푸르덴셜투자증권, “삼성카드, 외부 악재가 기업가치에 미치는 영향은 제한적”

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2008-01-16 09:23

서울--(뉴스와이어)--투자의견 매수 유지, 6개월 목표주가 65,000원 􀃆 59,000원으로 하향조정

삼성카드의 6개월 목표주가를 65,000원에서 59,000원으로 하향조정한다. 목표주가 하향조정의 이유는 1)가맹점수수료 인하의 영향과 2)채권금리 상승에 따른 조달비용 상승 영향으로 실적 전망을 하향조정한 데 따른 것이다.

그러나 최근 주가 하락으로 악재요인이 주가에 반영된 것으로 판단되어 투자의견은 ‘매수’를 유지한다. 삼성카드에 대하여 매수 의견을 유지하는 이유는 1)최근 주가 하락의 원인이 영업요인보다는 외부요인과 일회성 요인이 큰 것으로 판단되며, 2)영업실적 하향조정 비율보다 큰 폭으로 주가가 하락하여 저평가 매력이 부각될 것으로 예상되기 때문이다.

1)영업자산가치는 조정BPS 22,414원에 목표PBR 2.1배를 적용한 47,171원으로 산출되었다
2)계열사 지분 중 시장성 있는 주식의 공정가액은 1조 2,276억원으로 주당 9,910원이다.
3)삼성에버랜드의 순자산가치는 약 4.37조원으로 평가되며, 삼성카드 지분 25.64%는 주당 9,037원으로 산출된다.

최근 주가하락 요인 분석

삼성 비자금 수사에 따른 투자심리 악화

삼성 그룹에 대한 비자금 수사 및 특검이 진행 중에 있다. 수사 결과와 관계 없이 삼성 계열사의 주가에는 부정적인 영향을 주고 있다. 따라서 특검이 끝나기 전까지 일정 부분 디스카운트가 불가피하다. 그러나 동사의 기업가치에 직접적인 마이너스 영향은 제한적일 것으로 판단된다.

신용불량자 사면 대책 실시해도 카드사가 직접 부담하지는 않을 전망

대통령 인수위에서 신용불량자의 원금 감면 및 이자 탕감에 관련된 언급을 한 바 있으나 실현가능성은 크지 않아 보인다. 2003년에도 신용불량자에 대한 대책이 있었으나 bad bank에 공적자금을 투입하고 bad bank를 통한 감면을 실시하였다. 이 경우 카드사가 추가로 부담할 충당금 부담은 없다. 다만 2조원에 달하는 상각채권에서 발생하는 추심이익이 연간 1,200억원 이상인데 모럴해저드가 발생할 경우 추심이익의 규모가 줄어들 가능성은 있다.

대손충당금 기준 변경은 일회성요인

현재 카드사의 충당금 적립기준은 은행 기준과 다르다. 금감원은 2008년부터 카드사의 충당금 적립기준을 은행 수준으로 강화하겠다고 밝힌 바 있다. 이 경우 삼성카드의 추가 부담은 3천억원 이상으로 추정된다.

그러나 이는 회계적인 일회성 비용이며 기업가치에 주는 영향은 제한적일 것으로 판단된다. 다만 2008년 예상순이익의 절반 정도가 감소할 수 있는 요인이기 때문에 주가에 부담을 주고 있다. 다만 2008년에는 비자카드로부터 발생하는 일회성이익이 있기 때문에 상당부분 상쇄될 것으로 예상된다.

가맹점 수수료 인하로 수익률 소폭 하락 전망

11월부터 시행되고 있는 가맹점 수수료 인하로 2008년 영업수익률이 소폭 하락할 것으로 예상된다. 조달금리가 상승하고 있는 상황에서 영업수익률은 오히려 하락하고 있어 마진 하락이 불가피해 보인다. 그러나 그 폭은 크지 않으며 대손비용이 낮은 수준에서 유지되어 순이익 추이는 안정적일 것으로 예상된다.

채권금리 급등에 따른 조달금리 상승

시중금리 상승으로 카드채 금리도 상승세를 지속하고 있다. 조달금리가 추가적으로 상승을 지속한다면 실적에 부담이 될 것으로 예상된다. 그러나 시중금리 상승에 큰 영향을 주고 있는 은행의 자금 사정은 최근 완화되고 있는 것으로 보인다. 최근 은행의 대출성장이 둔화되고 정기예금 금리가 상승하면서 은행채 발행 부담이 완화될 것으로 보여 시중금리의 추가적인 상승폭은 크지 않을 것으로 예상된다.

경상적인 이익수준은 안정적 성장 전망

삼성카드의 영업이익은 충당금 감소 영향으로 2006년부터 흑자로 돌아섰으며 2007년에는 전년 대비 96.3% 증가한 5,337억원을 기록할 전망이다. 2008년 이후에는 수수료율 인하 영향과 조달 비용 상승 영향으로 실적 개선 추세가 다소 둔화될 것으로 예상되나 양호한 자산 성장과 건전성 안정으로 영업이익 개선추세는 지속될 것으로 예상된다.

2007년에는 상장에 따른 전환사채 보장수익률이 하락하여 평가이익 1,770억원이 발생하였다.

07년 일회성이익 발생과 08년 충당금 적립기준 강화에 따른 일회성비용이 예상되어 08년 순이익은 감소세로 돌아설 전망이다. 그러나 충당금기준 변경은 일회성 요인이며 비자카드관련 일회성 이익도 예상되기 때문에 충격은 크지 않을 것으로 예상된다. 비자카드는 멤버쉽 형태에서 주식회사로 전환하면서 상장을 추진하고 있다. 과거에 마스터카드가 이러한 형태로 상장을 실시한 바 있다. 삼성카드는 0.35%의 지분을 받을 것으로 예상된다. 현재 마스터카드의 시가총액이 14조원이며 비자카드가 마스터카드와 같은 수준이라면 약 500억원의 평가이익이 발생한다. 그러나 마스터카드에 비하여 비자카드의 이익 규모가 더 크기 때문에 그 이상의 평가이익도 기대된다.

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