푸르덴셜투자증권, “CJ제일제당, 2008년에도 지속되는 재평가, 목표주가 상향”

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2007-12-21 08:29

서울--(뉴스와이어)--목표주가 상향 (330,000원 → 360,000원), 매수 유지

CJ제일제당은 9월 말 기업분할에 따른 신규 상장 이후 주가는 230,000원에서 309,500원까지 34.6% 상승한 뒤, 지주회사 CJ의 CJ제일제당 공개매수 발표, 유통업체의 자체상품 확대 등으로 보합세를 나타내고 있다. 공개매수 가격은 CJ제일제당 300,000원 및 CJ 81,400원으로 공개매수 종료 시점 12월 26일 이후에는 주가 재평가가 지속될 것으로 전망된다. CJ제일제당은 1) 식품부문의 수직계열화를 통한 국내 최고의 식품기업이란 점과 2) 3분기 earning surprise에 이어 4분기 및 2008년 영업실적 호조 전망 3) 국제 곡물가 급등에도 소재식품 부문의 가격결정력 보유에 따른 수익성 보전 4) 편의식품 고성장 및 브랜드 파워 기반으로 유통업체 PL영향 제한적 평가 5) 라이신 판매가격 상승 및 수율 개선으로 해외 자회사의 2008년 실적 호전 전망 등으로 주가재평가는 2008년에도 지속될 것으로 예상된다.

순차입금 및 우선주 주식수 조정에 따라 sum-of-the-parts 방식에 의한 동사의 목표주가를 기존 330,000원에서 360,000원으로 상향조정한다. 목표주가 상향의 요인은
1) 순차입금 기준연도를 기존 2007년에서 2008년으로 이동함에 따라 순차입금이 9,204억원에서 8,159억원으로 변경된 점과
2) 동사의 우선주 주식수는 1.3백만주로 전체 주식수의 9.8%에 해당하는데 (2009.1.1 보통주로 전환되는 2우선주 및 3우선주 2010.1.1 보통주로 전환되는 3우선주 제외) 주가는 보통주 대비 30% 수준에서 형성되고 있다. 따라서 주가 산정에 적용되는 주식수를 기존에는 우선주를 보통주와 동일한 기준에서 13.5백만주로 평가했으나 주가 괴리도를 반영하여 우선주는 보통주의 50%로 평가한 12.9백만주로 평가했기 때문이다.

삼성전자와 현대차, 하이트맥주의 우선주 주식수는 각각 총발행주식수의 15.5%, 29.7%, 4.0%에 해당하는데 보통주와 비교한 우선주 주가는 삼성전자 (71.6%~84.0%), 현대차 (46.3%~69.0%), 하이트맥주 (35.7%~50.8%) 등으로 형성되고 있다.

라이신 판매가격 상승 및 수율 개선으로 자회사 2008년 실적 호전 전망

CJ제일제당의 지분법손익은 해외 라이신 생산업체에 의해 좌우되는 구조인데 라이신(동물 사료에 첨가되는 필수 아미노산으로 균류의 발효 과정을 통한 신진대사 배설물) 판매가격은 2006년 1,341달러에서 2007년 3분기에는 1,500달러로 상승했으며 최근 spot 가격은 1,700~1,800달러에 형성되는 등 향후에도 국제 수급의 안정화 및 육류 소비 증가에 따른 수요 증가로 라이신 가격상승세는 지속될 전망이다.

라이신 가격을 결정하는 주요인으로는 1) 육류 소비 증가를 통한 전방 수요와 생산설비 확대에 따른 수급 관계 2) 발효 과정상의 수율 및 유틸리티 사용에 따른 원가 문제 3) 라이신과 대체 관계를 이루는 대두의 가격변화 등이다.

CJ제일제당의 연간 라이신 생산능력은 20만 5천톤 (PT CJI 12만톤, CJ 요성 Biotech 4만톤, 브라질법인 4만 5천톤)으로 생산설비 기준 동사의 세계 시장점유율은 18% 수준이며 세계 3위의 규모이다. (1위는 일본의 Ajinomoto로 생산능력 35만 7천톤에 세계시장점유율 31%, 2위는 중국의 Global Bio-chem으로 생산능력 28만톤에 세계시장점유율 24%)

라이신 가격의 강세에도 경쟁사들의 설비 증설은 향후 어려울 것으로 전망되어 국제 수급 안정화는 향후 2010년까지 지속될 것으로 전망된다. 그 이유는
1) Ajinomoto는 원재료 중심의 입지로 최대 생산기기를 브라질로 이전했는데 환율 강세 및 원재료비 상승에 따른 수출 경쟁력 약화로 브라질의 증설여부가 불투명하기 때문이며
2) Global Bio-chem 등 중국업체들은 중국내 환경규제 강화에 따라 추가 설비의 신, 증설 허가가 제한되는 상황에서 옥수수 가격 상승 및 라이신에 대한 중치세(부가세) 환급율이 13%에서 5%로 축소되는 등 중국 업체들의 수출 경쟁력이 약화되기 때문이다.
3) 2007년 상반기 사업을 철수한 한국바스프의 생산설비는 최근 백광산업에 의해 인수되었으나 국내 인건비와 원재료비를 감안할 때 경쟁력은 약한 것으로 평가된다.

세계 라이신 업계의 수급 안정화가 지속되는 상황에서 라이신과 대체관계를 이루는 대두가격의 강세가 지속되고 있어 라이신 가격의 강세는 지속될 전망이다. USDA에 따르면 2008년 연평균 대두가격은 전년대비 22~38% 상승하는 것으로 전망된다. 따라서 라이신 가격의 지속적인 상승세와 동사의 수율 및 생산성 개선 효과 등으로 해외 라이신 자회사의 실적은 2008년 493억원의 순이익이 예상되어 기업재평가 요인으로 평가된다.

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