푸르덴셜투자증권, “대한항공, 항공유 기준 115$/bbl 이하에서는 적극 매수 권장”

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2008-01-16 08:48

서울--(뉴스와이어)--항공유 105$/bbl 가정시 2008년 영업이익 7,775억원 달성 가능

최근 유가가 높은 수준을 유지하면서 2008년 대한항공의 이익 훼손에 대한 걱정이 많다. 그러나 당사에서는 항공유가 현재 수준인 105$/bbl 수준을 유지한다면 작년보다 1,700억원 정도의 영업이익 증가가 가능하며, 작년보다 영업이익이 감소하는 항공유 수준은 115$/bbl 정도가 될 것으로 전망한다. 이러한 전망을 뒷받침하는 근거는 다음과 같다.

매출: 2008년 매출은 2007년 대비 9.8% 증가한 97,078억원에 이를 것으로 예상된다. 매출 추정에 사용된 가정은 첫째, 국제선 여객 공급(ASK)이 작년 대비 6% 정도 증가하고, 탑승율(L/F)은 0.5% 개선된다. 둘째, 국제선 운임(Yield)은 5% 정도 상승할 것으로 예상되는데 공시 운임 3~4% 인상 가정 및 유류할증료 단계 확대에 따른 운임 인상효과가 2~3% 정도라고 가정한 것이다. 셋째, 화물의 경우 공급(ATK)이 거의 늘어나지 않는 것으로 가정하였고(1% 증가), 운임(Yield)의 경우 작년 3분기 수준(작년 9월 화물 운임 8~10% 인상)을 유지한다고 가정하였다. 항공수요가 여전히 호조세를 보이고 있고, 화물 업황도 개선되고 있는 상황임을 감안해 보면 공격적인 가정은 아닌 것으로 판단된다. (중국 북경올림픽 개최에 따른 수혜는 가정에서 제외)

유류비용: 추정에 사용된 항공유가는 작년 평균 89$/bbl 대비 16$ 상승한 105$/bbl이며, 사용량은 2007년 3,100만bbl보다 3% 증가한 3,191만bbl로 가정하였다. 사용량이 크게 늘지 않는 것은 유류소모가 많은 화물기의 공급이 증가하지 않는 것으로 추정했기 때문이다. 따라서 유류비용은 2007년 25,898억원보다 4,596억원 증가한 30,494억원으로 추정하였다.

정비비용: 정비비용은 회사 계획상 작년보다 감소할 가능성이 높아 보이지만 보수적인 추정을 위해 작년과 비슷한 수준으로 가정하였다. 따라서 정비비용은 작년보다 1.4% 증가한 3,373억원으로 추정하였다.

노무비용과 판관비: 올해 인건비 인상율은 회사 계획상 5% 정도로 예상되며, 작년보다 영업이익이 증가한다는 가정하에 본봉 대비 100% 인센티브 지급을 가정하였다. 이에 따라 노무비용은 작년보다 8.0%, 857억원 증가한 11,574억원으로 추정된다. 판관비 또한 같은 가정으로 작년 대비 9.1%, 1,261억원 증가한 15,107억원으로 추정된다. 판관비 가정시 판매수수료 인하(9% => 7%)에 따른 비용 절감액 400억원은 제외하였다. 이는 보수적인 추정을 유지하기 위해서이다.

리스료: 리스료는 계획상 작년보다 감소할 가능성이 높은 것으로 추정된다. 이에 따라 리스료는 작년보다 4.2%, 136억원 감소한 3,080억원으로 추정된다.

기타 고정비용: 과거 추세상 기타 고정비용은 비슷한 수준을 유지했다. 2008년에도 기타 고정비용이 크게 증가할 가능성은 제한적으로 판단되어 작년과 비슷한 수준(0.7%, 140억원 증가)으로 가정하였다.

종합해보면, 2008년 매출은 2007년 대비 8,656억원 증가하는 반면, 영업비용은 작년 대비 6,961억원 증가하는 것으로 추정되어 항공유 105$/bbl 가정시 영업이익은 작년 대비 1,692억원 증가할 것으로 예상된다.

작년 대비 영업이익이 감소할 수 있는 항공유 수준은 115$/bbl 정도로 추정

반면, 대한항공의 영업이익이 작년 대비 감소할 수 있는 항공유 수준은 115$/bbl 수준으로 전망되는데 그 근거는 다음과 같다.

첫째, 유가 가정을 10$/bbl 상승시키면 유류비용은 3,000억원 정도 증가한다.
둘째, 판매수수료 인하에 따른 비용 절감액 400억원을 반영한다.
셋째, 유가 전망 상향에 따른 유류할증료 수입이 800억원 가량 될 것으로 예상된다.

따라서, 항공유가가 115$/bbl에 이르게 되면 유류비용이 3,000억원 정도 증가하게 되어 산술적으로 보면 영업이익이 작년보다 1,300억원 정도 감소한다는 계산이 나오지만 판매수수료 인하 및 유류할증료 수입 증가에 따른 수입이 1,200억원 정도 발생하기 때문에 영업이익은 작년과 비슷한 수준이 될 것으로 예상된다.

올해 대한항공의 Risk 요인이 유가 외에는 특별히 없다는 점을 감안하면 항공유가가 115$/bbl를 넘어 계속 상승하지 않는 한 대한항공 매수를 주저할 이유가 없다고 판단된다. 현재 항공유가가 105$/bbl 수준을 유지하고 있고 WTI와의 Spread도 작년보다 축소된 10~15$/bbl 수준임을 감안하면 현 시점에서는 매수하는 것이 적절한 전략으로 판단된다. (과거에는 유가가 상승하는 시점에서 Spread가 25~30$/bbl까지 확대되었었음)

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