푸르덴셜투자증권, “2007, NCC업체의 해”

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2006-12-26 13:24

서울--(뉴스와이어)--대표적인 NCC업체인 대한유화에 대하여 6개월 목표주가 54,500원에 매수의견으로 커버리지를 개시한다. 동사는 PP, HDPE가 매출비중의 70%를 상회하는 폴리머 제조업체이나, Naphtha분해부터 수직계열화되어 있고, 제2, 5공장이 병합생산공정으로 시황에 따른 탄력적 생산이 가능한 국내 대표적 NCC업체의 하나이다. 당사는 2007년을 석유화학업체중 NCC업체의 해로 전망하고 있으며, 이에 따라 동사의 영업실적도 Historical Peak을 경험한 2004년에 육박한 견조한 실적이 추정된다. 3분기에 이어 타이트한 기초유분 시황은 2008년까지 지속될 전망이며 최근 주가 등락을 견인한 M&A이슈는 효성과 동부한농의 장내 지분매각 등에 따라 일단락되었으나, 유니펩과 케이피아이씨에 이정호회장의 지분이 증여되며 연말 배당 확대에 대한 기대가 추가적인 주가 상승을 견인할 것으로 예상한다.

2007년 기초유분 강세 수혜주인 NCC업체로 봐야

동사는 1970년에 설립되어 플라스틱의 원료인 폴리프로필렌(PP) 및 고밀도폴리에틸렌(HDPE)을 전문으로 생산하는 석유화학 업체이다. 대표제품인 PP의 생산능력은 31만톤, 업계 4위이며, HDPE의 경우 39만톤 생산, 국내 19.2%의 점유율로 업계 1위이다. 그러나 동사의 경우 에틸렌을 구입하여 합성수지를 단순 생산하는 Downstream석유화학 업체가 아니라, 납사에서 에틸렌, PP 및 HDPE를 일괄 수직생산하고 있어 타사대비 원가경쟁력이 탁월한 특징을 지닌다. 특히 Olefin부문의 에틸렌 생산능력은 연산 47만톤으로 국내 총생산 593만톤 중 7.9%의 점유율을 차지하고 프로필렌의 동사 생산능력은 연산 21만톤으로 국내 총 생산능력의 5.5%를 차지한다. 동사의 경우 합성수지 업체인 동시에 NCC업체라는 특징을 지닌다. 이는 3Q06 기준 매출비중에서 폴리머 비중이 67%, 에틸렌, 프로필렌 등 Olefin 매출비중도 33%에 달하는 것에서도 드러난다.

3Q06 에틸렌 등 기초유분 가격은 에틸렌, 프로필렌, 부타디엔 뿐 아니라 톨루엔, 벤젠까지 모두 역사적 전고점을 돌파(3Q06 평균 에틸렌 가격 1,302USD/MT, 프로필렌가격 1,251USD/MT, 부타디엔 가격 1,160USD/MT, 에틸렌-납사 스프레드 700USD/MT)하였고, 이는 아시아 NCC 업체들의 정기보수 집중에 따른 공급 감소로 풀이되었다. 이에 따라 동사의 3Q06 실적 또한 328억원으로 전기 및 전년동기 대비 무려 102%, 158% 증가한 수준을 기록하였다. 당사는 2006년 3분기이후 2008년까지 Olefin중심의 기초유분 강세 시황을 전망하고 있으며, 이는 견조한 4분기 시황에서 일부 확인가능한 것으로 판단한다. 4분기 현재 유가의 소폭 조정은 있으나 각 기초유분 가격 현황은 여전히 견조한 수준이며 원료인 납사가격의 안정으로 에틸렌-납사 스프레스도 630USD/MT로 전기대비 10% 감소에 그치고 있다. 이는 현재의 타이트한 기초유분 시황이 일시적인 정기보수 영향보다 중동발, 특히 이란 에틸렌 프로젝트의 잇따른 연기에서 비롯되는 타이트한 공급의 영향으로 풀이될 수 있음을 의미한다. 이에 따라 2006년 실적은 Historic Peak을 경험한 2004년 영업이익 1,037억원에 약 12% 못 미치는 약 910억원이 예상되며, 2007, 8년까지 평균 1,021억원에 달하는 견조한 영업실적이 추정된다.

M&A에서 배당확대 가능성 모멘텀으로..

한국자산관리공사가 지난 10월 31일 자사가 보유한 대한유화 지분을 공개입찰 방식으로 매각키로 하고 주식매각을 위한 입찰전반을 담당할 매각 자문 용역 공고를 낸 후 업계내 구조조정 필요성에서 언급되던 동사 M&A설은 급물살을 타기 시작하였다. 그러나, 동종업계의 M&A의지가 높다고 가정할 경우 효성(7.27%) 및 동부한농(7.12%)에 대한 지분 매입이 필수적인 상황이었으나, 11/15, 12/11일 공시를 통하여 확인된 바와 같이 동부한농과 효성은 은 각각 4.88%, 그리고 7.27% 전량 투자회수를 위하여 장내매도하였고, 이에 따라 M&A 이슈는 일단락된 것으로 볼 수 있다. 그러나실적 대폭 개선에 따른 배당 확대 가능성으로 실적외에도 추가적인 주가 모멘텀은 여전히 남아 있다. 배당금 확대 가능성의 이유는

1) 동사는 흑자전환한 2002년 이후 지속적으로 배당금 지급을 실시하였으며, 전년대비 영업이익성장을 경험한 2004년 DPS를 500원에서 1,000원으로 상향하였다. 2006년 추정 영업이익도 2005년대비 95%를 상회할 것으로 추정되며 2005년 DPS 1,000원임을 감안할 때 2,000원의 배당상향을 기대할 수 있다. 비록 배당금 지급과 관련된 구체적인 회사의 배당금 Guideline은 없는 것으로 알려졌으나, 전년대비 2배 이상(4분기 영업이익 278억원 가정시)의 실적이 예상되므로 확대 가능성은 여전히 열려 있는 것으로 판단된다.

2) 11/3 공시에 따르면 동사의 이정호회장은 보통주 94만주(11.46%)의 대한유화주식을 각각 유니펩에 64만주(7.80%), 케이피아이씨코포레이션에 30만주(3.66%) 증여한 것으로 확인되었다. 유티펩과 케이피는 각각 비상장사로 최대주주는 회장의 3남이자, 대한유화의 CEO인 이순규사장이며 동사 제품 일부의 판매대행을 맡고 있는 회사이다. 실적이 대폭 호전된 대한유화의 배당금 확대를 통해 주식 취득자금에 대한 부담을 경감시킬 유인이 강할 것으로 예상된다.

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