푸르덴셜투자증권, “고려아연 3Q 영업이익률 호조, 아연 가격 강세가 뒷받침”

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2006-10-27 09:15

서울--(뉴스와이어)--3Q 매출은 5,060억원으로 전년동기대비 52.9%(QoQ -13.7%) 증가했고 영업이익은 722억원으로 94.3%(QoQ -14.7%) 증가, 영업이익률은 14.3% 기록. 매출, 이익이 예상 수준을 70억원 내외 하회했지만 이는 7~8월 설비 보수 영향인 만큼 연간 예상치를 좌우할 요인은 아니라고 판단. 오히려 4Q 아연, 연 가격 강세(3Q-4Q LME 아연가격 3,363-3,700, LME연 가격 1,189-1,406) 및 부산물 가격 보합세 유지, 생산 증가로 매출, 수익의 추가적인 호전 예상.

한편 경상이익은 1,092억원으로 증가했는데(YoY +280.8%, QoQ -10.4%) 아연 가격 상승에 힘입은 SMC(제련능력 22만톤/년)의 실적 개선(전체 지분법평가이익 170억원 내외), 원/달러 환율 하락에 따른 외환관련 이익(순익 70여억원)이 영업외 수지 개선을 뒷받침

수급 불균형으로 비철금속 가격 강세 기조 유지

수요 둔화, 공급 증가 가능성의 영향으로 6월 3,000달러 아래로 하락했던 아연 가격은 4,000달러에 근접. 정광, 정련아연 공급 증가세가 수요 증가폭에 미치지 못해 공급 부족, 재고량 저하 지속. 1~7월 세계 아연 생산-소비 - 18.5만톤(전년동기 -16.2만톤), 서구지역 총공급-소비 -9.9만톤(-9.4만톤), LME재고 11.57만톤으로 91년도 중반 이후 최저치로 축소(06년 세계 소비량 예상치의 3.89일), 7월말 서구지역 상업 재고는 서구지역 소비의 4.4주분에 불과

수급 Balance 측면에서 상대적으로 완화된 상황을 보이던 연의 가격도 06년 6월 900달러 수준에서 최근 1,500달러 수준으로 재상승. 주요 광산의 정광 생산 차질, 세계 정련 연 생산의 30% 이상을 차지하는 중국의 연수요(배터리용) 호조, 증치세 환급률 축소 등에 따른 수출 여력 축소 우려가 반영

미국 경기, 중국 산업생산 둔화 우려가 상존하고 있지만 금속/에너지 가격을 지탱해온 수급 여건이 단기간내 해소되기 어렵다는 점을 감안하면 비철금속류 가격의 강보합세 유지될 것으로 판단. 07년 평균 아연은 4,000여달러, 연은 900달러 후반, 전기동은 6,200달러 예상

아연의 경우 기존 광산의 설비 증강, 제련 가동률 상승으로 공급 부족 규모는 07년 축소될 것이나(06년 29.3만톤→07년 6.8만톤), 아연도강판(소비의 47%)용 소비의 안정 성장, 중국 순수입 유지(정광/정련아연 순수입: 05년 54.9만톤, 06.1~7 24.8만톤), 05년말 서구지역 소비의 5.9주분에서 07년 3.3주분 미만으로 감소할 것으로 예상되는 상업 재고 감소가 가격을 뒷받침. 연은 서구향 수출을 주도하던 중국의 내수 호조, 서구 지역 공급 능력 정체 등이 가격을 지지(중국의 연 순수출 40여만톤, 서구지역의 對동구권 유입 물량의 대부분 차지)

아연 제련 수익성을 좌우하는 TC는 정광 부족으로 약세가 불가피할 전망. 아연 Benchmark price 1,400달러/아연톤(escalator/de-escalator 12c/아연톤) 기준으로 Base TC 06F 128달러/정광톤, 07F 90달러/정광톤 예상. 그러나 아연 가격 강세로 실현TC는 강세 기조 유지할 전망(실현TC: 06F 371달러/정광톤, 07F 489달러/정광톤). 정광 업계와 제련소간 이익 배분율을 감안하면 TC 예상치가 과도하게 낙관적인 것은 아님

안정적 수익성 유지, 자회사 이익 구조 개선

중기적인 비철 가격 강세, 제련 부산물 사업의 호조 등을 감안하면 06년 3Q까지의 양호한 수익력이 당분간 지속될 전망. 3Q 실적, 특히 영업외 수지의 호조를 반영해 06년 경상이익 예상치 10% 상향 조정하고, 07년은 주요 비철금속 가격 예상치 변경(06.10.20)을 반영해 매출, 이익 규모를 당초 예상치 대비 29% 전후 상향 조정(매출/영업이익/영업이익률 06년 2.134조원/3,139억원/14.8%, 07년 2.469조원/3,905억원/15.8%)

BRZ 매각과 SMC 실적 개선에 따른 영업외 수지 개선, 지급 보증 부담(05말 2,320억원, 06.5 1,642억원) 등 약점 해소도 긍정적. 특히 SMC의 경우 제련 수율 향상과 부산물 회수로 수익 구조 안정화 도모하는 가운데, 상장 성사시 투자 재원 마련, 고려아연 자금 회수도 가능

이 요인들을 감안 투자의견 매수를 유지하고 목표주가는 실적 예상치 변경을 반영해 107,000에서 130,000원으로 상향 조정. 목표가는 07년 예상치에 EV/EBITDA 4.9배(adj. 93~05년 평균)를 적용한 것으로 06년(07년) 예상치 기준 PER 7.7(9.1), PBR 1.8(1.0)배에 해당. 비철가격 중기적 강세, 고려아연 시장지위(계열사 포함 05년 세계 생산의 9.2%), 시장의 과점 구조(6개사 05년 세계 생산 점유율 30%) 등을 감안하면 Multiple이 과도한 것은 아니라고 판단

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