우리투자증권, 2006년 주식시장 전망
한국은 베이비 붐 세대들이 30~40대에 들어섬에 따라서 인구구조상 1990년대의 미국과 1980년대의 일본과 비슷한 단계, 즉 “Demographic Sweet Spot”에 진입한 것으로 판단된다. 이러한 단계에서 견실한 노동생산성 증가와 소비의 양적, 질적 확대, 그리고 주식시장에 긍정적인 자산의 재배분을 경험할 가능성이 높다. 여기에다 외환 위기이후의 대대적인 기업 구조조정과 제도적, 물리적, 경제적 인프라의 개선으로 기업들의 자본이익률은 급격한 상승을 보였고, 기업수익이 GDP에서 차지하는 비중도 크게 증가했다. 따라서 우리는 최근 한국의 주식시장 호황이 이와 같은 기업, 경제, 인구구조상의 엄청난 변화를 반영하고 있다고 생각한다. 또한 한국이 현재의 인구구조 변화를 적절히 활용하여 기업 이익의 성장세를 유지할 수 있다면, 향후 한국 증시의 지속적인 상승에 대해서도 충분한 이유가 될 수 있다고 판단한다. 당사의 시나리오가 적중한다면 한국 증시는 향후 7년 동안 연율 14%를 초과하는 수익률을 달성할 것으로 예측된다.
이러한 관점에서 2006년 주식시장은 글로벌 재조정(Global Rebalancing) 및 환율변동 이슈 등 불확실한 요인들이 잠재하고 있지만 상승 세가 유지될 것으로 전망된다. 2006년 당사가 예상하고 있는 KOSPI Target은 1,460P로 현재 수준대비 17% 정도의 상승 여력이 있는 것으로 평가된다. 상반기 중 FED의 금리기조 변화를 앞둔 미국 경기둔화 우려감이 미국 및 신흥시장 주가에 압박요인으로 작용하면서 한차례 조정국면을 예상할 수 있으나, 하반기에는 견실한 국내경기 회복과 금리안정에 따른 기회요인이 부각되며 재차 상승세를 이어갈 것으로 전망된다.
2006년 주식시장을 이끌 핵심 Driver로는 1)설비투자 중심의 내수확장, 2)기업이익의 성장성 부각, 3)구조적, 순환적인 자금유입, 4) 한국 주식시장의 Re-rating Story를 들 수 있다. 우선 경기 측면에서는 소비 회복에 이어 서비스업 중심의 설비투자가 활기를 띨 것으로 전망된다. 이에 따라 2006년 국내 경제는 소비회복에 이은 설비투자 중심의 내수 팽창이 경기 회복의 중요한 동인이 될 것으로 판단된다. 기업이익과 관련해서 주목할 만한 점은 올해 주식시장의 화두가 기업 가치(Value)였다면 2006년에는 기업이익의 성장(Growth)으로 흐름이 옮겨 갈 것이라는 점이다. 2005년 마이너스 성장을 보였던 국내 기업 순이익은 2006년, 2007년까지 해마다 11.9%, 14.0%의 증가세를 보일 전망이다. 자금측면에서도 경기 회복세가 뚜렷해지면서 기업이익 개선에 대한 기대감을 바탕으로 주식자금의 유입이 계속될 것으로 생각된다. 마지막으로 한국 주식시장의 Re-rating Story가 2006년에도 지속될 것으로 생각된다. 기업이익의 안정적인 성장세와 이익의 변동성 축소, 그리고 절대 이익규모의 증가는 한국 주식시장의 리스크 프리미엄을 줄여줌으로써 한국 주식시장의 Re-rating에 있어 중요한 이유로 작용할 전망이다.
물론 2006년은 국제유가가 예상과 달리 급등하거나 미국 인플레 우려가 심화되는 등 대외적인 변수에 노출될 가능성이 높다. 원/달러 환율이 빠르게 강세를 보이는 경우도 경계요인이며 중국의 경기 둔화가 예상보다 심화될 가능성도 주시할 필요가 있다. 내부적으로도 2006년 6월 지방선거 이후 정부 정책의 혼선 가능성이 상존하고 있다. 정부가 추진하고 있는 지방 발전계획 과 부동산, 금융정책 등이 선거 결과에 따라 영향을 받을 수도 있기 때문이다. 그러나 우리는 이러한 리스크 요인들이 두 가지 이상 동시에 발생하지 않는다면 주식시장에 미치는 영향력도 제한적일 것으로 전망한다.
신한국 주기를 장기적으로 이끌고 갈 장기 주도업종으로 우리는 IT 섹터와 금융 및 소비재 산업으로 꼽고 있다. 이는 한국의 기업혁신이 Consumer Digitalization이라는 세계적 Trend와 만나는 접점이 바로 한국의 IT산업이라는 점, 그리고 인구구조와 관련된 소비확대와 자산재배분이 소비재 산업과 금융업에 유리한 여건을 제공하고 있다는 점 때문이다. 소비재 산업중 특히 엔터테인먼트, 리테일 및 제약업 등이 지속적으로 각광을 받을 것으로 보인다.
2006년 주식시장의 Key Driver
1) 설비투자 중심의 내수확장
2) 기업이익 성장성 부각
3) 구조적/순환적 자금유입
4) 지속되는 Re-rating Story
시장의 Leadership을 형성할 3가지 Theme
1) 장기투자패턴의 강화에 따른 장기투자 유망주
2) 서비스업 중심의 설비투자 증가와 그에 따른 선순환 구도를 바탕으로 한 내수주
3) IT 패러다임 변화와 Digital Convergence를 기반으로 한 Consumer IT
한 세기 전 미국의 극작가 Mark Twain은 “History doesn’t repeat itself, but it often rhymes. (역사는 반복되지 않는다. 그러나 종종 비슷한 상황은 연출된다.)”라는 명언을 남겼다. 그의 말을 주식시장의 관점에서 생각해 보면, 투자 과정은 수익 창출의 열쇠를 찾기 위해 현 시점에서 과거의 상황들을 되짚어보는 시도를 포함한다는 의미가 될 것이다. 통찰력 있는 투자자라면 경제와 주식시장의 과거 패턴을 연구해서 새로운 투자 기회를 포착할 수도 있을 것이다. 왜냐하면 경제와 주식시장의 패턴이 반복될 때, 통상적으로 새로운 부를 창출할 수 있는 기회가 열리기 때문이다.
역사에 대한 통찰력을 지닌 투자자라면 경제의 장기 사이클과 인구 변화 사이클을 보면서 이미 한번 겪었던 것 같은 데자뷰 현상을 종종 경험했으리라 생각된다. 이러한 데자뷰 현상은 1980년대 일본과 1990년대 미국의 주식시장이 폭발적인 상승세를 보였던 점을 비교해 보면 매우 명백하게 나타난다. 당시 미국과 일본의 주식시장은 매우 놀랄 만한 유사점을 지니고 있다. 두 시장간의 유사점은 활황의 기간과 상승의 정도뿐 만 아니라, 심지어 거품붕괴 이후의 주식시장 폭락 과정에서도 너무나 분명하게 나타나 마치 자연의 법칙을 따른 현상이라는 생각마저 들게 한다(7page 차트 참고).
그러나 분석과 고찰을 통해서 두 주식시장의 활황에는 인구구조상의 변화라는 자연적인 힘이 그 배경으로 작용하고 있었다는 사실을 알게 된다면, 이러한 유사성이 결코 놀라운 사실은 아닐 것이다. 10여 년에 걸친 일본과 미국의 주식시장 대세 상승시기가 베이비 붐 세대의 30 ~ 40대 진입시기와 일치한다는 사실은 우연이 아니라고 판단된다. 또한 두 주식시장의 놀라운 성장 논리가 인구의 빠른 고령화(이는 경제 성장을 둔화시키는 요인임)라는 새로운 현실에 직면하면서 갑작스럽게 붕괴되기 시작했다는 사실 역시 우연이 아니다.
베이비 붐 세대가 30 ~ 40대에 접어들게 되면 경제적으로 세가지 긍정적인 변화가 나타나게 된다. 첫째는 획기적인 생산성 증대이다. 30대에 접어든 베이비 붐 세대는 경제활동을 통해 극심한 시장경쟁에 노출되면서 지속적으로 자기 혁신을 위한 노력을 하게 된다. 이는 경제의 생산성을 증대시키는 요인이 된다. 베이비 붐 세대가 어느 정도 성공을 이루고 40대에 들어서게 되면, 이들은 소비수준의 향상을 추구하게 된다. 이것이 두 번째 긍정적 변화이다. 세 번째 변화는 이들이 그동안 축적해 놓은 자산을 부동산과 주식에 재배분하는 것이다. 이와 같은 세 가지 변화는 미국과 일본의 주식시장이 대세 상승을 경험하게 하는 매우 중요한 기폭제 역할을 했다. 그러나 이들은 주식시장의 활황을 위한 필요조건이지 충분조건은 아니었다. 미국과 일본의 경우에서 우리는 기업의 자본이익률(return on equity) 급등과 기업수익이 GDP에서 차지하는 비중의 증가, 그리고 낮은 금리 수준을 확인했다. 또한 일본과 미국이 경제의 고성장을 뒷받침할 만큼 정비가 잘된 제도적, 경제적, 물리적인 인프라를 갖추고 있었던 점도 인구 구조상의 장점을 극대화하는데 기여했던 것으로 보인다. 이로 인해 두 국가의 주식시장은 장기간에 걸쳐 지속적으로 호황을 누릴 수 있었던 것으로 판단된다.
당사의 분석에 따르면, 인구구조의 변화와 기술의 발전이 미국과 일본 주식시장의 과거 장기 호황을 경험하게 한 주된 원동력이었다. 그리고 환율 변동 역시 중요한 요인으로 작용했다. 일본의 경우, 당시의 아날로그 기술과 관련된 시장을 독점하며 가전제품 혁명을 이끌었다. 1980년대에 이루어진 끊임없는 제품 및 공정 혁명은 전자 및 자동차 등에서 일본 제품을 품질과 신뢰의 대명사로 만들어 주었다. 한편 1990년대 미국에서는 인터넷의 등장이 주식시장 호황의 주요 배경이었다. 인터넷은 이 시기에 네트워크, 미디어, 통신을 통합하는 새로운 매체로 등장하였다. 결국 신기술의 성공적인 개발은 기술주의 급등을 유발하며, 미국과 일본 주식시장의 호황으로 귀결되었다고 볼 수 있다. 또한 소비관련 업종들도 인구구조의 변화로 인해 뚜렷한 상승세를 나타냈다. 특히 인구구조의 성숙단계 진입으로 삶의 질, 건강, 금융자산 재분배 등에 대한 관심이 증가하면서 제약, 유통, 금융 업종이 가장 큰 수혜를 누렸던 것으로 보인다. 다만 일본의 경우에는 급속한 엔화의 평가절상으로 인해 수출 중심의 기술주보다는 내수관련주가 시장을 선도하였는데, 이는 엔화강세가 주요 수출기업들의 수익성에 부정적으로 작용했기 때문이다.
일본과 미국의 경험은 향후 한국 주식시장을 이끌어 나갈 업종 및 종목 선택 시 중요한 지침이 될 것으로 보인다. 한국의 기업들은 세계적으로 진행되고 있는 소비자의 디지털화(digitalization)를 선도하는 핵심 제품들을 쏟아내며, IT 산업의 강자로 부상하고 있다. 한국은 특히 디지털화의 기초소재라 할 수 있는 메모리와 디스플레이, 그리고 핵심 단말기인 핸드셋 부문에서 발군의 리더쉽을 발휘하고 있다. 이를 바탕으로 지난 5년간 세계적으로 경쟁력 있는 IT 주식들이 자동차 및 주요 소비관련주와 함께 한국 주식시장의 상승세를 이끌었다. 향후에도 이러한 추세는 지속될 전망이나, 급격한 원화절상이 이루어질 경우에 한해 금융, 소매, 제약, 엔터테인먼트 등 인구구조와 관련된 소비주가 주식시장을 주도할 것으로 예상된다.
물론 우리의 이러한 낙관적인 전망에도 리스크는 있다. 당사의 낙관적인 전망은 기업이익, 소비, 자산 재배분이라는 세 가지 축을 근간으로 하고 있다. 그러나 이는 정치·사회적 변화에 대한 민감도가 큰 요인들이기 때문에 추후 새로운 변화 요인이 발생할 경우에는 당사의 전망이 크게 희석될 가능성도 배제할 수 없다. 일례로 소비는 사회적 가치체계의 변화에 큰 영향을 받는다. 만약 평등주의가 뿌리를 내린다면 국내자본이 유출되어 소비 증가세의 둔화를 유발할 가능성이 있다. 자산의 재분배 과정은 저금리 및 높은 주가수익률이 중요한 동인으로 작용한다. 만약 금리가 크게 상승하거나 기업이익이 둔화될 경우에는 주가수익률이 하락하여 자산 재배분이 원활하게 이루어지지 않을 가능성도 있다.
Brave New Korea는 인구구조와 기업혁신, 그리고 자산 재배분을 근간으로 하는 우리의 낙관적인 중장기 주식시장 전망을 축약한 표현이다. 이번 Brave New Korea 자료는 한국 주식시장 및 향후 선도업종에 대한 당사 Strategist와 Economist의 장기 전망을 담고 있다. 첫 번째 자료에서는 시장의 변화를 가져오는 인구구조의 변화와 주식시장의 지속적 상승에 필요한 추가적인 조건들에 관해 언급했다. 당사는 1980년대 일본시장과 1990년대 미국시장의 사례를 한국시장의 현 상황과 비교했다. 두 번째 자료에서는 당시 일본과 미국의 주식시장을 이끌었던 업종을 통해 이들이 한국시장에 시사하는 바를 살펴보았다. 세 번째 자료에서는 일본과 미국의 경기 호황국면 당시 나타났던 경제적 변화를 분석해 보고, “인구구조의 sweet spot” 진입에 따른 두 나라의 성공 사례를 본보기로 삼고자 하는 한국이 직면할지도 모르는 경제적 리스크에 대해서도 검토해 보았다. 마지막으로 네 번째 자료에서는 인구구조가 유사한 대만의 주식시장이 90년대의 호황을 이어가지 못하고, 2000년 이후 부진한 양상을 보여온 이유들을 규명하고, 이를 한국시장과 비교하여 보았다.
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