푸르덴셜투자증권, “코아로직, 수익성 하락으로 프리미엄 요인 소멸중”

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2006-02-08 11:37

서울--(뉴스와이어)--코아로직에 대해 목표가격은 실적추정 상향에 따라 기존 40,000원 대비 +5.0% 상향한 42,000원을 제시하지만 기존의 중립의견을 유지한다. 주력제품 전환과 삼성전자 주력거래선 업체로의 변신 등 외형성장의 기반을 확보했지만 1) 수익성의 지속적인 하락으로 과거의 프리미엄 요소가 점차 소멸하고 있으며 2) MAP 차기제품 이후 장기 성장가능성에 불확실성이 존재하며 3) 현 거래선과의 지속적인 매출관계가 가변적이어서 매출변동가능성이 크고 여타 거래선에 대한 매출 확대여부도 불확실하기 떄문이다.

코아로직의 05년 4분기 매출은 549억원 (+51.8% QoQ), 영업이익은 78억원 (+31.1% QoQ) 순이익은 74억원 (+12.7% QoQ)로 발표되었다. 전분기 대비 매출의 큰 폭 증가를 이뤘지만 영업이익률이 전분기 16.4%에서 14.1%로 감소하면서 다소 아쉬움을 남겼는데 전년동기와 비교시 매출은 +29.1%, 영업이익은 -31.0%라는 결과에서도 이를 확인할 수 있다. 당사 예상치와 비교시 매출은 예상을 크게 상회하였지만 영업이익률은 크게 못 미치는 결과이다. 매출 증대는 주력제품이 CAP에서 MAP로 전환되었고 삼성전자향 매출, 특히 D600모델에 탑재된 MAP매출증대가 큰 기여를 하였다. 반면 수익성의 경우 지속적인 단가인하 외에 인센티브 지급(17억원), 재고자산감액손실(31억원) 등의 일회성 비용요인도 이익률 감소의 주 원인으로 작용하였다.

제품별 매출은 기존제품인 CAP (카메라컨트롤프로세서) 가 230억원 (-0.0% QoQ), 차기제품인 MAP(멀티미디어애플리케이션프로세서) 가 316억원 (+143.1% QoQ)로서 MAP로의 주력제품 전환이 4분기 달성되었음을 알 수 있다. 4분기 판매수량은 1,511만개로 추정되는데 전분기 1,190만대와 비교시 +27.0% 증가하면서 매출증대를 견인하였다. 거래선별 비중도 4분기 삼성전자가 57.4%를 기록하면서 과거 LG전자 위주 매출에서 완전히 삼성전자 주력 거래선으로 변신에 성공하였다.

다만 하반기 LG전자 및 중국향 MAP매출 발생기대감이 실현되지 못한 점은 아쉬움을 남긴다. 또한 향후 제품 로드맵에서 동사 주력은 휴대폰내 TV나 MP3 등 멀티미디어기능을 담당하면서 베이스밴드부문까지 control할 수 있는 제품이라고 밝혔는데 향후 단가,기능,디자인 고려시 통합칩 출현이 대세임을 고려하면 동사가 여타 업체 대비 경쟁우위 요소를 확보할 수 있을 지 여부는 불확실하다고 판단된다.

동사의 4분기 판매단가는 3,631원으로 추정되면서 분기별 하락추세에서 일단 벗어났는데 고가품인 MAP비중이 늘어난 것이 단가상승의 이유이다. 하지만 MAP만의 단가추세를 보면 3분기 7,422원에서 7,174원으로 전기대비 -9.2% 하락하면서 역시 지속적인 단가인하가 이뤄지고 있음을 알 수 있다. 향후로도 일시 반등 이후 판매단가는 계속적인 하락추세를 이어갈 것으로 예상된다.

연구개발인력의 지속적 충원에 따른 연구개발비 증대와 해외마케팅을 위한 사무소 설립 등 비용증가로 이익률 하락을 이끌면서 향후 영업이익률은 15‾ 16%대로 수렴할 것으로 추정된다.

삼성전자의 D600 모델에 대해 동사가 독점 공급하는 등 삼성전자 MAP 칩 주력거래선으로 변신하면서 동사의 ‘06 년 이후 실적도 외형증대가 계속될 전망이다. 반면 지속적인 단가인하 및 비용부담 증가 요인으로 수익성은 기존 추정치 대비 소폭 하락할 것으로 보인다. 이에 따라 코아로직의 ‘06 년 실적을 매출은 +17.2%, 영업이익은 +6.1% 상향한 매출 2,048 억원, 영업이익 331 억원으로 변경한다. ‘06 년 1 분기 실적은 연간 비수기인 계절적 요인을 이유로 전분기 대비 실적모멘텀은 크지 않을 것으로 예상된다. 당사에서는 코아로직의 1 분기 실적을 매출 469 억원 (-14.5% QoQ), 영업이익은 72 억원 (-7.1% QoQ)로 예상하고 있다.

실적추정의 상향조정에 따라 동사에 대한 목표가격을 기존 40.000원에서 42,000원으로 +5.0% 상향하지만 투자의견은 기존 중립의견을 유지한다. 목표가격 산정은 동사의 ‘06년 예상 EPS 4,737원에 단말기업종평균 PER 8.0에 할증율 10%를 적용한 8.8을 곱하여 구하였다. 동사에 대한 중립의견을 유지하는 이유는 다음과 같다.

첫째로 수익성의 하락이 계속되면서 과거 높은 영업이익률에서 적용받았던 프리미엄 요소가 소멸하고 있다는 점이다. 올해 영업이익률 예상인 16.1%는 휴대폰업종 평균인 15%대에 수렴하는 수치로서 큰 폭의 할증율 적용이 더 이상 어려울 전망이고 단가하락 지속 및 비용부담 요인증대로 향후로도 개선요인은 크지 않을 것으로 보인다. 둘째로 MAP의 차기제품 이후 장기성장가능성에 대한 불확실성이 존재하고 있다는 점이다. 통합칩 출현에 대한 수요가 증가하는 상황에서 동사와 같은 R&D전문의 Application Processor 기업이 퀄컴, TI와 같은 베이스밴드칩업체, 도시바,르네사스와 같은 PDA OS기반의 칩셋메이커, PC그래픽카드 기반의 엔비디아,ATI 등 업체와 비교우위 및 경쟁우위 요소를 확보할 수 있을 지 여부가 불확실함은 이미 앞에서 밝힌 바 있다. 셋째로 현재는 삼성전자 주력거래선 역할을 하지만 차기제품 채택여부 및 경쟁사 재진입의 위험이 존재한다. 기대됐던 LG전자 및 중국거래선과의 비중 확대로 균형잡힌 매출을 달성하지 못하면 매출변동가능성이 커질 위험도 지적할 수 있다.

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