푸르덴셜투자증권, “S-Oil, 비가 오나 눈이 오나”

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2006-11-20 08:56

서울--(뉴스와이어)--시장 침체기에도 안정적 수익 창출 확인에 따른 신뢰 제고 전망

현재 정제마진 수준은 점차 하락할 것으로 예상되나 경질유 제품에 대한 수요증가는 지속될 것으로 보인다. 따라서 경질제품 생산비중을 증가시키는 중질유 분해설비, 즉 고도화 비율은 향후 정유회사의 실적을 설명할 수 있는 주된 요인이 될 것으로 판단한다. 따라서 국내 최대의 고도화 시설(타 정유사 평균 12% 대비 24.7%)을 보유하고 있는 동사의 실적호조는 단순정제 마진 하락 추세에 크게 영향받지 않고 꾸준히 견조할 것으로 예상한다. 또한 석유화학 및 윤활유 부문에서 PX시황 강세가 지속될 전망으로 정유부문과 이를 합하면 2006년부터 2008년까지 3개년 평균 영업이익 10,680억원 달성은 무난할 것으로 기대한다.

뛰어난 배당매력 여전

자사주 매각 및 3.6조에 달하는 대규모 CAPEX 계획으로 동사의 고배당 기조가 흔들릴 수 있다는 우려가 제기되어 왔다. 그러나 동사의 배당금 정책과 최대주주의 배당성향, 그리고 우량한 재무구조 및 향후 3개년 연평균 1.3조에 달하는 현금 창출 능력 감안시 배당금 수준이 축소될 가능성은 낮은 것으로 판단한다. 따라서 전년과 동일한 주당 배당금 5,125원 지급시 이는 7.8%에 달하는 배당수익률(11월 7일 종가 기준)로 뛰어난 배당 매력은 여전할 전망이다.

CAPEX내 주요 기기 발주금 산정 완료

RFCC Reactor 등 주요 기기 가격 상승으로 기 공시된 3.6조의 CAPEX 확대 가능성이 제기되기도 하였다. 그러나, 동사는 이를 포함한 주요 기기의 발주금액이 이미 CAPEX 내 산정된 것으로 밝히고 있다. 따라서 주요 Facility에 대한 발주 금액이 이미 포함되어 있고 신규 증설이 기존 Plant의 Copy & Paste 형식임을 감안하면 비용 증가가 1조를 넘을 가능성은 낮을 것으로 판단한다.

단순정제 마진 하락에도 견조한 영업실적 예상

2008년 이후 아시아 역내 증가하는 정제 설비를 감안할 때 현재 정제마진 수준은 점차 하락할 것으로 예상된다. 그러나, 중국발 수송용 연료에 대한 꾸준한 수요 증가 등 휘발유, 등유, 경유 등 경질유 제품에 대한 수요증가는 지속될 것으로 보인다. 따라서 경질제품 생산비중을 증가시키는 중질유 분해설비, 즉 고도화 비율은 향후 정유회사의 실적을 설명할 수 있는 주된 요인이 될 것으로 판단한다. 국내 최대의 고도화 시설(타 정유사 평균 12% 대비 24.7%)을 보유하고 있는 동사의 실적호조는 단순정제 마진 하락에 크게 영향받지 않고 꾸준히 견조할 것으로 예상한다.

또한 매출비중 약 15%를 차지하는 석유화학 및 윤활유 부문에서 PX시황 강세가 지속될 전망이며, 윤활기유의 상승세가 지속되고 있어 정유부문과 이를 합하면 2006년부터 2008년까지 3개년 평균 영업이익 10,680억원 달성은 무난할 것으로 기대한다. 동사의 PX생산 Capa는 연산 65만톤으로 GS칼텍스와 SK에 이어 국내 3위 Capa를 보유하고 있다.

뛰어난 배당 매력 여전

자사주 매각 및 3.6조에 달하는 대규모 신증설 투자로 동사의 고배당 기조가 흔들릴 수 있다는 우려가 제기되어 왔다. 그러나 전년 수준(주당 배당금 5,125원)을 유지한다고 가정할 때 자사주 28.4% 매각시 추가 지급액은 1,640억원으로 2006년부터 3년간 연간 추정 EBITDA가 12,810억원에 달하고 과거 3개년 평균 배당률 160%에 달하는 공격적인 배당 의지를 감안할 때, 이는 무리한 수준이 아닌 것으로 판단한다. 또한 동사의 경우 배당금 정책 Guideline을 배당 수익률 기준으로 최저 시장 국고채 금리 이상 최고 배당성향 100% 미만으로 밝히고 있다. 자사주 매각, 3.6조에 달하는 대규모 투자계획 등으로 배당 축소 우려가 제기되어 왔으나, 최대주주인 사우디아람코의 기존 배당성향, 향후 3개년간 1.3조에 달하는 현금 창출 능력, 우량한 재무구조를 감안할 때 동사의 고배당 정책 및 주당 배당금 수준은 축소될 가능성이 낮은 것으로 판단한다.

투자의견

투자의견 매수와 목표주가 76,000원을 유지한다. 1)경쟁사 대비 2배에 달하는 고도화된 중질유 분해설비 보유로 정제 마진 하락기에도 견조한 수익성을 달성할 수 있다는 점. 2)아시아 역내 단순 정제 마진은 소폭 하락 진행이 예상되나 높은 경질 제품 비중으로 그 영향이 작다는 점. 3)전년과 동일한 수준 이상의 배당금 지급 가능성이 크다는 점을 감안한 것이다.

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