한국전력, 전기료 인상 유보로 규제 리스크 부각 가능성
현주가(8/16) : 35,350원
목표주가 : 35,000원
Market Perform(시장수익률, 하향조정)
16일 발표된 2분기 영업실적에 따르면, 동사는 2분기 매출액 6.4%, 영업이익 17.8% 각각 증가함으로써 양호한 영업실적을 시현한 것으로 나타났다. 이는 전력판매량이 6.3% 증가하였고, 원자력발전의 비중이 증가하여 유류 연료 소비량이 감소하였고, 원/달러환율이 13% 가량 하락하였기 때문이다. 이러한 추이는 3분기까지 지속되어 수익성 호조세가 지속될 전망이다. 하지만, 16일 건교부장관에 의해 발표된 전기료 인상 유보는 동사가 창출한 가치가 주주의 가치인지, 소비자의 가치인지에 대한 의문을 제기함으로써 규제리스크를 부각시켜 주가 할인율이 상승할 것으로 예상된다.
지난 16일 동사에서 발표한 2분기 실적에 따르면, 2005년 1분기 동사의 매출액은 전년동기 대비 6.4% 증가한 5조 6,547억원을 기록하였고, 영업이익은 17.8% 증가한 8,458억원을 시현하였다. 경상이익은 26.4% 증가한 7,648억원을 시현하였고, 순이익은 9.6% 증가한 4,565억원을 기록하였다. 당사의 추정치와 비교할 경우 매출액의 경우 1.2%, 645억원 초과하였고, 영업이익 또한 11.7%, 884억원 가량 초과하였다. 1분기 영업실적을 전체적으로 평가하면, 영업이익 규모가 당사의 예상치를 12% 가량 상회하는 등 고유가에도 불구하고 양호한 영업활동 수익성을 달성한 것으로 볼 수 있다.
2분기 매출액이 예상치를 초과하여 6.4%의 증가세를 나타낸 이유는 무엇보다도 전체 전력판매량의 호조세에 따른 것이라 할 수 있다. 2분기 전력판매량은 상업용 8.9%, 가정용 6.6%, 산업용 4.8% 증가하는 등 6.3% 증가하였다. 영업비용에서는 연료비가 유가상승에도 불구하고 원/달러환율의 하락, 석탄가격의 안정에 따라 5.9% 가량 감소하였고, 전력구입비, 수선유지비 등도 10% 이상 감소한 반면, 감가상각비는 12.4% 증가하였다. 연료단가는 석탄의 도입단가가 2.4% 가량 하락하였고, 유가상승에 따라 LNG단가는 8.1%, 석유류단가는 24.6% 가량 상승하였는데, 이는 원/달러환율이 13.3% 하락하여 달러 도입단가 부담을 완화하였기 대문이다. 이와 함께 전년동기 39.8% 수준이던 원자력의 발전비중이 45.4%로 상승하였고, 발전단가가 높은 LNG비중이 15.7%에서 10.4%로 하락하여 원재료 부담이 감소하였다.
3분기에도 동사의 전력판매량은 호조세를 지속할 전망이다. 이는 3분기가 연중 가장 기온이 높은 시기로서 냉방수요가 집중되는 전력산업의 성수기이고, 7월 평균기온이 전년동기 대비 0.5℃ 가량 높게 나타나는 등 냉방수요가 증가할 것으로 예상되며, 내수 및 수출경기가 회복세로 전환되어 산업용 수요 또한 증가할 것으로 전망되기 때문이다. 당사에서는 3분기 전력판매량 또한 6% 가량 증가할 것으로 전망하고 있다. 이러한 전력판매의 호조세와 함께 달러기준 석탄 도입가격이 0~6% 인상에 그쳐 추가적인 부담이 크지 않고 더욱이 원/달러환율이 전년동기 대비 13% 가량 하락할 것으로 예상되어 사실상 석탄가격 부담은 감소할 전망이다. 반면, 국제유가가 40% 가량 상승할 전망이나 전체적인 비용변수 및 전력판매량 추이를 감안하면 3분기 영업실적은 전년동기 수준을 상회할 전망이다.
지난 16일 산업자원부장관은 그동안 추진되어 왔던 전기요금 인상을 유보하기로 결정하였다고 발표하였는데, 이는 동사의 주가에 부정적인 요인으로 작용할 것으로 예상된다. 최근 동사의 주가강세는 펀더멘털의 재평가와 함께 전기료 산정시스템의 합리화 및 경제적 논리 도입이라는 기대감을 반영하고 있다고 볼 수 있다. 특히 전기료 산정기준의 합리화는 그동안 정치적 논리에 의해 이루어져 왔던 전기료 인상 또는 인하가 경제적 논리로 변경됨으로써 그동안 소비자 우선의 정책에 따라 상대적으로 소외되었던 주주가치에 대한 합당한 고려가 이루어질 것이라는 기대감을 주었다. 하지만, 이번에도 인상 근거에 대한 충분한 설명이 이루어지지 않은 상태에서 여론에 밀려 전기료 인상이 무산됨으로써 아직은 정치적, 정책적 리스크를 극복할 수 있는 토양이 마련되지 않았다는 점이 증명되었다. 따라서, 현상황에서 추가적인 규제리스크 해소를 기대하기는 어려울 것으로 보이고 오히려 이에 대한 실망감이 일정 수준 반영될 것으로 예상된다.
동사의 투자의견을 기존의 ‘매수’에서 ‘시장수익률’로 하향 조정하고, 목표주가 또한 41,000원에서 35,000원으로 햐향 조정한다. 동사는 우수한 펀더멘털을 바탕으로 하여 주가의 재평가 과정을 거쳐왔으며, 현재도 PER 6.5배, EV/EBITDA 4.1배, PBR 0.5배 등 양호한 투자지표를 나타내고 있다. 또한 2004년 감소세를 나타내었던 영업이익이 2005년에는 9.4% 가량 증가할 것으로 예상되는 등 펀더멘털 측면에서 긍정적인 흐름은 지속되고 있다. 하지만, 금번 전기료 인상 유보를 통해 이렇게 창출된 가치가 과연 주주의 가치인지에 대한 의문이 제기됨으로써 규제리스크가 다시 부각되고 주가에 대한 할인율이 상승할 것으로 예상된다. 당사에서는 동사의 주가에 대한 할인율을 기존의 20%에서 30%로 상향 조정하여 목표주가를 인하하였다.
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