푸르덴셜투자증권, “S-OIL 3분기 실적 Preview, 단순정제마진 하락에도 불구하고 탁월한 수익력 입증”

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2006-10-13 11:12

서울--(뉴스와이어)--단순 정제마진과 국제유가 하락, 배당축소에 대한 우려로 동사 주가는 KOSPI대비 11.2%(3개월), 29.6%(1년) Underperform하였다. 그러나, 3분기 단순정제 마진 약세에도 불구하고 높은 중질유 분해설비 보유로 단순 정제마진 하락의 영향은 상대적으로 미미하였다. 또한 화학부문의 60% 매출비중을 차지하는 PX 강세에 따라 단순 정제마진 하락으로 인한 소폭의 이익 감소를 화학부문에서 Cover한 것으로 예상된다. 3분기 영업실적은 전년동기대비 45.2%p 증가한 2,792억원의 영업이익이 추정되며, 높은 고도화설비 비중으로 정제마진 약세에도 견조한 영업이익 창출력을 입증할 것으로 예상된다. 배당금 축소에 따른 시장 우려와 달리 보유 현금 및 현금 창출능력, 동사의 배당성향을 감안할 때 자사주 매각 진행과 관계없이 전년과 동일한 수준의 배당금 지급(주당 현금배당 5,125원)을 선택할 가능성이 높은 것으로 판단되며, 이때 배당 수익률은 무려 9.4%(10/12일 종가 기준)에 달한다. 3분기 국제유가 하락, 단순정제마진 약세에 검증된 영업력과 배당금 축소 우려가 희석화되며 현 주가의 저평가 국면은 해소될 것으로 기대한다.

하반기 실적 전망 : 3분기 소폭 감소하나 4분기 정제마진 반등 예상

3분기 정제마진은 전기대비 휘발유 마진 소폭 하락, B-C 역마진 심화로 단순정제마진이 2분기 2USD/bbl에서 -1.5USD/bbl로 돌아섰다. 이에 따라 매출 비중 85%를 상회하는 석유부문의 수익성이 전기 대비 소폭 하락할 것으로 예상된다. 그러나, 동사의 경우 24.7%에 달하는 높은 중질유 분해설비 보유로 말미암아 단순정제 마진 하락 영향은 상대적으로 미미하였다. 또한 화학부문에서 매출 비중 60%에 달하는 PX가 중국 TPA 증설에 따른 수요 증가로 강세를 시현하여, 3분기 영업실적은 전년동기 대비 무려 45.2%p 증가가 예상되는 2,792억원의 영업이익이 추정되고, 이는 시장 Consensus인 2,543억원을 상회하는 수준이다.

3분기 정제마진이 소폭 감소한 주된 요인은 1) 8월에 350만 bbl까지 달했던 러시아산 중심의 유럽 저가 B-C 제품의 역내 유입 증가로 인한 1차 마진 위축, 2)휘발유 성수기 종료 및 북미 휘발유 재고 증가에 따른 휘발유 Spread 하락, 3)2분기 정기보수 완료후 3분기 생산량 증가한 납사가격 위축 등이 복합적으로 작용한 것으로 판단된다.

동절기가 도래함에 따라 제품 판매량 증가 및 4분기 난방유 수요 증가로 인한 등유중심 제품 강세, 북미지역 Plant의 정기보수가 예상되므로 이를 감안시 4분기 단순정제마진은 재반등하고 제품수요도 증가할 것으로 예상된다. 3분기 영업실적을 반영하여 2006년 추정 영업이익을 상향한 11,088억원으로 추정하며 이는 +1.01 상향된 수준으로 전년대비 24.8%의 영업이익 증가를 의미한다.

배당은 예년 수준 하회할 가능성 적은 것으로 판단

동사는 대표적 배당주중 하나로 2005년 분기배당을 포함하여 동사는 총 5,125원(2005년 4,328억원 지급)의 주당 현금 배당을 실시하였다. 그러나, 3.6조에 달하는 대규모 투자계획을 앞두고 기 존 배당수준에 대한 축소 우려가 제기되며 왔으며 주가도 1년간 KOSPI대비 29.6% Underperform하였다.

결론적으로 말하면 동사의 배당 축소 가능성에 대한 시장 우려는 현재 과도한 수준으로 판단된다. 자금여력 측면에서는 영업이익 및 순이익이 전년 수준을 상회할 것으로 예상되고 향후 3년간 1조원 이상의 지속적인 영업이익 창출이 예상되며, 2006년 연말 추정 유동자산이 3조 7천억원에 달하므로, 자사주 매각 진행과 별도로 투자재원 마련은 어렵지 않다는 판단이다. 또한 회사의 배당관련 입장도 국고채 금리이상, 배당성향 100%이하의 배당수준을 제시하고 있으므로, 전년수준의 현금 배당은 무리하지 않다는 판단이다. 이미 회사는 반기까지 전년과 동일한 수준의 배당금 지급을 실시하였으며, 만일 전년수준의 배당을 실시할 경우 이는 배당 수익률 9.4%(10/12 종가)에 달해 연말 배당을 앞둔 투자 메리트를 제공할 것으로 기대된다.

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