푸르덴셜투자증권, “롯데쇼핑, 국내 최대 Consumer Multi-Player의 등장”

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2006-02-07 09:08

서울--(뉴스와이어)--국내 최대의 Consumer Multi-Player로 소비 회복의 수혜 전망. 유통산업 성장과 기업형 유통 확대로 장기 투자매력 보유. 롯데백화점은 시장 지배력과 수익성 우위로 절대강자. 공모자금 3.4조원 유입과 내부 현금흐름을 바탕으로 대규모 투자가 계획대로 실현될 경우 펀더멘탈의 대폭 변화 기대. 특히 롯데마트와 롯데슈퍼는 규모 확대와 시너지 효과 발생으로 수익성의 점진적 개선 전망. 공모가 기준 시가총액 11.4조원의 유통 대표주 프리미엄을 보유하고, 적은 유동물량으로 신규 수요도 강할 전망

2006년 롯데쇼핑 Valuation은 펀더멘탈, 소비 경기, 대표주 특성, 상대가치 비교(신세계, 유통과 Consumer sector)를 고려할 때 PER 18-20배, PBR 2-2.2배, PSR 1-1.2배로 추정되고, 주가는 460,000원을 중심으로 435,000-487,000원 범위를 형성할 전망. 공모가 400,000원은 2006년 실적 기준으로 PER 17.5배 수준으로 단기 상승 여력은 많지 않음. 그러나 공모 이후 롯데쇼핑의 대폭 변화(최대 Consumer 기업의 등장, 유통 대표주 부상, 재무구조의 개선 등)를 감안할 때 일단 460,000원 내외 주가 형성은 가능할 전망

2005-07년 투자계획 각각 8,770억원, 16,040억원, 14,640억원을 발표, 이 중 60-70%가 롯데마트에 집중 계획. 투자가 계획대로 진행될 경우 백화점, 할인점, 슈퍼마켓, 멀티플렉스 모든 부문에 대폭적 변화 전망. 그리고 차입금 상환으로 총차입금은 2조원 아래로 감소하고, 부채비율은 67%로 대폭 개선 전망

대규모 투자계획이 그대로 진행될 경우 2006-07년 총매출은 각각 13.8%, 15.6% 고성장 전망. 매출총이익률은 백화점보다 판매마진율이 낮은 롯데마트의 확대로 27.7% 수준에서 유지 전망. 영업이익률은 투자와 단기 비용 부담으로 8.0%대로 소폭 상승하나, 영업이익증가율은 매출 성장으로 2006-07년 15.6%, 18.2%로 높을 전망. 경상이익률은 금융수지 개선과 지분법평가이익 증가로 동기간 각각 9.2%,
9.5%로 상승하고, 경상이익증가율은 29.0%, 19.6%로 매우 양호 전망

롯데쇼핑의 투자 포인트는 여섯 가지로 판단된다.

1)국내 최대의 Consumer Multi-Player로서 다양한 경로를 통한 소비 회복의 수혜가 전망된다.
2)유통산업의 성장과 기업형 유통의 확대로 롯데쇼핑의 투자매력은 장기적으로 유효하다.
3)롯데백화점은 시장 지배력과 수익성 우위로 절대 강자의 지위가 확고할 전망이다.
4)공모자금 3.4조원 유입과 내부 현금흐름으로 여러 분야에 대규모 투자가 가능하고, 투자계획이 차질 없이 이루어질 경우 점포, 매출, 이익, 자산 등 모든 면에서 대폭 성장이 전망된다. 그리고 여유 자금으로 차입금을 상환하여 재무구조의 대폭적 개선이 기대된다.
5)롯데마트는 낮은 시장점유율과 수익성으로 어려운 상황이지만, 공모 이후 집중 투자로 할인점 2위 업체로 도약하는 중요한 계기를 마련할 전망이다. 그리고 롯데마트와 롯데슈퍼는 대규모 투자 이후 규모의 확대와 시너지 효과의 발생으로 수익성이 점진적으로 개선될 전망이다.
6)공모가 기준 시가총액 11.4조원의 유통 대표주 프리미엄을 가질 전망이다. 유동 주식은 823만주로 전체 주식수의 28.8%로 적은 편이다. 상장 후 보호예수 기간이 없어 단기적으로 차익실현 물량이 출회되겠지만, 업종 대표주 특성 상 신규 수요도 강할 전망이다.

롯데쇼핑 주가는 상장 후 435,000~487,000원 범위로 전망된다.

1)최근 주식시장이 불안하지만, 양호한 소비 경기는 유통 주가의 긍정적 펀더멘탈 요인이다.
2)소비 호조기의 유통 주가는 실적 호전 및 기대감으로 역사적 상단의 Valuation을 형성한다.
3)롯데쇼핑의 상장 후 주가 추정을 위해 상대 가치평가를 활용하였다. 매출과 이익 규모, 사업구성, 경쟁관계의 측면에서 아주 중요한 벤치마크로 작용할 신세계, 그리고 더 나아가 유통과 Consumer sector의 주가 및 재무지표로부터 롯데쇼핑 Valuation에 적용할 주가배수를 추론하였다. 유통 종목의 Valuation에는 PER, PBR, PSR이 적절하고, 중요도에 따라 가중치를 부여하였다. 롯데쇼핑 주가 추정에 적용된 [표 1]의 적용배수는 [표 2]를 통해 추론하였다.
4)상장 후 롯데쇼핑 주가는 펀더멘탈, 소비경기, 유통 대표주의 위상 등을 감안할 때 2006년 실적 기준으로 PER 18-20배, PBR 2-2.2배, PSR 1-1.2배에서 형성될 전망이다.
5)이렇게 산출된 주가배수에 2006년 실적을 적용하여 상장 후 주가 범위를 435,000~487,000원으로 추정하였다. 여기에서 롯데쇼핑의 2006년 실적은 상장 IR에서 밝힌 투자계획을 상당히 충실하게 반영하여 전망하였다. 2006-07년 롯데쇼핑의 실적은 대규모 투자계획과 매우 긴밀하게 연계되어 있다.
6)롯데쇼핑 공모가 400,000원은 2006년 실적 기준 PER 17.5배 수준으로 단기적으로 상승 여력이 많지 않은 가격이다. 그러나 공모 이후 롯데쇼핑의 변화, 즉 최대 Consumer 기업의 등장, 유통 대표주 부상, 재무구조의 대폭 개선 등 다양한 요인을 감안할 때 일단 460,000원 내외 주가 형성은 가능 할 전망이다.

롯데쇼핑은 유통(백화점, 할인점, 슈퍼마켓), 영화(멀티플렉스, 제작 및 배급), 식품(도너츠 체인, 기타) 등 다양한 분야에 걸쳐 사업을 영위하는 Consumer Multi-Player로 판단된다. 점포, 매출, 이익, 자산 규모를 볼 때 국내 최대 Consumer 기업의 위상을 차지하고 있다. 그리고 롯데카드(회원 630만명, 이용률 56.3%), 호텔롯데, 코리아세븐 등 여러 자회사들은 동사와 유기적으로 연결되어 긍정적 영업 기여를 하고 있다. 특히 공모자금 3.4조원은 다양한 사업에 공격적으로 투자되어 국내 최대 Consumer Multi-Player 특성을 더욱 강화시킬 전망이다.

한편 계열사를 제외하고 유통 측면에서 신세계와 직접적으로 비교하면, 롯데쇼핑은 신세계보다 총매출이 적고, 매출총이익과 영업이익은 수익성 높은 백화점의 절대적 우위로 더 많다. 자산 규모는 신세계보다 1.85배 더 크지만, 롯데마트의 상대적 부진으로 자본 효율성은 낮다. 이것은 롯데쇼핑이 전체적으로 국내 최대 Consumer 기업의 위상을 유지하는 것은 아무런 문제가 없지만, 유통 측면에서는 공격적 투자와 성장, 그리고 수익성과 효율성 제고라는 쉽지 않은 두 가지 목표를 가지고 있음을 시사한다.

롯데쇼핑은 상장을 계기로 매우 적극적인 투자계획을 발표하였다. 투자는 공모자금 3.4조원과 연간 내부 현금흐름 1조원으로 이루어질 전망이다. 먼저 2005-07년 각각 8,770억원, 16,040억원, 14,640억원의 대규모 투자계획이 수정 없이 집행될 지는 다소 의문이다. 그러나 투자계획이 차질 없이 진행될 경우, 롯데쇼핑은 점포, 매출과 이익에서 대폭 성장을 이룰 전망이다.

가장 중점을 두고 있는 부문은 연간 투자의 60-70%가 집중되는 할인점 롯데마트이다. 롯데마트 투자는 2005-07년 각각 5,440억원, 11,230억원, 9,370억원이 계획되어 있다. 2006년 투자는 할인점 20개 이상 출점 가능한 정도의 대규모이다. 백화점은 2005-07년 각각 1,750억원, 2,730억원, 3,660억원이 투자되어 2003년까지 3개를 추가 개점할 계획이다. 그리고 롯데슈퍼에는 매년 1,000억원 이상이 투자되고, 롯데시네마에는 올해 800억원이 집중 투자될 전망이다.

공모 자금은 점포 확장 이외 재무구조 개선에도 투입될 계획이다. 2005년 9월 현재 롯데쇼핑의 총차입금은 27,699억원이고, 부채비율은 171.9%이다. 2006년 현금유입은 4.2조원으로 내년까지 점포 투자를 감안하더라도 차입금 8,000억원 이상 상환이 가능할 전망이다. 이 경우 총차입금은 2조원 아래로 떨어지고, 부채비율은 67.2%로 획기적으로 개선될 전망이다.

롯데쇼핑은 1979년 12월 을지로 본점을 개점하면서 유통사업을 시작하였다. 이후 1993년 12월 백화점 업계 최초로 연간 매출 1조원을 달성하였다. 1996년 6월 한국 최초로 온라인쇼핑몰을 오픈하였고, 4년 후 롯데닷컴으로 분리하였다. 할인점 성장에 주목하여 1998년 4월 롯데마트를 처음 개점하였고, 2001년 5월에는 슈퍼마켓 사업에 진출하여 롯데슈퍼를 오픈하였다. 이외 유통점포와 시너지 효과를 기대하며 1999년 10월 멀티플렉스(일산점) 사업을 시작하였다. 현재 백화점은 풍부한 자금력과 강력한 브랜드 파워로 자체 출점과 인수를 통해 직영 19개점, 자회사 3개점을 운영 중이다. 할인점은 2002년까지 공격적으로 출점하였으나, 2003년 이후 주춤하면서 42개점을 운영 중이다. 슈퍼마켓은 2004년 4월 한화슈퍼 25개점을 전격 인수하여 현재 47개점을 운영하고 있다. 멀티플렉스는 2005년 공격적 개점으로 23개 사이트를 보유하고 있다. 이렇게 롯데쇼핑은 길지 않은 시간에 공격적 투자로 2005년(E) 외형 8.5조원의 국내 최대 Consumer 기업으로 성장하였다.

롯데백화점은 시장 지배력과 수익성의 우위로 업계의 절대강자로 군림하고 있다. 직영 점포는 19개이고, 서울 5개, 수도권 5개, 지방 5개(부산 2개, 경상 4개, 전라 2개, 충청 1개)로 분포되어 있으며, 본점, 잠실점, 부산점의 매출 비중이 높다. 백화점은 최근 2년 출점이 없었으나, 롯데쇼핑은 공모자금을 바탕으로 2008년까지 3개를 추가 개점하여 22개까지 늘릴 전망이다. 롯데백화점의 시장점유율은 2005년 44-45%(계열사 3개점 포함)로 추정된다. 이것은 현대백화점보다 약 2배, 신세계보다 3.3배 높은 점유율이다. 이것은 점포가 많기도하지만, 전국 점포 매출 1-3위를 동사가 모두 차지할 정도로 규모와 경쟁력을 보유하고 있기 때문이다. 현재 신세계가 대규모 백화점 투자를 계획하고 있고, 현대백화점은 충청권에 주력하고 있지만, 롯데백화점의 시장 지배력은 지속적 출점과 브랜드 파워로 큰 변화가 없을 전망이다.

롯데마트는 업계 3위의 시장 지배력과 낮은 수익성으로 쉽지 않은 상황에 있다. 점포는 42개이고, 서울 8개, 수도권 12개, 지방 22개로 구성되어 있다. 롯데마트는 2002년 30호까지 매년 공격적으로 확장하였으나, 2003-04년에 6개 출점에 그쳤고, 2005년 6개 개점으로 다시 확대되었다. 롯데쇼핑은 공모자금의 60-70%를 롯데마트에 투자할 계획이다. 투자계획이 매우 공격적으로 판단되지만, 향후 차질 없이 진행될 경우 롯데마트는 2006년 54개, 2007년 70개로 확대될 전망이다. 이 경우 롯데마트는 할인점 2위 업체로서 시장 지배력이 확대되고, 규모의 경제 효과가 본격적으로 작용하면서 수익성 호전이 가능할 전망이다.

이러한 브랜드 파워, 시장 지배력과 규모의 경제를 바탕으로 롯데백화점의 수익성은 경쟁 업체보다 상당한 우위를 차지하고 있다. 매출총이익률은 롯데 31.9%, 현대 31.9%, 신세계 28.9%로 우위에 있고, 영업이익률은 롯데 11.6%, 현대 9.4%, 신세계 5.6%로 더 높은 우위를 보이고 있다. 이것은 경쟁 업체보다 절대적으로 많은 매출로 각종 비용 부담이 적기 때문이다. 롯데백화점의 판매관리비/매출 비율은 20.3%로 경쟁 업체보다 2-4% 가량 낮다.

롯데마트의 시장점유율은 2005년 11.7%로 추정된다. 시장점유율이 2000년 9.5%에서 2005년 11.7%로 꾸준히 상승하고 있지만, 경쟁 업체의 속도에는 미치지 못하고 있다. 이마트 시장점유율은 멈추지 않는 투자와 출점으로 동기간 21.5%에서 30.0%로 크게 상승하였다. 즉 이마트 대비 롯데마트의 점포 비율은 53.2% 이지만, 시장점유율은 39.0%로 더 낮다. 이것은 롯데마트의 점포 경쟁력이 이마트와 홈플러스에 비해 떨어진다는 의미이다.

이 영향으로 롯데마트의 수익성은 경쟁 업체보다 낮다. 매출총이익률은 21.2%로 이마트 22.8% 보다 낮고, 영업이익률은 3.0%로 이마트 7.5% 대비 크게 낮다. 이것은 열등한 점포 경쟁력과 높은 비용 부담이 그대로 반영된 결과이다. 향후 롯데마트의 수익성은 점포 경쟁력의 회복과 규모의 경제 효과라는 조건 하에서 개선될 수 있는데, 여기에 공모자금을 활용한 적극적 투자가 상당한 기여를 할 전망이다.

롯데슈퍼는 2004년 4월 한화슈퍼 25개 인수와 지속적 출점으로 GS슈퍼에 이어 국내 2위로 부상하였다. 점포는 47개를 운영 중이고, 2007년 74개까지 공격적으로 확대할 계획이다. 매출은 2002년 655억원에서 2004년 3,062억원으로 급성장하였고, 2005년 4,094억원으로 전망된다. 매출총이익률은 롯데마트와 공동구매, 규모의 확대로 2002년 20.8%에서 2005년 23.3%까지 꾸준히 상승하였으나, 판매관리비 부담이 25.0% 이상으로 높아 영업이익률 -2.0%의 적자 부문이다. 롯데슈퍼의 최대 관건은 영업흑자의 전환인데, 이것은 롯데마트 수익성 호전과 연결되어있다. 향후 롯데슈퍼는 규모의 확대와 비용 부담의 경감으로 2007년 흑자 전환할 전망이다.

롯데시네마는 19개 도시에서 23개 멀티플렉스(스크린 170개, 좌석수 33,000개)를 운영하는 2위 영화상영업체이고, 영화 제작과 배급사업에도 진출해있다. 매출은 사이트 확대로 2004년 940억원에서 2005년 약 1,200억원으로 성장한 것으로 추정된다. 롯데시네마가 포함되어 있는 기타 부문의 2005년 영업이익률은 4.1%로 낮은데, 이것은 전년에 사이트 증설이 많아 비용 부담이 컸기 때문이다. 경쟁 업체 CJ CGV의 영업이익률이 15-17%인 점을 감안 시 낮은 수익성이다. 향후 공격적 투자로 사이트 증설은 이루어지겠지만, 수익성 회복은 쉽지 않을 전망이다.

2005년 총매출은 소비 회복 및 백화점 영업 호조, 롯데마트 6개 출점, 롯데슈퍼와 롯데시네마 확대 등으로 전년 대비 9.1% 증가한 8.57조원으로 전망된다. 2006-07년 총매출은 투자와 점포 확장계획이 차질 없이 진행될 경우 각각 13.8%, 15.6% 성장한 9.76조원, 11.28조원이 전망된다.

총매출은 출점 계획과 점포 당 매출을 고려하여 산출하였다. 롯데마트 총매출증가율은 2006-07년 각각 20.0%, 25.9%로 매우 높을 전망이다. 물론 이는 롯데마트 신규점이 동기간 각각 12개, 16개 증가한다는 투자계획 하에서다. 그리고 동일한 전제 하에서 롯데슈퍼와 기타 부문(롯데시네마)도 동기간 30.0% 이상의 고성장을 할 전망이다. 한편 매출 비중은 가장 집중적 투자가 이루어지는 할인점이 2004년 30.5%에서 2007년 37.2%로 확대, 슈퍼마켓은 3.9%에서 6.6%로 상승, 반대로 백화점은 62.8%에서 50.2%로 하락할 전망이다.

2005년 매출총이익률은 27.7%로 전년 대비 0.6%p 상승할 전망이다. 그러나 2006-07년 추가적인 매출총이익률 호전은 힘들 전망이다. 이유는 백화점보다 낮은 판매마진율의 롯데마트의 매출총이익 비중이 계속 확대되기 때문이다. 백화점 매출총이익률은 강력한 시장 지배력을 바탕으로 2007년 33.0% 수준까지 상승할 전망이다.

롯데마트 매출총이익률은 점포 확대와 규모의 경제로 매년 0.4%p 상승이 가능하고, 사업 연관성이 많은 슈퍼마켓의 매출총이익률 역시 비슷한 폭으로 올라갈 전망이다. 외형과 비슷하게 롯데마트의 매출총이익 비중은 2004년 22.2%에서 2007년 29.5%로 크게 올라갈 전망이다. 롯데슈퍼와 기타부문도 마찬가지이다. 그러나 높은 수익성의 백화점 매출총이익의 비중은 2007년 60.0%로 여전히 핵심 수익원으로 작용할 전망이다.

2005년 영업이익률은 7.9%로 전년 대비 1.0%p 상승할 전망이다. 이것은 소비 회복과 규모 확대로 백화점, 롯데마트, 롯데슈퍼 모두 외형이 증가하고 비용 부담이 경감되었기 때문이다. 2006-07년 영업이익률은 각각 8.1%, 8.2%로 소폭 상승할 전망이다. 이유는 적극적 투자로 점포와 외형은 확대되지만, 롯데마트는 점포 출점 및 유지 비용으로 규모의 경제 효과가 일정 기간 이후에 크게 나타나기 때문이다. 또한 롯데슈퍼의 수익성이 여전히 부진하고, 기타 부문은 스크린의 공격적 증설에 따른 비용 부담으로 수익성이 빠르게 호전되지 않기 때문이다. 그러나 영업이익증가율은 2005-07년 각각 24.6%, 15.6%, 18.2%로 높은 수준을 유지할 전망이다.

2005년 경상이익률은 8.1%로 전년 대비 2.8%p 상승하고, 경상이익은 67.2% 대폭 증가할 전망이다. 이것은 지분법평가이익의 대폭 증가, 이자비용의 감소, 일회성 영업외비용의 제거 때문이다. 2006-07년 경상이익률은 각각 9.2%, 9.5%로 양호한 상승 추세를 이어갈 전망이다. 여기에는 대규모 공모자금 유입이 크게 작용할 전망이다. 차입금 축소로 2006년 이자비용은 200억원 가량 감소하고, 현금성 자산의 증가로 이자수익은 560억원 증가할 전망이다. 한편 자회사 롯데카드, 롯데역사, 롯데미도파의 실적 호전에 따른 지분법평가이익 역시 중요한 요인이다. 롯데카드는 2005년 3분기 현재 909억원, 롯데역사와 롯데미도파는 각각 98억원, 89억원의 지분법평가이익 기여를 하였다. 2006년 지분법평가이익은 전년 대비 171억원 증가한 1,679억원으로 전망된다.

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