LG 경제연구원 ‘신흥국에 타격 클 미국 출구전략, 한국의 방어벽은 높은 편’
지난 5~6월 중 나타났던 글로벌 금융시장의 동요가 6월말 이후부터는 다소 진정되는 분위기다. 주가 급락 및 금리 급등, 통화가치 급변 등 글로벌 금융시장의 혼란은 아베노믹스의 성공 가능성에 대한 회의와 중국의 신용경색 우려가 작용한 바도 있지만, 역시 미국의 출구전략 시행 예상에 가장 크게 영향을 받았다.
버냉키 의장은 지난 5월 22일 의회 청문회에서 양적완화 축소를 시사한 데 이어 6월 19일 연방공개시장위원회(FOMC) 회의가 끝난 뒤에는 출구전략 계획표를 제시했다. 미국경제가 예상 성장 경로를 밟아 갈 경우 올 연말경 양적완화 규모를 축소하기 시작하여 내년 중반경에는 추가적인 채권매입을 중단하겠다는 것이다. 이에 금융시장이 크게 놀라자 몇몇 지역 연준 총재들이 나서 시장을 달래는 발언에 나섰다. 버냉키 의장의 계획표가 확정적인 것은 아니며 미국경제의 성장세가 미진할 경우 늦춰질 수 있다는 것이다. 때마침 지난 1분기 미국의 경제성장률(전기대비 연율)이 당초 발표된 2.4%에서 1.8%로 하향 수정되어 확정된 것도 미연준의 양적완화 축소에 대한 우려를 누그러뜨리는 요인으로 작용했다.
미국경제의 순항 여부에 따라 양적완화 축소 일정이 다소 달라지겠으나, 미국 통화정책의 큰 흐름이 바뀌는 전환점에 다가선 것만은 분명해 보인다. 미국의 출구전략 가시화와 더불어 글로벌 투자자금 흐름에도 큰 변화가 예상된다. 우리나라는 과거 1997년과 2008년 글로벌 투자자금 흐름의 격변기에 두 차례에 걸쳐 위기를 겪은 바 있다. 이 때문에 또 다시 다가올 글로벌 투자자금 흐름의 전환기에 어려움을 겪을 지 여부에 대해 주의를 기울이지 않을 수가 없다. 앞으로 미국의 통화정책 전환과 더불어 나타날 글로벌 투자자금 흐름의 변화 시기에 우리나라는 어떤 위치에 서게 될 지에 대해 살펴본다.
위기 이후 이어진 신흥국으로의 대규모 자금유입이 끝나가는 단계
신흥국으로의 투자자금 흐름은 선진국의 금리 수준과 밀접한 관계를 지니면서 붐-버스트(boom-bust) 사이클을 이루는 것이 일반적이다. 미국을 비롯한 선진국의 금융정책이 완화기조일 때 선진국에서 풀려 나와 신흥국으로 흘러 들어갔던 글로벌 투자자금이 선진국의 금융긴축 전환과 더불어 선진국으로 회귀한다. 선진국의 통화긴축은 선진국 경제의 호전을 반영하여 이루어지는 것이어서 신흥국 자산에 대한 상대적인 투자 매력도가 낮아지고 글로벌 유동성 감소로 투자자금의 조달도 어려워지면서 신흥국 투자가 전반적으로 위축될 수밖에 없다.
그 과정에서 신흥국 내 차별화 현상이 나타날 수 있다. 글로벌 유동성이 넘쳐나는 시기에는 위험에 둔감해지고 고위험 투자가 활발해지면서 경제가 취약한 나라들도 해외자본 유입과 이에 따른 신용확장 및 고성장의 혜택을 누릴 수 있다. 그러나 글로벌 유동성이 줄어들기 시작하면 투자위험에 대한 민감도가 커지게 되어 취약한 경제구조를 지닌 신흥국들은 대규모 자금이탈을 경험하고 위기에 빠져드는 나라가 생긴다.
글로벌 금융위기 무렵 신흥국에서 대거 유출되었던 외국인 투자자금은 2009년부터 다시 신흥국에 유입되기 시작하여 선진국의 금융완화를 바탕으로 지난해까지 신흥국으로의 유입 기조가 계속되었다. 현재는 미국의 출구전략 가시화와 더불어 신흥국에 대한 투자자금 유입 붐이 종료되는 단계라고 할 수 있다.
포트폴리오 투자 자금, 위기 이후 국내로 대규모 유입
우리나라에 대한 외국인 투자자금의 흐름도 예외는 아니다. 주식, 채권, 기타투자 등에서 외국인 자금이 2008.9~12월 중 554억달러가 순유출되었으나 2009.1~2013.5월 기간중 순유입 규모는 1,559억달러에 달한다. 글로벌 위기 때 순유출된 규모를 훨씬 넘어 외국인 투자자금이 순유입된 것이다. 유럽재정위기가 악화될 때마다 일시적으로 외국인 투자자금의 유출이 발생하기도 했으나 전반적으로는 선진국의 저금리, 경기부진이 여타 신흥국과 마찬가지로 우리나라로의 해외자본 유입을 부추긴 것으로 보인다.
기타투자(차입금이 대부분을 차지) 부문에서는 2008.9~12월 중 346억달러 순유출되었고 2009.1~2013.5월 기간중 61억달러 순유입되는데 그쳤다. 지난 글로벌 위기가 금융기관의 과다 외화차입과 만기불일치에서 발생했던 문제였던 만큼 금융기관에 대한 외화건전성 규제가 강화된 영향 때문이다. 국내금융기관의 외화차입금 상환과 관련된 어려움이 발생할 가능성은 과거에 비해 크게 낮아진 셈이다.
반면 위기 이후 외국인 투자자금의 유입은 주식, 채권 등 포트폴리오 투자자금에 의해 주도되었다. 국내주식과 국내채권에 대한 외국인 투자자금은 2008.9~12월 중 각각 73억, 93억달러가 순유출되었으나 2009.1~2013.5월 기간중 각각 525억, 536억달러 순유입되었다. 2차 양적완화가 가시화된 2010년 10월 이후 2013.5월까지 보더라도 국내주식과 국내채권에 대한 외국인 투자자금 순유입 규모는 각각 133억, 237억달러에 달한다. 일반적으로 글로벌 유동성이 풍부하던 시기에 유입된 외국인 자금 규모가 클수록, 글로벌 투자자금의 흐름이 바뀌면서 나타날 유출 규모도 커지게 된다. 우리나라의 경우도 유입 규모로 볼 때 외국인 포트폴리오 투자자금은 유출 가능성이 잠재되어 있는 것으로 보인다.
버냉키 쇼크에 대해 국내금융시장 반응은 신흥국 내에서 중간 수준
향후 미국의 출구전략이 가시화될 경우 신흥국 내 차별화가 어떻게 진행될 지는 지난 5~6월 중 발생한 버냉키 쇼크에 대한 각국 금융시장의 반응이 하나의 단서가 될 수 있다. 대부분 신흥국들이 주가 하락, 금리 상승, 통화가치 하락을 경험한 가운데 금융시장 혼란의 정도에 있어 차이를 드러내었다. 미국의 금융정책 전환이라는 외부충격에 반응하여 모든 신흥국에서 무차별적으로 외국인 투자자금이 빠져나갔지만, 경제건전성 등 내부적인 요인에 따라 정도의 차이가 나타난 것이다.
지난 5.22~6.24일의 한 달여 기간 중에 우리나라 주가, 환율, 금리, CDS 프리미엄 변화 정도는 대체로 중간 정도 위치인 것으로 나타난다. 주가의 경우 KOSPI의 하락 폭은 9.2%로 미국 다우지수 하락 폭(-5.8%)보다 컸으나 MSCI 세계지수의 하락 폭 8.8%를 소폭 상회하는 수준이었다. 우리나라가 속해 있는 MSCI 신흥국지수의 하락 폭은 15.7%에 달했던 점을 감안하면 우리나라 주가의 하락 폭은 신흥국 중에서는 상대적으로 양호했다. 다만 MSCI 신흥국지수를 구성하는 21개국의 개별 주가 변화율 중에서 중앙값은 -9.4%여서 우리나라는 신흥국 중에서 중간 정도의 주가 하락을 기록한 셈이다.
금리는 5.22~6.24일 기간 중 우리나라도 상승 압력을 받았다. 10년만기 국채수익률 기준으로 우리나라 금리는 0.8%p 상승한 것으로 나타나, 신흥국의 중앙값인 1.2%p보다는 낮고 선진국 중앙값인 0.6%p보다는 다소 높게 나타난다.
원화가치는 여타 신흥국 통화와 흐름을 같이하여 하락했다. 5.22~6.24일 기간 중 원화가치 하락 폭은 4.3%로서 주요 신흥국 통화의 가치 하락 폭에서 중앙값인 4.8%보다 다소 낮은 수준이었다. 같은 기간 선진국 통화는 중앙값 변화율이 0%인 것과 비교된다. 신흥국 통화가 거의 예외없이 하락한 반면, 선진국 통화들은 상승과 하락한 통화로 크게 엇갈렸다. 호주(-6.8%), 뉴질랜드(-5.4%)는 통화가치가 하락한 경우이고, 스위스(3.7%), 덴마크(1.8%), 유로(1.9%), 파운드(1.3%), 일본(4.9%)은 통화가치가 상승했다.
CDS 프리미엄 역시 우리나라는 상승세를 나타냈다. 상승폭은 39bp여서 집계 가능한 국가들의 중앙값인 35bp보다 다소 큰 정도였다. 주요 선진국의 상승폭인 14bp보다는 높았지만 주요 신흥국의 상승폭인 73bp보다는 낮았다. 통화가치나 CDS 프리미엄의 반응에서 볼 때 우리나라 원화는 아직 외부충격이 발생할 때 안전자산으로서의 위치는 확보하지 못한 것으로 평가될 수 있다.
외부충격에 대한 국내금융시장의 민감도 과거에 비해서는 축소
2008년 리만쇼크 이후 글로벌 경제는 미국의 신용등급 강등(2011년 8월)과 유로존 국가들의 재정위기 충격 등 여러 차례의 미니 충격을 경험했다. 그 때마다 우리나라와 여타 국가들의 금융시장이 보인 반응을 통해 이번 버냉키 쇼크의 크기와 우리나라 금융시장의 내성 변화를 가늠해 볼 수 있다.
우리나라를 비롯한 주요국 주가나 환율, CDS 프리미엄의 반응을 볼 때 이번 버냉키 쇼크가 과거 리만 쇼크에는 비할 바 아니지만, 미국 신용등급 강등(2011년 8월)이나 그리스와 관련된 세 차례의 유로존 위기 확산 위기 때와 거의 유사한 정도의 충격이었던 것으로 나타난다. 특히 이번에는 중국 신용경색의 파장이 겹쳐 나타난 것이 금융시장의 동요를 키운 측면이 있다.
국내주가가 미국 주가에 비해 훨씬 민감하게 반응하는 현상은 이번에도 여전했다. 그러나 신흥국내에서는 미국신용등급 강등 때와 유럽재정위기 때에 비해 이번 버냉키 쇼크의 영향이 줄어든 것으로 나타난다. 원화 가치는 비교적 뚜렷하게 리먼쇼크와 미국의 신용등급 강등, 유럽재정위기 때보다 신흥국 통화 중에서 상대적으로 덜 민감하게 반응했다. CDS 역시 비슷하다. 리먼쇼크나 그리스 위기시에 비해 이번 버냉키 쇼크에 따른 CDS 상승폭이 신흥국 중에서 우리나라가 상대적으로 낮다.
국내금융시장이 지난 리만 쇼크 이후 몇 차례의 글로벌 충격과 달리 이번 버냉키 쇼크에 대해 덜 민감한 반응을 보인 데는 몇 가지 복합적인 요인들이 작용한 것으로 보인다. 우선 미국의 출구전략은 경기 호전을 반영하여 이루어지는 것이어서 우리나라와 같이 수출의존도가 높은 나라에는 긍정적인 면으로 작용할 수 있다. 유럽재정위기가 금융불안과 더불어 글로벌 실물경제 침체를 야기하는 것과는 다른 성격의 충격인 것이다.
외부충격에 대한 대응력 증대
또 다른 하나는 글로벌 위기 이후 우리나라의 대외건전성이 꾸준히 개선되는 등 외부충격에 대한 대응력이 높아진 점도 영향을 미친 것으로 볼 수 있다. 우선 단기에 유출 가능한 외국인 투자자금 규모가 과거에 비해 줄어들었다. 단기외채는 올 3월말 1,222억 달러를 유지하고 있어 글로벌 위기 당시인 2008년 9월말의 1,896억 달러에 비해 크게 줄어들었다. 특히 단기차입금이 1,499억 달러에서 713억 달러로 절반 규모로 급감했다. 은행에 대한 외환건전성 규제 강화와 더불어 선물환 포지션 규제, 거시건전성 부과금 등이 효과를 발휘한 영향이 크다.
외국인의 국내주식과 채권 보유액은 5월말 기준으로 각각 3,667억달러(414조원), 875억달러(99조원)에 달한다. 최악의 경우 외국인 주식 및 채권투자액의 1/3이 이탈한다고 상정할 경우, 잠재적으로 단기 유출 가능한 외국인 자금(3월말 단기외채 + 5월말 외국인 주식 및 채권보유액의 1/3)은 2,737억 달러에 달한다. 6월말 외환보유액 3,264억 달러로 충분히 감당 가능한 규모이다. 더욱이 경상수지 흑자로 유입되는 외화까지 감안하면 외화부문에서의 대응능력은 더욱 높아진다. 적어도 외환부족과 이로 인한 원화가치 급락에 따른 손실 위험 때문에 외국인 투자자들이 빠져 나갈 유인은 크게 줄어든 셈이다.
여타 신흥국에 비해서도 외화건전성이 크게 개선
주요 신흥국들과 비교하더라도 외환부문의 대응력은 두드러지게 개선되었다. 외환보유액 대비 단기외채 비율을 보면, 지난 2008년말 우리나라의 경우 74.5%로 주요 신흥국의 33%를 훨씬 넘어섰다. 신흥국 중에서 우리나라가 비교적 글로벌 금융위기의 충격으로 금융시장이 크게 흔들린 것은 이 때문이었다. 그러나 현재는 단기외채/외환보유액 비율이 37.5%(5월말)로 크게 낮아져 신흥국의 30.4%(2011년말)와의 격차가 크게 줄어들었다.
글로벌 위기 이후 지속되고 있는 경상수지 흑자까지 감안하면 우리나라의 외환건전성은 더욱 개선된 것으로 나타난다. (단기외채+경상수지)/외환보유액 비율이 지난 2008년말 72.9%로 신흥국의 40.8%보다 크게 높았으나 글로벌 위기 이후 그 격차가 급격히 줄어들기 시작하여 2011년부터는 우리나라가 더 낮은 상태를 유지하고 있다. 2012년의 경우 우리나라의 (단기외채+경상수지)/외환보유액 비율이 25.6%인 데 비해 신흥국들은 40.5%(2011년)를 유지하고 있다. 우리나라와 중국, 러시아, 말레이지아, 필리핀 등 몇몇 국가를 제외하고는 주요 신흥국들이 대부분 경상수지 적자를 유지하고 있기 때문이다.
외국인 자금의 대규모 유출 가능성은 낮은 편
우리나라는 안전성과 성장성 측면에서 선진국과 신흥국의 중간 위치에 있는 것으로 판단된다. 선진국에 비해서는 아직 우리나라 성장률이 높은 편이나, 투자 안전성이 상위 선진국 수준에는 못 미친다. 우리나라의 국가신용등급이 AAA 등급에 비해 3~4단계 낮은 데다 원화가 국제적 통용력을 지니지 못하고 있다. 안전성, 유동성 측면에서 원화가 글로벌 안전자산과는 아직 거리가 있다.
신흥국과 비교해서는 우리나라의 투자 매력도가 과거에 비해 낮아진 것으로 보인다. 최근 몇 년간 우리나라는 신흥국 평균보다 훨씬 낮은 성장률을 기록했다. 반면 투자 안정성 측면에서는 국가신용등급이나 외화건전성 등으로 판단할 때 우리나라는 신흥국 중에서 상위권에 위치한다고 볼 수 있다.
높아진 대외건전성을 바탕으로 대외충격이 발생하더라도 외국인자금이 대규모 유출되면서 위기 상황에 내몰릴 가능성은 높지 않다. 다만 대외충격이 발생할 때 글로벌 투자자금의 흐름에서 우리나라는 앞으로도 당분간 신흥국의 움직임을 따라 어느 정도의 외국인 자금의 이탈을 경험할 수밖에 없을 것으로 예상된다.
과거 미국 금리인상 기간의 경험
과거 미국 금리인상기의 경험을 볼 때 초기에는 금융시장이 불안할 수 있으나 실물경제의 호전 효과가 금융시장에 반영되는 것으로 나타난다. 1990년대 이후 미국은 두번의 금리인상 시기를 경험한 바 있다. 1994년 2월~1995년 2월 기간으로 1년여 사이에 연방기금금리 목표치가 3%에서 6%로 3%포인트 상승했다. 이 기간 중에 초기에는 주가가 크게 하락하고 이후 회복세를 보이면서 낙폭을 줄이는 모습이었다.
2004년 6월부터 2006년 6월 기간까지 연속적으로 4% 포인트의 금리인상이 단행된 시기에도 초기의 한 달여 기간에는 주가가 하락했으나 전체 금리인상 기간 동안에는 주가가 크게 상승했다. 미국 S&P 500 지수의 경우 금리인상 초기에 6.2% 하락했으나 전체 금리인상 기간 중에는 12% 상승했다. 우리나라 주가도 마찬가지다. 초기에 4.7% 하락을 거친 후 상승세로 반전되어 전체 금리인상 기간 동안 주가 상승 폭이 62.2%에 달했다. 원화환율의 경우 미국 금리인상의 초기에는 다소 절하 압력을 받기도 했으나 전체 금리인상 기간 동안에는 절상 추세를 유지하여 절상 폭이 20%에 달했다.
외국인자금 이탈 가능성에 대한 대비는 필요
성장성과 안전성 면에서 우리나라의 위치가 달라진 점을 반영하여 완화된 형태일 수는 있겠으나, 투자자금이나 국내금융시장의 흐름은 과거 미국 금리인상기의 경험을 따를 가능성이 높다. 단기와 중장기적인 주가, 환율, 외국인 투자자금의 흐름이 달라질 수 있는 만큼 이에 대한 탄력적인 대응이 필요하다. 중장기적으로는 해외자본 유입의 부작용을 염려할 수 있겠지만, 단기적으로는 역시 외국인 투자자금의 이탈 가능성에 초점을 두고 대응책을 준비해야 한다.
올해 하반기 중에는 출구전략의 시기 및 강도 등과 관련된 불확실성이 글로벌 금융시장의 변동성을 키우는 요인으로 작용할 전망이다. 미연준의 출구전략이 아니더라도 아직 세계경제의 불안 요인이 남아 있다. 유럽의 재정위기가 여전히 잠복된 불안요인이고 새롭게 등장한 중국의 신용경색 문제와 이에 따른 중국경제의 향방이 앞으로 글로벌 금융시장의 변수가 될 전망이다.
미국의 출구전략 시기는 여타 주요 선진국이나 신흥국 경제에 영향 받는 측면도 있으나 미국의 경제 상황이 우선적 고려사항이다. 세계경제의 불확실성이 여전한 가운데 미연준의 출구전략이 진행될 경우 그에 따른 충격이 커질 수 있는 만큼 대비는 필요하다. 아직 원화는 안전자산으로서의 위치를 확보하지 못한 만큼 외부충격이 발생할 시 단기적으로는 외국인 자금이 이탈하면서 국내금융시장이 충격을 받을 수밖에 없다. 다만 국내경제의 건전성에 따라 외국인 자금의 이탈을 최소화할 수는 있다. 가계부채나 기업부실 등 각 경제주체의 재무건전성이 외국인 투자자들의 이탈을 가속시키는 빌미가 되지 않도록 해야 한다.
외국인 투자자금의 이탈에 따른 금융시장 충격을 줄일 수 있는 방안도 사전에 모색되어야 한다. 특히 글로벌 위기 이후 국내에 대거 유입된 채권투자자금이 유출될 때 나타날 수 있는 충격이 커질 가능성에 대비해야 한다. 아직 외국인들이 채권투자에서 발을 뺄 조짐은 없으나, 앞으로 국제적인 채권시장 호황의 종료와 더불어 국내채권에 대한 외국인들의 관심도 다소 식을 수 있다. 그 동안 외국인 자금의 국내채권시장 유입이 국내금리 안정에 어느 정도 기여한 측면이 있는 만큼, 외국인 채권투자자금의 이탈은 시중금리 상승압력으로 작용할 수밖에 없다. 이미 국내금리는 미국금리와 궤를 같이 하여 상승세를 타고 있다. 의도치 않은 시중금리 상승은 가계부채 문제를 악화시킬 수 있고 소비부진의 장기화, 투자위축으로 이어질 수 있다.
금리상승에 대응하여 통화당국이 취할 수 있는 운신의 폭이 제한될 가능성이 높다. 시중금리안정과 경기부양을 위해서는 추가 금리인하가 필요할 수도 있으나 외국인 자금의 이탈을 막기 위해서는 오히려 금리인상 필요성이 제기될 수도 있기 때문이다. 당분간 기준금리를 움직이기 어렵다면 미시적인 방법을 통한 채권시장 안정화 노력이 이어져야 한다.[LG경제연구원 이창선 연구위원 www.lgeri.com]
* 위 자료는 LG경제연구원이 발표한 보고서의 주요 내용 중 일부 입니다. 언론보도 참고자료로만 사용할 수 있습니다.
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