푸르덴셜투자증권, “YTN, 반전의 시작”

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2006-02-13 08:28

서울--(뉴스와이어)--YTN을 푸르덴셜 미디어 업종의 신규 종목으로 편입하고, 매수 투자의견과 함께 목표주가 4,500원을 제시한다. 2005년 9월 1일 실단가광고제도를 도입하여 과금체계를 변경한 이후 주력인 방송광고 매출이 드라마틱한 성장세를 시현하고 있다. 매년 안정적인 고수익을 안겨주는 타워사업과 코크랩 4호 펀드 투자 사업을 매력적으로 평가하며, FM라디오와 지상파 DMB 사업 추진 과정을 관심있게 지켜볼 필요가 있다.

YTN에 대해 매수 투자의견과 목표주가 4,500원을 제시한다. 매수 추천하는 이유는 방송광고 매출의 고성장이 기대되고, 서울타워와 코크랩 4호 펀드 등으로부터 안정적 수익이 창출되는 등 과거 어느 때보다 탄탄한 실적 확대가 전망되기 때문이다. 과거의 영업 부진에서 이미 탈피하기 시작한 동사는 자회사인 YTN FM과 YTN DMB를 통해 신규 사업까지 진행하고 있어 향후 프로그램 공급 수익과 지분법평가이익 확대를 기할 발판을 마련하였다.

목표주가 4,500원은 2006년 예상 BPS 2,486원에 목표 PBR 1.8배를 적용하여 산출하였다. 우리는 동사와 같이 제도적으로 독과점적 지위를 부여받은 업체에 대해 PBR 밸류에이션을 적용하고 있는데, 높은 진입장벽으로 작용하는 이들 사업권이 형성하는 순자산가치가 해당 업체의 기업가치를 보다 적절히 설명한다고 판단하기 때문이다.

비교 대상 업체로는 SBS를 선택하였다. SBS는 미디어/광고 업종 내에서 YTN 이외에 보도 기능을 담당하고 있는 유일한 업체이고, 밸류에이션 포지션 역시 가장 가까운 종목이다.

목표 PBR은 지주회사 도입 발표 전의 SBS 목표 PBR 3.0배의 60.0%에 해당하는 1.8배를 산출하였다. 1.8배를 산출한 이유는 동사의 2006~07년 ROE 전망치 평균(6.7%)이 SBS(9.9%)에 비해 60.0% 수준이기도 하고, 또 양사의 PBR 추이를 살펴 보아도 YTN PBR이 대략 SBS의 55.0~60.0%를 형성해 오고 있기 때문이다. 덧붙여 동사의 2006년 EPS 성장률(61.2%)이 SBS(33.8%)보다 월등히 높기 때문에 SBS 대비 60.0%의 PBR을 형성하는 데에는 무리가 없을 것으로 판단된다.

우리가 동사를 주목하는 이유는 주요하게는 매출의 71.5%를 차지하는 방송광고 매출이 2005년 9월 1일 과금체계 변경으로 2005년 4분기부터 드라마틱한 성장을 보이기 시작했고, 이 같은 추세가 2006~07년에도 이어질 것으로 전망되기 때문이다. 이에 따라 2006년 광고매출은 651억원으로 전년 대비 16.0% 성장할 것으로 보이고, 2007년 광고매출은 787억원으로 연간 21.0% 신장될 전망이다.

이른바 실단가제도로 불리는 새로운 과금체계가 도입되면서 1분기 30억원대에 머물던 월 광고매출이 4분기에는 50억원대로 올라섰고, 4분기에만 광고매출이 전년 동기 대비 32.9% 성장한 것으로 파악된다. 물론 광고업황의 호전 추세가 동사의 광고매출 신장에 영향을 주었겠지만 이를 감안하더라도 실단가제도의 긍정적인 영향이 생각보다 컸다는 판단이다. 실단가제도 도입 이전에는 기본재원이 일일 91억원이었다. 이렇게 광고단가가 비싸다 보니 광고판매율(=판매액/기본재원)은 현격히 낮을 수 밖에 없었다. 2004년 연간 판매액은 468억원, 광고판매율은 1.4%였고, 2005년에도 과금체계 변경 이전의 광고매출을 연간으로 환산해 보면 판매액과 판매율은 2004년 대비 크게 늘어나지 않는다. 그러나 9월 1일 새로운 광고단가를 적용하면서 기본재원이 일간 1.8억원, 월간 54억원으로 대폭 하향 조정되었다. 광고단가를 낮춤으로써 판매율이 큰폭 개선되어 지난 9~12월 판매율은 평균 106.4%를 기록한 것으로 파악된다. 신규 과금체계 도입이전과 완전히 다른 양상이 전개되고 있는 것이다.

지난 9월 1일 실단가제도 도입 이후 광고판매율이 큰 폭 개선되었고, 매출 성장 곡선의 기울기도 높아졌음을 확인할 수 있다. 우리는 박리다매 광고단가 전략으로 YTN에 광고를 하고 싶어도 비용 부담 때문에 이를 기피했던 잠재 광고주들을 유인한 전략이 매우 유효 적절했다고 평가한다. 이 같은 긍정적인 분기 광고매출 실적 전망에 따라 2006년 광고매출은 전년 대비 16.0% 성장한 651억원으로, 2007년 광고매출은 연간 21.0% 신장된 787억원으로 전망된다.

매출총이익을 보면 광고매출 신장으로 방송원가 부담이 완화되는 모습을 확인할 수 있다. 2005년까지 2.5%에 머물던 방송매출총이익률은 2006년 7.8%로 상승할 전망인데, 2006년 방송매출이 16.8% 성장하지만 방송원가는 10.6% 증가에 그칠 것으로 보이기 때문이다. 원가 항목들은 인건비와 광고대행수수료, 지급임차료, 감가상각비 등이다. 이 중에서 광고대행수수료를 제외한 나머지 항목들은 매출 변동에 영향을 상대적으로 덜 받는 고정비적 성격의 비용들이기 때문에 2006년과 같이 매출이 호조를 보일 때에는 비용상승률이 이를 따라가지 못하게 된다. 주력 사업 부문의 저마진이 동사의 실적 성장에 가장 큰 걸림돌이었으나, 매출 신장으로 이익률이 함께 좋아지는 모습을 보게 될 전망이다.

동사는 뉴스를 제작하는 비용 이외에 별도의 큰 추가 비용 없이 다양한 방송 매체를 통해 뉴스를 공급할 수 있는 장점을 가지고 있다. 어떠한 방송 매체라도 뉴스는 필수적으로 제공되어야 하는 아이템이다. DMB, 와이브로, 쌍방향 TV 등 시간이 흐르고 방송 매체가 늘어날수록 동사에게는 수익을 인식할 수 있는 유통 경로가 많아지게 되는 것이다. 수익을 인식할 매체가 늘어나는 반면, 일단 한번 제작된 뉴스는 별도의 큰 비용 없이 튜닝 과정을 거쳐 재활용된다. 따라서 통신 방송의 융합시대를 맞아 다양한 방송 매체가 태어나게 되면 동사와 동사의 자회사들의 입장에서는 이익률을 신장시킬 수 있는 기회가 확대된다.

방송매출 외에 11.4%의 매출 비중을 차지하는 남산 서울타워 사업은 2006년 104억원의 매출과 46억원의 매출총이익이 예상되는 안정적인 고수익 사업(매출총이익률 44.2%)이다. 2000년 4월 체신공제조합으로부터 701억원에 인수하였고, 이 과정에서 인수 자금을 마련하기 위해 코스닥 등록을 하게 되었다. 서울타워는 전망대와 송신탑으로 이루어져 있는데, 전망대와 부대시설에 대해 CJ㈜와 10년간 장기위탁 경영계약을 체결하였고, 리모델링을 거쳐 2005년 12월 9일 재개장하였다. 연간 영업장 임대수익은 40억원이며, 임대료는 계약후 3.7년차에 한번 인상하도록 되어 있다.

한편 송신탑 임대수익은 지상파 방송사들과 평화방송, 국정원, 경찰청 등 송신탑을 사용하는 모든 기관들로부터 임대료를 수취한다. 2006년 수취할 임대료는 64억원이고 매년 물가상승률만큼은 인상하도록 되어 있다.

영업외수익에서 동사에 고수익을 안겨주는 부분은 코크랩4호기업구조조정부동산투자회사(이하 코크랩4호펀드) 투자수익이다. 동사는 2004년 3월 304억원(차입금 200억원, 현금 104억원)을 출자하였고, 지분율 40%로 대주주이다. 펀드의 자산은 1,300억원, 자본금은 760억원으로 추산되며, 부동산에 투자하여 임대수익과 매각이익을 거두는 것을 목적으로 한다. 2008년 청산 계획이고, 청산시 기대 매각이익은 현재 85억원 가량을 예상하고 있다. 연간 배당 성향은 40%, 배당수익률은 12% 이상이다. 동사는 2005년에 40억원의 배당수익을 인식할 예
정이고, 매년 임대료가 꾸준히 오르고 있기 때문에 연간 5% 정도의 배당수익 증가를 자신하고 있다.

2006~07년 코크랩 4호 펀드로부터 연간 기대되는 순이익을 단순계산해 보면 25~27억원이 산출된다. 동기간 동사의 추정 당기순이익이 각각 56억원, 114억원임을 감안할 때 코크랩 4호 펀드가 동사에 얼마나 큰 고수익을 안겨주는지 확인할 수 있다.

5월 9일 2기 방송위원회 임기 만료를 앞두고 보도 전문 FM 라디오 사업자 추천에 대한 기대감이 높아지고 있다. 방송위원회가 지난 12월 사업자 추천을 의결할 때 신규 사업자를 우선 고려한다고 밝혔기 때문에 2년여 넘게 지상파 진출을 숙원 사업으로 추진해 온 동사가 추천을 받을 가능성이 매우 높다고 판단된다. 5월 이전에 개국이 성사된다면 YTN FM의 본방송은 9월 이후가 될 전망이다. 회사측에서는 일단 영업을 시작하게 되면 월 13억원 매출에, 경상이익률 40.0%를
예상하고 있다. 보도전문 FM 라디오라면 특수 지상파 라디오 방송에 해당한다. YTN FM의 손익을 가늠하기 위해 2005년 방송사 실태조사 결과에 수록되어 있는 8개 특수 지상파 라디오 방송사들의 2004년 손익 현황을 살펴 보았다. 평화방송, 기독교방송, 교통방송, 불교방송, 극동방송 등 5개사가 월 12억원 이상의 매출을 거두고 있기 때문에 YTN FM의 13억원 매출 목표는 무리스러워보이지는 않는다.

문제는 경상이익인데 8개사 중에서 영업이익과 순이익을 내는 업체는 기독교방송과 극동방송 두 업체뿐이다. 이익률이 높은 극동방송의 경우 영업이익률이 24.8% 정도였다. 그렇다면 YTN FM에 대한 동사의 경상이익률 목표치는 분명 과다해 보인다. 그러나 한편으로는 YTN FM의 경우 다른 특수 지상파 라디오 방송사들과는 비용 구조가 다를 것이라고 판단된다. 타 방송사들은 방송 콘텐츠를 제작하는데에 막대한 비용을 쏟아붓는 반면 YTN FM은 모회사인 동사의 뉴스 컨텐츠를 프로그램 공급 비용만 지불하고 가져와 튜닝 과정만 거쳐 방송할 것이기 때문에 직접 제작하는 것보다는 콘텐츠 비용이 훨씬 저렴할 것이라고 예상된다. 본방송 이후의 실적 집계 상황을 관찰해야 하겠으나 이와 같은 정황이라면 40.0%의 경상이익률이 가능은 할 것으로 보인다.

YTN FM이 본방송을 시작하게 되면 동사의 입장에서는 프로그램 공급수익과 지분법평가이익을 인식할 수 있어 긍정적이다. 한편으로는 동사의 인력 일부가 자회사로 이동하는 시나리오도 생각할 수 있어 본사 인건비를 절감할 수 있는 효과도 기대할 수 있다.

한편 지상파 DMB 유료광고가 본격화하는 3월부터 지상파 DMB 방송이 정상 궤도에 오를 전망이다. 2월 8일 한국방송광고공사(KOBACO)와 업계에 따르면 한국DMB가 오는 15일, U1미디어가 3월 1일부터 본방송에 들어가면서 6개 지상파 DMB 사업자 모두 본방송 체제를 갖추게 된다고 한다. U1미디어는 하루 22시간 편성에 자체 제작 프로그램 6시간을 방송할 예정이고, 한국DMB는 하루 20시간 편성에 하루 4시간의 자체 제작 프로그램을 내보낼 계획이다. 나머지 4개사는 24시간 편성 체제를 갖추고, 조만간 최종 편성 및 광고 계획을 확정지을 계획이다.

동사는 DMB 방송이 본격화되는 3월 이후 YTN DMB로부터 월 0.5억원의 프로그램 공급수익을 인식하게 된다. YTN DMB는 2007년까지는 지분법평가손실이 예상되지만, 단말기 업체들이 벌이고 있는 활발한 DMB폰 마케팅, 정부의 DMB 조기 확산을 위한 강력한 의지, 정보통신기술의 빠른 전파가 가능한 대한민국의 사회 분위기 등을 감안하면 적자폭이 축소되거나 적자기간이 상당폭 단축될 가능성이 높다는 판단이다. 따라서 우리는 동사가 진행하고 있는, 자회사를 통한 DMB 사업을 긍정적인 관점에서 지속적으로 바라볼 것을 권고한다.

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