실화된 이후에야 뒤 늦게 신용등급이 조정되는 모습도 보였다. 신용평가사들이 기업의 신용등급을 적정하게 결정하고 이런 신용등급에 대한 시장의 신뢰가 향상되어야 기업에 부여된 신용등급을 믿고 원활한 자금대차 거래가 이루어짐으로써 금융 거래의 효율성이 향상되고 불필요한 시장 불안을 방지할 수 있을 것이다.[LG경제연구원 조영무 책임연구원]
*위 자료는 LG경제연구원이 발표한 보고서의 주요 내용 중 일부 입니다. 언론보도 참고자료로만 사용할 수 있습니다.
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