NICE신용평가, 노루페인트 장기신용등급 BBB+/Positive에서 A-/Stable로 상향 조정
◇주요 등급조정 논거
NICE신용평가는 2015년 6월 회사의 신용등급 전망을 BBB+/Positive로 상향 조정하였으며, 영업수익성 추이, 차입금 감축을 통한 재무구조 개선의 지속성 여부 등을 등급조정 검토요인으로 제시한 바 있다. 특히 2016년까지 분기단위 검토를 통하여 연결기준(이하 동일) 총차입금/EBITDA가 3.5배 수준으로 개선되거나, 영업현금흐름/총차입금 지표가 15% 내외 수준을 시현하고 이와 같은 추세가 지속될 것으로 판단되는 경우 등급 상향을 검토할 예정임을 밝혔다. 회사는 우수한 전후방교섭력 및 경기 대응능력 등으로 안정적인 영업수익성을 유지하고 있으며 최근 고부가가치 제품 비중 확대, 자회사의 안정적인 실적 시현 등을 바탕으로 영업수익성 및 EBITDA창출능력이 향상되고 있다. 또한 차입금 감축, CAPEX부담 감소로 잉여현금흐름 창출 및 재무구조 개선 추세가 지속되고 있다. 금번 등급상향은 등급 상향조정 검토요인이 충족된 가운데 사업 및 재무위험이 개선된 점을 종합적으로 고려한 결과이다.
◇회사 개요
회사는 2006년 6월 1일 디피아이가 노루홀딩스와 회사로 인적분할되면서 설립된 도료전문 제조기업으로 경기도 안양 및 포승, 경남 함안 등에 생산설비를 보유하고 공업용, 건축용, 자동차보수용 도료 등을 생산하고 있다. 2016년 3월말 기준 그룹 지주회사인 노루홀딩스가 50.5%의 지분을 보유하고 있어 경영권은 안정적으로 확보되어 있다. 한편, 최근 국내 도료시장 성장 정체로 그룹 차원에서 해외 사업 투자를 강화하고 있으며 회사는 그룹 내 중국사업을 총괄하는 NOROO HOLDINGS(H.K.) 지분 33%(나머지는 노루홀딩스가 보유)를 보유하고 있다.
◇사업/재무위험
회사는 2011~2015년 중 연평균 5.1%의 EBIT마진을 시현하여 영업수익성이 우수한 수준이며, 2011년 3.5%에서 2015년 6.6%까지 지속적으로 향상되는 추세를 보이고 있다. 도료 시장은 화학산업의 특성상 원재료비의 비중이 높아 유가, 환율 등 외부 환경변수의 영향을 많이 받는 구조이나 회사는 국내 2위권 기업으로 상당 수준의 가격 전가력을 확보하고 있으며, 건축용, 공업용, 자동차보수용 도료에서의 시장지위를 바탕으로 안정적인 영업수익성을 유지하고 있는 것으로 판단된다. 다만, 노루홀딩스에 대한 로열티 및 배당금 지급 부담(2015년 기준 125억원)과 더불어, 설비투자에 따른 유휴설비 발생 등으로 감가상각비 부담이 증가함에 따라 경쟁사 대비 영업수익성은 상대적으로 낮은 수준을 보여 왔다. 2014년 이후에는 유가하락으로 인한 전반적인 원재료가격 하락세에도 불구하고 우수한 전후방교섭력을 바탕으로 제품판가 하락에 대한 상당 수준의 방어가 이루어지는 가운데, 자동차보수용 도료 등 고부가가치 제품 매출 확대, PCM도료를 생산하는 자회사 노루코일코팅의 안정적인 실적(2014~2015년 EBIT마진 8.4%) 등을 바탕으로 영업수익성이 향상되고 있다. 향후, 글로벌 유가 반등에 따른 원재료 가격 상승 및 마진 축소 가능성에도 불구하고, 회사는 전후방교섭력에 기반한 경기 대응능력을 바탕으로 중단기적으로 우수한 수준의 영업수익성을 유지할 것으로 보인다.
EBITDA창출능력 증대 및 신규 CAPEX 관련 자금 소요 축소로 현금흐름이 개선되는 추세이며 자체창출현금을 통한 차입금 상환 기조 지속 등으로 재무구조가 우수한 수준이다. 연결기준 총차입금/EBITDA는 2012년 6.7배에서 2015년 3.3배로 개선되었으며 동 기간 영업현금흐름/총차입금 지표는 -3.3%에서 21.0%로 향상되었다. 연구소 신설 투자 등을 제외하면 대규모 CAPEX로 인한 자금소요가 일단락되면서 2013년 이후 잉여현금흐름 창출 및 차입금 상환 기조가 지속되고 있으며 특히 2015년의 경우 NOROO HOLDINGS(H.K.)가 보유 중이던 상장주식(KNT) 일부 매각에 따른 지분법이익(173억원) 인식으로 당기순이익 규모가 예년 대비 크게 증가함에 따라 2015년 말 연결기준 부채비율 및 순차입금의존도는 각각 111.2%, 21.5%로 개선되었다.
◇계열위험
노루그룹은 1980년대 이후 해외 유수 도료회사와의 합작을 통한 도료 용도별 분사가 활발하게 진행되었다. 이로 인해 자동차 신차용 도료는 노루오토코팅(일본페인트 합작법인), 선박용 도료는 아이피케이(악조노벨 합작법인), 자동차용 플라스틱 도료는 노루비케미칼(일본비케미칼 합작법인)에서 주력 생산하는 등 페인트의 기능별로 계열사가 분화되어 있으며, 최근에는 중국 등 해외진출도 활발히 진행하고 있다. 그룹의 주요 계열사 대부분이 해당 분야에서 안정적 사업기반을 확보하고 있고, 보수적인 재무정책을 유지하고 있어 전반적인 계열 위험은 낮은 수준으로 판단된다. 한편, 그룹은 2014년 노루기반을 설립하여 농생명 분야에 진출하였으며, 2015년 중에도 관련 계열사들의 설립이 지속되었다. 이와 같은 비관련 사업다각화가 안정화 단계에 접어들기 전까지는 계열의 전반적인 수익성 확보가 일정 수준 제한될 것으로 보이며 동 과정에서 계열에 대한 사업 및 재무적 지원에 따른 회사의 재무적 부담이 다소 가중될 가능성이 존재하는 것으로 판단된다. 회사는 지배구조, 사업 및 재무적 측면에서 계열과의 매우 높은 긴밀성이 인정되나, 계열의 전반적인 신용도 수준을 고려하여 회사의 최종신용등급을 결정하는 과정에서 Notch 조정이 이루어지지 않았다.
◇등급전망 및 주요 모니터링 요소
등급전망은 Stable이다. 이는 장기적으로 글로벌 유가의 반등 가능성, 주요 전방산업 경기 부진, 국내 도료업계의 경쟁심화 등 부정적인 요인이 상존함에도 불구하고, 국내 2위권의 우수한 경쟁지위, 다각화된 제품 포트폴리오 및 매출처를 바탕으로 하는 높은 사업안정성 및 전후방교섭력에 기반하여 우수한 수준의 영업수익성과 재무구조를 유지할 것으로 예상되는 점을 고려한 것이다. 회사는 중장기적으로 연평균 4,700억 내외의 매출액과 6% 내외의 EBIT마진 시현이 가능할 것으로 전망된다.
향후 회사의 신용등급과 관련하여 글로벌 유가 및 원재료 가격 등락, 제품판가 변화에 따른 영업수익성 변동 추이, CAPEX 부담 감소 및 차입금 상환을 통한 재무구조 개선의 지속성 여부 등을 중점적으로 모니터링 할 예정이다. 회사의 영업수익성 향상 및 재무구조의 지속적인 개선, 시장지위 및 사업안정성 강화 등으로 연결기준 총차입금/EBITDA 1.5배 이하, 순차입금의존도 15% 이하 양상이 안정적인 추세를 보일 것으로 전망되는 경우, 회사의 신용등급 상향을 검토할 계획이다. 반면, 전후방교섭력 저하에 따른 영업수익성 하락, 시장지위 및 사업안정성 저하 등으로 연결기준 총차입금/EBITDA 5배 초과, 순차입금의존도 30% 초과 양상이 지속될 것으로 전망되는 경우, 등급하향을 검토할 계획이다.
NICE신용평가 개요
NICE신용평가는 1986년 9월 한국신용정보로 설립된 이래 국내 금융 및 자본시장에서 가장 신뢰받고 영향력 있는 신용평가사로 새롭게 도약하고 있다. 현재 일반기업 및 금융회사 신용평가, SF신용평가, 사업성평가, 가치평가, 정부신용평가 등의 사업을 영위하고 있다.
웹사이트: http://www.nicerating.com
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