푸르덴셜투자증권, “왜 산업생산과 경기종합지수의 시그널이 다른가?”

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2007-01-02 09:27

서울--(뉴스와이어)--11월 산업생산은 시장예상 및 추세에 비해 부진했으나 경기선행지수 전년동월비와 동행지수 순환변동치는 오름세를 지속하고 있다.

우리는 이러한 현상이 국내 경기흐름이 기존 수출중심에서 내수중심으로 균형을 맞춰가는 과정에서 파생된 결과로 평가하며, 당분간은 재고조정에 따른 생산조정압력으로 전체 경기의 완만한 조정가능성이 여전히 높은 상황으로 판단한다.

현재 국내경기는 조정국면에 있으며 2007년 중 짧고 완만한 조정을 거쳐 회복세로 진입할 것이라는 기존 관점을 유지한다.

생산 및 출하 둔화 vs. 경기종합지수 호조

11월 국내 산업활동동향은 지표간 엇갈린 방향성을 보임에 따라 경기의 방향성을 읽는데 혼란을 주었다. 산업생산이 전월비 1.4% 감소하고, 전년동월비로는 6.3% 증가하였으나 시장예상치를 하회한데다 4분기 이후 평균적인 증가세가 지속적으로 둔화되는 모습을 보였다. 그러나 경기선행지수 전년동월비와 경기동행지수 순환변동치 등 경기종합지수 보조지표들은 각각 3개월, 4개월 연속 개선되는 상반된 모습을 나타냈다.

왜 이러한 현상이 나타나는가? 우리는 그 원인을 최근 국내 경기흐름 및 성장의 내용이 지나친 수출중심에서 내수비중이 높아지면서 균형성장으로 변화하고 있다는 점에서 찾는다.

11월 산업활동동향의 대체적인 내용을 살펴보면, 수출출하 증가세 둔화로 생산과 출하 증가세는 약화되고 재고는 꾸준히 늘어나고 있다. 상대적으로 내수는 소비와 설비투자가 견조한 증가세를 유지한 가운데 건설투자가 3분기 이후 양호한 반등을 나타냄으로써 안정적인 내수회복 가능성을 시사하고 있다.

2005년 이후 국내 경기는 수출의 높은 증가세가 주도하는 생산증가, 즉 수출중심의 성장을 지속해왔다. 생산도 IT, 자동차, 조선 등 주력수출품목이 주도해왔다. 2006년 상반기 건설투자의 급격한 위축은 내수와 수출간 경기차를 더욱 확대시키는 역할을 하였다. 그러나 미국을 중심으로 한 해외경기 조정과 원화강세에 따른 해외수요 증가세가 둔화되는 가운데 국내수요는 소비가 완만한 증가세를 유지하고 설비투자가 높은 증가세를 지속한 가운데 건설투자의 반등이 나타나고 있다. 이러한 상황에서 생산은 해외수요 증가세 둔화가 상대적으로 크게 반영된 가운데 건설업 및 서비스업, 소비, 설비투자 관련 지표 비중이 높고 유동성 등 금융지표를 반영한 경기동행지수 및 선행지수는 상대적으로 양호한 반등세를 나타낸 것으로 판단된다.

생산 등 헤드라인 지표의 둔화, 재고조정에 따른 완만한 경기조정과정에 주목

내수와 수출의 균형성장이 경기회복 또는 고성장을 의미하지는 않는다. 다만, 성장동력의 다변화는 성장률 수준과 관계없이 경기의 변동폭을 축소시키는 역할을 할 것으로 기대된다. 그러나 수출중심에서 내수중심으로 성장의 내용이 변화하는 과정에서 일부분 성장의 훼손은 불가피해 보인다. 그간 국내 산업활동을 지배해온 수요의 원천이 주로 수출에서 나왔고 이 부분의 상대적인 성장둔화가 당분간 지속될 전망이기 때문이다.

이러한 과정은 수출출하를 중심으로 한 출하증가세 둔화와 재고증가로 나타나며 이는 생산조정으로 이어질 가능성이 높다. 따라서 당분간 국내 산업생산을 중심으로 한 성장조정국면이 예상된다. 그러나 최근 제조업 재고율 및 재고순환지표의 수준이 과거 경기둔화 및 조정국면에 비해 상대적으로 양호하고 고정투자를 중심으로 한 내수회복세가 나타나고 있어 생산조정의 폭과 기간이 크지 않을 것으로 판단된다.

이는 2007년 국내경기 흐름을 연착륙으로 전제하고 1분기 성장률 저점 이후 회복을 예상한 우리의 기존 전망에 부합하는 모습이다. 더불어 2007년 국내 경기가 내용면에서 수출보다는 소비와 고정투자를 중심으로 한 내수의 성장기여도가 높을 것으로 판단한 기존 의견과도 일치한다. 따라서, 산업생산 등 헤드라인 경기지표 추이와 경기종합지수 시그널의 방향성 혼선에도 불구하고 2007년 짧고 완만한 경기조정 이후 회복을 예상한 기존 경기전망을 유지한다.

더불어 산업생산 등 헤드라인 경제지표와 경기종합지수의 방향성이 상이한 경우 우리는 헤드라인 지표의 움직임에 보다 비중을 두어야 할 것으로 판단한다. 이는 산업생산 등 개별지표가 계절변동요인 및 불규칙요인의 영향으로 변동성이 상대적으로 크다는 한계에도 불구하고 내수와 수출로 구성되는 수요와 잉여(재고)를 포괄하는 생산추이가 궁극적으로 성장의 크기를 좌우하며, 생산활동이 고용 및 소비, 투자 등 여타 수요변동에 지배적인 영향을 미치기 때문이다. 또한 최근 수출출하 둔화와 내수회복에 따른 수요조정의 일단락 여부도 생산 증가세 회복을 통해 확인할 수 있으며, IT, 자동차, 조선 등 수출주력 대형산업의 동향이 산업활동 전체뿐 아니라 주식시장에도 비중 높은 영향력을 가지고 있기 때문이다.

산업생산 증가율과 경기동행지수의 추이를 비교해 볼 때 경기 저점 부근에서 산업생산 증가율이 경기동행지수 순환변동치에 선행하는 모습을 보이고 있으며 95~97년, 00~01년 기간 중 산업생산이 경기동행지수의 구성지표임에도 불구하고 생산증가율과 동행지수 순환변동치와 방향성이 엇갈렸는데 당시 체감경기 및 주가 등 금융시장의 움직임은 생산증가세와 일치했음을 알 수 있다.

산업생산증가율과 경기선행지수 추이를 비교해보면 경기선행지수가 생산증가율을 지속적으로 선행해왔음을 알 수 있다. 이러한 선행성과 최근 경기선행지수 전년동월비의 반등이 나타나고 있다는 점은 현재 산업생산 증가율 둔화국면이 향후 장기화되거나 크게 위축될 가능성은 크지 않을 것으로 판단해 볼 수 있는 대목이다.

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