대신증권, “다음, 최악의 국면은 지났다. 매수해야 할 시점”
2005년 4분기 예상 매출액은 전분기대비 14.6% 성장한 595억원, 영업이익은 15.9% 증가한 102억원으로 전망된다. 경상손실도 전분기대비 축소된 65억원으로 예상된다. 또한 2006년 예상 매출액은 전년대비 32.8% 성장한 2,806억원, 영업이익 58.8% 증가한 612억원, 경상이익은 흑자 전환된 186억원으로 어닝모멘텀이 강화될 것으로 전망된다.
2006년부터 무선망이 전면 개방 되고, 무선인터넷시장이 새롭게 형성될 경우 인터넷 트래픽 1, 2위업체인 NHN, 다음은 새로운 사업 기회를 제공받게 될 것으로 보이며, 유선 포탈 시장에서의 시장지배력을 감안한다면 완전경쟁 시장이 될 무선인터넷 시장에서 새로운 강자로 부각될 가능성이 높은 것으로 분석된다.
투자등급을 Buy(매수)로 상향한다. 그 이유는 1) 3분기 어닝모멘텀 약화는 이미 주가에 반영된 것으로 판단되고, 2) 2005년 4분기 및 2006년 실적이 대폭 호전될 것으로 예상되는 점, 3) M&A 매력 부각, 4) 목표주가와 현재주가와의 괴리율이 21.3%에 이르고 있어 향후 주가 상승 여력이 높을 것으로 전망되는 점, 5) 자회사 관련 리스크 요인은 점진적으로 축소될 것으로 전망되기 때문이다. 또한 목표주가도 38,100원으로 14.8% 상향 조정하여 제시한다.
3분기 매출액은 전분기대비 1.9% 소폭 증가한 520억원, 영업이익은 20.9% 감소한 88억원, 경상손실은 92억원으로 확대되었다. 부문별 매출액은 검색부문은 전분기대비 2.1% 감소한 143억원, 배너광고부문은 전분기대비 3.7% 감소한 162억원, 전자상거래부문은 0.8% 증가한 155억원으로 추정된다. 3분기 실적 둔화의 주된 이유는 1) 계절적으로 3분기는 여름방학, 휴가 시즌에 따른 PC 사용시간 감소로 분기 중 가장 비수기이고, 2) 검색부문에서 CPC 방식 도입에 따른 일시적인 매출 손실, 3) 커머스 관련 마켓팅 비용 26.3% 증가한 50억원 지출 등에 기인한 것으로 추정된다. 또한 경상손실 규모가 확대된 것은 라이코스 구조조정 과정에서 일시적으로 발생한 비용이 증가하여 전체 지분법평가손실 규모가 165억원(라이코스 106억원, 다음다이렉트 21억원, 다음온캣 20억원, 타온 9억원 등) 발생하였기 때문이다.
인터넷 기업들의 실적과 상관관계가 높은 인터넷 트래픽을 승법모형에 의해 계절성요인을 분석해 보면, 1분기가 가장 호조를 보이고 있고, 4분기, 2분기, 3분기 순으로 분석된다. 1분기는 졸업 및 입학 시즌, 설날 등 신년 특수, 겨울방학으로 PC 사용시간이 증가하기 때문에 1년 중 가장 호조기를 보이고 있는 것으로 추정된다, 또한 3분기는 여름방학, 휴가 시즌에 따른 PC 사용시간 감소로 분기 중 가장 비수기이다. 특히 4분기는 3분기가 1년 중 가장 계절적인 비수기라는 점을 감안할 경우 Base Effect(기저효과)로 인한 어닝모멘텀이 1년 중 가장 강화되는 시기로 분석된다. 따라서 4분기 동사는 어닝모멘텀이 대폭 강화될 것으로 기대된다.
2005년 4분기 동사의 예상 매출액은 전분기대비 14.6% 성장한 595억원, 영업이익은 15.9% 증가한 102억원으로 전망된다. 경상손실도 전분기대비 축소된 65억원으로 예상된다. 4분기 어닝모멘텀 대폭 강화의 이유는 1) 계절적인 성수기로 인한 온라인광고 시장 확대와 배너광고 매출 증가, 2) CPC 방식 도입 효과 가시화와 신지식검색 관련 검색 만족도 증가에 따른 검색 트랙픽 증가 예상, 3) 구조조정 관련 일시적인 추가 비용이 없는 라이코스와 다음다이렉트 실적 개선에 따른 지분법평가손실 규모가 전분기대비 감소할 것으로 추정되기 때문이다.
2006년에도 어닝모멘텀은 강화될 것으로 추정된다. 2006년 예상 매출액은 전년대비 32.8% 성장한 2,806억원, 영업이익 58.8% 증가한 612억원, 경상이익은 흑자 전환된 186억원으로 전망된다.
최근 통신위원회에서는 이동통신 3사에 대한 시정조치와 동등한 접속 기회를 제한했다고 판단되는SKT에 대하여 15억원의 과징금을 부과하였다. 정부의 무선망 개방에 대한 강력한 의지, 이동통신사들의 무선망 개방과 관련한 최근 동향을 점검해 보면 2006년에는 동기식 이동전화 무선망이 전면 개방될 가능성이 높은 것으로 판단된다. 무선망 개방은 곧 무선인터넷 시장이 새롭게 형성된다는 것을 시사하는데, 무선인터넷 시장은 다음과 같은 이유로 인해 새로운 Business Model로 확실하게 자리매김할 가능성이 높다고 생각된다. 그 이유는 1) 무선은 유선에 비하여 신뢰할 수 있는 이용자 Pool과 Database를 보유하고 있어 Tarket Marketing이 가능하다는 점과 2) 다양한 컨텐츠 활용이 가능하며, 부가서비스에 대한 유료서비스가 가능한 점(무선이용자는 서비스의 Quality가 높다면 현금지불 의사가 높음), 3) 유선과 무선 인프라의 세계적인 수준으로 무선인터넷 서비스 Quality가 높다는 점, 4) 서비스 선점에 따른 한국형 무선플랫폼 WIPI(Wireless Internet Platform for Interoperablity) 수출 가능성 증대 등이다.
2006년부터 무선망이 전면 개방 되고, 무선인터넷시장이 새롭게 형성될 경우 인터넷 트래픽 1, 2위업체인 NHN, 다음은 새로운 사업 기회를 제공받게 될 것으로 보이며, 유선 포탈 시장에서의 시장지배력을 감안한다면 완전경쟁 시장이 될 무선인터넷 시장에서 새로운 강자로 부각될 가능성이 높은 것으로 분석된다.
동사의 가장 큰 리스크 요인은 라이코스와 타온, 그리고 다음다이렉트 등 자회사 관련 경영의 불확실성으로 판단된다. 하지만 다음다이렉트는 시장점유율이 14%대로 지속적으로 확대되고 있고, 원수보험료와 신규계약건수도 급격하게 개선되고 있다. 이에 따라 지분법평가손실 규모가 향후에 점진적으로 개선될 것으로 전망된다. 또한 4분기에 라이코스와 타온의 급격한 실적 개선은 기대하기 어렵지만, 동사의 경영진에서는 추가적인 자금지원을 160억원 내외로 제한 시키고 있어 해외 자회사 관련 리스크 요인을 적절하게 통제하고 있는 것으로 판단된다. 2005년 4분기 지분법평가손실 규모는 전분기대비 7.9% 수준 감소한 152억원으로 감소할 것으로 전망된다.
직전보고서까지는 동사의 목표주가 산출 시 2006년 재무지표에 대한 가중치를 30%만 반영했었지만, 4분기 중반의 현시점에서는 2006년의 실적 전망치를 본격적으로 주가에 반영해야 한다고 판단되어 2006년 가중치를 50%로 상향하여 적용하였다. 이에 따라 2005년과 2006년 실적을 각각 50%, 50%의 가중치를 주고 EV/EBITDA 분석에 의해 산출된 동사의 목표주가는 38,100원(시가총액 5,850억원)으로 상향 조정하여 제시한다. 이는 직전보고서에서 제시한 목표주가보다 14.8% 상향 조정된 수치다. 또한 투자등급은 Buy(매수)로 상향 한다. 투자등급을 상향한 이유는 1) 3분기 계절적인 요인으로 인한 어닝모멘텀 약화는 이미 주가에 반영된 것으로 판단되고, 2) 2005년 4분기 및 2006년 실적이 대폭 호전될 것으로 예상되는 점, 3) M&A 매력 부각(회사측에서는 적극적으로 부인하고 있음), 4) 목표주가와 현재주가와의 괴리율이 21.3%에 이르고 있어 향후 주가 상승 여력이 높을 것으로 전망되는 점, 5) 자회사 관련 리스크 요인은 점진적으로 축소될 것으로 전망되고, 지분법평가손실 규모도 4분기부터 지속적으로 감소할 것으로 전망되는 점 때문이다. 또한 자회사 관련 리스크 요인을 동사의 경영진에서 적극적으로 통제하고 있는 것으로 판단되는 점도 긍정적으로 판단된다.
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